其他相关市场主体的角色定位与责任承担

　　第四节 其他相关市场主体的角色定位与责任承担

　　证券交易是一个复杂的市场行为，涉及投资者、证券公司、交易所、结算公司等诸多主体。在这个交易链条中，不同的主体有不同的分工、权利、义务和责任，并为证券法律和业务规则所确定。在证券交易所这个核心枢纽之外，同样还有其他市场主体，承担着不同的市场功能，并同样可能因证券交易异常情况而需要承担相应的民事责任。

　　一、证券登记结算机构的功能定位与民事责任承担

　　（一）证券登记结算机构的市场功能及相应法律关系

　　1989 年，“30 人小组”年发表了《关于证券清算交收体系的报告》，其中一个核心部分，就是建议设立中央证券登记结算机构，由其集中统一进行证券登记、托管（存管）、结算。根据此份报告，中央证券登记结算机构的主要功能是：实现证券无纸化和减少实物流转，从而使大量的证券交易以簿记方式进行；其主要业务包括证券交易清算、托管、交收、结算后服务、提供信息等。2001年底，我国证券登记结算业务的集中统一迈出实质性的一步，建全国集中统一的证券登记结算体系。这不仅是证券市场规范化发展的需要，也是在证券市场逐步对外开放的环境下进一步防范和化解市场风险的需要。在证券登记结算业务实现其账户管理、证券登记、证券存管、中央结算等市场功能的过程中，与业务参与人以及投资者之间存在着复杂的基础法律关系，呈现多元性的特点。

　　1. 证券登记存管

　　证券登记是证券发行人关于证券所有人、持有人的证券财产权利的归属及变动情况的记录。证券登记托管制度的物质基础是簿记系统，这是证券非移动化（immobilisation，非流动化）和无纸化（dematerialisation）的必然结果。我国《物权法》明确规，定证券所有权、担保物权的设立、变更、消灭都得通过证券登记机构的登记来记载、确认、公示，进一步规范登记制度。从证券存在的载体的角度看，证券电子簿记化以后，证券赖以存在的物质载体是登记机构的簿记系统，证券以证券登记簿、证券账户为载体予以记载。“簿记化”，即证券发行人发行证券、所有权人持有证券及交易转让证券时，没有实物凭证的交付及流转，只通过登记机构在证券登记簿上记账完成，簿记成为证券存在及流转的记载方式和载体，“登记”成为必不可少的环节。无纸化以后的证券转让，也不再符合公司法“无记名股票交付给受让人”的规定，而是在证券登记机构的簿记系统中进行记载即表明所有权的变更。证券担保权等其它权利也都在簿记系统中进行记载。截止 2012 年底，证券登记结算机构（登记结算公司）存管证券总数为 4094 只，总市值逾 24.5 万亿元，证券账户总数超 1.7 亿户。

　　根据现有法律制度的规定，证券托管本质上是一种契约关系，但已经超出普通保管契约的范围，托管机构提供的服务不限于单纯的“保管”，还有部分管理职能，“例如银行之有价证券保管，于保管外，对于所保管之有价证券，多少有处理行为之结合（抽签之监督，息券之收取），则为寄托与委任之混合契约”。综合而看，在证券登记存管业务中，证券登记结算机构与证券公司等业务参与人之间建立的是委托代理法律关系，证券登记结算机构一直主张“中央登记(存管），二级托管”，即尽管投资人在其证券商处托管的证券因此转而存管于中央存管机构中，但中央存管机构与投资者之间没有法律关系。

　　这种观点得到了立法的呼应。2005 年《证券法》将旧法中的“托管”全部修改为“存管”，并在《证券登记结算管理办法》 专章规定托管与存管的定义和关系，如第三十四条规定：“投资者应当委托证券公司托管其持有的证券，证券公司应当将其自有证券和所托管的客户证券交由证券登记结算机构存管，但法律、行政法规和中国证监会另有规定的除外”。但是，在证券无纸化和登记、存管、结算机构一体化的条件下，对“中央存管、二级托管”的法律关系定位也存在一定的质疑。证券登记结算机构根据登记职能为投资者办理证券账户维护，又根据存管职能受证券2. 交易清算交收。

　　证券结算是指证券市场上的交易双方根据证券交易系统的成交结果确定和履行相应权利义务的过程。具体而言，证券结算包括清算和交收两个步骤。清算是指按照事先确定的规则计算交易双方证券和资金的应收应付数额的过程，其结果是确定交易双方的履约责任。交收则是指根据清算结果，交易双方通过转移证券和资金来履行相关债权债务的过程，即卖方将其卖出的证券交付给买方，买方将其应付资金交付给卖方。

　　证券登记结算系统是证券市场的主要基础设施，是支撑和保障证券市场稳定运行的后台中枢，发挥了不可替代的重要作用。证券市场的连续交易、高效运行、创新发展和风险防范都离不开证券登记结算系统的后台支持。证券投资者在市场上达成交易后，需要经过证券登记结算体系的集中清算交收过程，才能使得卖者得其钱，买者得其券，证券交易才能够最终完结，相关投资者才可以在此基础上从事新一轮的交易。可以说，证券登记结算系统是保障证券市场交易连续性的基础和保障。

　　根据我国现有的制度安排，证券结算实行多边净额清算为主、其他清算方式为辅的清算模式。多边净额清算是指证券登记结算公司轧差计算出每个结算参与人的应收或者应付钱、券的净额，根据多边净额清算的结果，完成钱、券在证券公司交收账户之间的划转。在结算上，实行二级结算模式。证券登记结算公司与结算参与人进行交收，此为一级结算；作为结算参与人的证券公司还需要与投资者完成二级结算。在证券结算环节，不论在业务办理和法律关系上都是较为明晰的，即证券中央结算业务的参与人只有结算参与人。在投资者与结算参与人的结算法律关系中，根据证券业协会发布 的《证券交易委托代理协议(范本)》规定，由结算参与人代理投资者进行资金、证券的清算、交收，因此投资者与结算参与人是委托代理关系。

　　3. 中央对手方

　　中央对手方是为了适应现代证券交易中增大的交易量和证券无纸化的需要而产生的一种结算制度，其目的在于减少中央结算层面资金和证券的流转。根据国际清算银行的清算结算委员会和国际证监会组织（IOSCO）技术委员会在“中央对手方指南”中的定义，所谓中央对手方（central counterparty,CCP）是指介入金融合约的交易对手方之间，成为买方的卖方、卖方的买方。从各国法律规定看，支持 CCP 运作的主要是合同法上的合同更新理论或债务更新理论。合约更新源自罗马法中关于债的更新制度，亦称债之更改、债之更替，即为使成立新债务而使旧债务消灭之契约。就证券登记结算结构和买卖双方而言，交易双方通过交易系