分布式金融(DeFi)的特点和风险控制

　　摘    要：　本文在总结了分布式金融(DeFi)概念和特点基础上，分析了分布式金融(DeFi)的限制和风险，最后得出分布式金融(DeFi)持续发展的对策包括明确使用场景，形成价格基准和打造易用基础设施。

　　关键词 :     分布式金融;区块链;去中心化;

　　一、分布式金融(DeFi)的概念

　　分布式金融(DeFi)的全称是Decentralized Finance，即“去中心化金融”，也被称为“开放式金融”。所有基于分布式技术、分布式网络产生的金融形式或者金融活动可以定义为分布式金融(DeFi)。

　　二、分布式金融(DeFi)的特点

　　(一)资产管理平台透明化

　　所有交易、现金流、底层资产状况、合约文件等数据上链，并为交易参与者开通权限随时追踪可查，杜绝交易流程黑箱化，让投资人明确知道自己的钱到底去哪里了。

　　(二)风控环节独立化

　　资产管理权利去中心化运营，资产管理人职责由智能合约替代，明确切割风控管理为独立环节，一部分风险控制权利交由项目投资人进行投票决定，一部分风险控制权交由外部管理机构进行有偿服务，最终交易完成后所得利润部分由智能合约自动向风控机构划拨，如发生风险事件则费用相应进行扣减。

　　(三)第三方评估机构独立化

　　不管是区块链原生资产还是线下传统资产上链，资产的价值评估、财务、法务、尽职调查报告等事宜交由第三方评估机构服务机构提供，所有最终报告平台上链，溯源可查，资产上链Token化后，由智能合约自动向其支付服务费用，将服务机构的利益与投资人绑定，如资产上链发行过程中被第三方风控机构或社区提出质疑，则可视为资产失效，并判定第三方评估机构失责。

　　(四)资产管理平台去中化

　　资产管理平台核心类似为一个较为复杂去中心化管理系统，其中需要由智能合约完成账户管理、需求撮合、资金结算、收益分配等功能，平台的连接层使用 API端口链接部风控机构、第三方评估机构、OTC服务商、经纪服务商、资金借贷服务商等，投资权利、管理权利、风控权利合理分配，相互制衡，最终实现服务商与投资者利益绑定、共同促进平台生态良性发展。

　　(五)增值利益共同绑定

　　在过去的传统资产管理行业中，投资过程中投资经理、风控部门等为了短期的利益、年底的KPI，而忽视了所投项目内在价值发掘，项目经营环境及外部环境风险的判断，所以很多资管产品在发行过程中并不强调所投资项目的长期价值，甚至项目本身现金流、回报能力、市场基本面等都不认真研究，而是着重强调资产持有人的背景、偿债能力、履约能力等，但这其实是本末倒置的，每一个项目主体公司随着外部经营环境的变化、市场环境的变化其偿债能力与履约能力都会产很多变化，因此短期的风险控制方式在长期的经营下将变得风险不可控。未来只有通过去中心化资产管理生态的建设，让投资人、第三方服务机构、外部风控机构等注重项目的本质，并在资产上链及发行过程中绑定投资人与外部服务机构的利益，才可以共同关注项目长期发展。

　　(六)资产Token化

　　在国内外长期的资产管理历史中，我们可以看到大部分所投资的标的是没办法在封闭期内由非标转标准的，这使得资产的风险溢价无法在现值上充分体现，比如有人在投资了封闭期3年～5年的自管差评，那么期限内资产无法变现、交易、退出，这一情况具有很大的负面影响，容易产生兑付风险，比如一家1000亿管理规模的资产管理平台，未来在同一时期有20%的项目需要兑付，但凡只要出现30%以上的踩雷或者延期兑付风险，那么资产管理平台在没有资金池业务的情况下很可能将面临流动性将枯竭，这将会引起市场整体连锁反应甚至不排除会引发局部金融危机。但如果未来所有的债权资产、固定资产、股权资产完成Token化并且可以在平台时刻进行交易，那么资产的净值的变化将烫平资产风险带来的波动。

　　三、分布式金融(DeFi)的风险和限制

　　(一)监管问题

　　大部分去中心化借贷平台都会推出锚定法币或加密资产的稳定币。

　　稳定币通常被归纳为三种：锚定法币的稳定币(如USDT)，无抵押的稳定币(如Basis)，依靠抵押加密资产的稳定币(如DAI)。USDT作为现全球使用最广泛的稳定币，备受美国证券交易委员会(SEC)和商品期货交易委员会(CFTC)等机构的关注。如果相对“去中心化”的稳定币DAI被大资本青睐，则可能面临更严格的监管和审查。

　　随着时间推移，根据现行证券法，稳定币有可能被列入证券监管的范畴。考虑到稳定币的赎回方式，SEC可能将其定义为“即期票据”，即传统上定义的两方票据(债务人应要求向票据持有人随时支付款项)。据美国最高法院1990年的判例，除非有例外或被排除，否则根据《交易法》第3(a)(10)条，即期票据被认定为“证券”。而站在CFTC的立场，据《商品交易法》第1(a)(47)(a)条，稳定币则属于“互换合同(Swaps)”。无论最终被归为“证券”还是“互换合同”，强监管都将大幅提升稳定币的合规成本，进而暂缓去中心化借贷的市场增速。

　　(二)金融风险

　　1.信用风险

　　在传统金融借贷业务中，抵、质押和信用体系共同防控违约风险。

　　相比传统借贷服务，分布式金融(DeFi)显然缺乏适用的(链上)征信体系。这代表着(至少短期内)去中心化平台还无法有效对抗信用风险。现在的平台风控主要依靠基于开放协议、或点对点协议(dYdX 和 Compound)的加密资产抵押借贷合约。但不管是哪种类型，用户仍需以加密资产作为背书。

　　2.市场风险

　　加密资产价格往往波动幅度较大，如果被抵押的加密资产短时暴跌50%甚至更多，整个系统的“坏账率”将攀升，平台会面临资不抵债的状况。对此，MakerDAO通过“全球交割保护措施”的启动来应对这种“黑天鹅”事件，但这个系统可以无法重获用户的信任。

　　3.操作风险

　　数字货币平台由于没有中心化的监管体系，所以很容易出现数据被盗等操作风险。

　　2019年7月25日，专注于虚拟私人网络的网站vpnMentor的安全研究人员发现，数字货币贷款平台YouHodler超8600万条用户私人数据被盗，其中包括完整的个人身份信息、信用卡号码和信用卡验证码、银行账户信息，以及用户加密钱包和交易的详细数据。

　　2019年7月24日，日本Remixpoint公司表示，该公司旗下虚拟货币交易所Bitpoint Japan于2019年7月12日宣布发生虚拟货币被盗事件，目前正在采取包括查明原因在内的各种措施，包括收集和调查电脑和数字存储价值中留下的证据，调查各种日志分析。具体损失为Bitpoint客户寄存部分的流出虚拟货币为20.60亿日元；交易所自身流出虚拟货币损失9.6亿日元；海外虚拟货币交换250万日元和初期对应以及防止再发生对策等所需的费用400万日元，合计36.70亿日元(约合3400万美元)。

　　(三)资产类型单一

　　去中心化借贷市场盘子做不大的一个重要原因是，缺少更多优质资产的选择，在很长一段时间内只能在以太坊(ETH)存量市场中厮杀。“为什么是以太坊(ETH)”并不难理解，比特币是非图灵完备的，只有以太坊(ETH)上承载了有价值的资产生态和流动性。

　　但抵押资产过于单一，对借贷平台来说并不是好事。例如当讲着“普惠”故事的MakerDAO们以持有以太坊(ETH)ETH为使用前提时，已经将大众用户排除在外了。

　　去中心化借贷平台不可避免地要与现实世界中的优质资产进行结合，比如将线下或互联网资产映射或托管到链上，以增加资产端的丰富度。即便这一天来临，借贷市场仍需验证新的资产类别是否有效，并可能以牺牲平台的去中心化程度为代价。

　　(四)缺乏流动性

　　对于去中心化借贷平台，设置抵押率是门艺术。若抵押率太低，币价波动将削弱借贷系统的稳定性和安全性，如果抵押率太高，又会影响用户的积极性和资产的流动性。

　　还以MakerDao为例，如果用户想获取价值1000美元的贷款，需要抵押至少等值1500 美元的以太坊(ETH)。如果你刚好按150%的抵押率以以太坊(ETH)借贷，当以太坊(ETH)ETH价格下降时，平台很快执行清算。目前，MakerDAO中的平均抵押率已达300%。虽然这一数值可以维持系统的整体稳定，但超额抵押的方式依然减少了资产的流动性，用户抵押资产的积极性倍受影响。

　　(五)用户体验不佳

　　其实，从互联网投资的角度，去中心化借贷并不太符合机构的口味。原因很简单，它解决了一个痛点(资产流动性)，引入了更多的痛点，再发明新的解决方案。普通用户学习和理解DAI、MKR、CDP并不容易，整套使用流程也不尽友好。

　　星球日报曾写过一篇MakerDAO的体验稿“我们体验了把去中心化借贷，终于明白为啥这个行业在熊市中仍然赚钱”，遗憾的是，作者一半的时间耗在了安装MetaMask上。

　　回想传统的中心化借贷，用户体验被消磨在复杂的材料和漫长的审批程序上。去中心化借贷虽然少了这些步骤，但学习和操作的繁琐也把市场体量圈在了有限的范围里。

　　另一方面，虽然借贷不算高频金融行为，但去中心化借贷平台依赖的基础公链仍存在拥堵问题，弱于传统互联网的处理能力会带来较差的用户体验。

　　诚然，去中心化借贷平台存在上述问题，所幸的是行业仍处于早期发展阶段，项目方也认识到制约发展的瓶颈，并在积极调整和迭代。随着区块链技术与生态的逐渐成熟，去中心化借贷平台将扮演更多、更重要的角色。毕竟它为加密世界开拓了丰富的开放式金融应用，也为用户提供了更多选择。

　　四、分布式金融(DeFi)发展对策

　　(一)分布式金融(DeFi)明确使用场景

　　实际的商业应用诞生了金融需求，而分布式金融(DeFi)是先有架构后有需求。分布式金融(DeFi)基础架构相对齐备，可以满足相应场景，而要发挥核心金融功能需要明确的使用场景。这是因为适度的金融可以盘活资源，过度的金融则会形成资产泡沫，会产生系统性金融风险。所以分布式金融(DeFi)真实使用场景的形成非常重要。

　　分布式金融(DeFi)基础架构比较齐备，因此可以满足相应场景。金融中介一般负担三大功能：支付中介、信用中介和金融服务。

　　分布式金融(DeFi)的支付功能可能是最早的应用场景。比特币本身就是一种支付系统，虽然最后偏向了价值存储。而比特币之后诞生的数字货币都可以用来支付，像Ripple、Stellar等项目就是以纯支付工具去的场景去切入商业的。

　　分布式金融(DeFi)的信用功能通过共识来实现。区块链架构保证了链上数据不可篡改，共识是分布式金融(DeFi)的共识，是一种新的信用形式。

　　金融服务上，去中心化交易所刚刚起步，交易可以直接在链上完成，说明区块链上的服务机制是可行的。当然更大的场景还是要借助链下，尤其是涉及数字资产和其他资产(如法币)互换的情景。

　　目前的应用场景只是未来分布式金融(DeFi)的一小部分，未来的分布式商业的将构建分布式金融(DeFi)最真实的需求，也更需要行业想象力和创造力。分布式商业是一个更大的话题，将会在其他报告中涉及。

　　(二)分布式金融(DeFi)形成价格基准

　　这将会对分布式金融(DeFi)产生三方面的基本影响，分别是提升用户使用体验，提升产品风险控制能力，提供链下金融产品上链途径。

　　提升用户使用体验。从数字资产出借方角度讲，出借利率比较低，比如Dhrama上的利率为1%，这个利率水平毫无、吸引力。基准利率的出现会指导正常的利率水平，提高用户体验和参与意愿。

　　帮助去中心化金融控制风险。MakerDao在2020为了维护币价稳定，治理费曾在4月内从1%升至19.5%，对Dai的贷方，成本增加，实际上对弊大于利。因为缺乏价格基准，所以借贷协议要对不确定性做出超额补偿。

　　为链下金融产品上链做准备。市场只理解到链下资产的交易属性。比如房地产上链后房租的体现，债券上链后利息的体现以及衍生品上链后折现利率的计算等。链下资产上链就成为分布式金融(DeFi)的一部分，这就需要链上有相应的利率机制对应。

　　确定锚是定价的基础，就如中心化的价格锚是中央银行和银行作为对手方进行操作，中央银行提供的利率是市场利率的基础，从而形成了各种金融产品的定价。银行可根据利率配置资产负债表，调节利率，从而影响信用市场和货币市场的流动性。而分布式金融(DeFi)因为没有锚，因此传导机制无法展开。虽然构建 分布式金融(DeFi)的价格机制看起来复杂，各种借贷产品的涉及到多种数字资产，每一种数字资产有不同的共识、治理、通胀结构等特征。但是如同中心化金融市场中产品也具有多样性，因此，确定锚具有可行性，根据锚实现分布式金融市场的定价基准体系建设也具有可行性。

　　(三)分布式金融(DeFi)打造易用基础设施

　　金融低频的特性导致分布式金融(DeFi)做大规模需要机构。有五种基础设施显得非常必要：区块链友好、数字资产托管机构、数字资产保险机构、去中心化流动性工具、去中心化信用评级机构将构成机构进场的必要条件。

　　1.区块链友好

　　银行拥有最严格的KYC、AML、合规以及内控流程，其对区块链服务类公司无比严苛。目前区块链友好的银行非常稀缺的，所以所能提供的服务能力有限。

　　除法币银行外，也涌现了一批可以提供数字资产服务的数字银行，如在欧洲提供法币数字货币转换服务的Woorton，在以色列提供数字货币信用卡支付的ZooZbit银行，提供数字资产类银行券(banknote)服务的Tangem，在英国使用数字 token 加速汇款流程的BlockBank等。

　　因此，未来也可能会产生去中心化的银行形态，如果可以将银行的存贷汇功能进行简单的拼接，或许也可以成为数字资产银行的原型，但这远远不够。可能会在其他基础设施成熟后，多功能数字资产银行才会最终的成熟。

　　2.数字资产托管机构

　　目前，数字资产托管在牌照和技术层面都进展顺利，美国部分州发出了数字资产牌照。市场上做数字资产托管的服务商虽然多，但牌照问题使其无法提供全球服务，费率标准偏高。因此，推动数字化资产托管机构的全球化布局也是非常重要的。目前，比较知名的的托管机构有：Coinbase、Bitgo、Fidelity、Primetrust、Xapo、Ledger等。

　　3.数字资产保险机构

　　数字资产的保险不同于传统保险，在定价策略上，缺乏充足数据进行保险保费定价，另外索赔方面需要比较强的钱包、密码学、网络安全和数字货币方面的理解。机构一直在对数字资产保险进行探索。2013年末，Coinbase已经引入保险合约防止出现黑客入侵损失。

　　4.去中心化流动性工具

　　去中心化借贷有非标准资产特性。种标准化产品的出现时必须的，在去中心化的世界里，甚至都没有能够对标国债角色的工具，这是由于数字资产没有真实的现金流支撑，完全依靠共识所。

　　去中心化流动性工具有两重作用：分别是成为抵押品和可以用来流动性调节去中心化的好处为每个机构和个人可以表达自己的流动性偏好。每个节点都可以表达流动性需求，这就需要调节工具使得链上和链下治理可按照一定规则实现的，从而建立去中心化的流动性调节机制。

　　5.去中心化信用评级机构

　　借贷时，采取超额抵押的模式居多，这对所有贷方一视同仁。但其实机构之间信用等级就不同，成本应该不同。目前流行的超额抵押为150%，削减这个成本就要评级机构。

　　而且去中心化评级容易获取市场信任，中心化评级机构的商业模式有利益冲突，去中心化评级机构可以直接采用数据+社区的评级办法，获得更高的信用程度。

　　参考文献

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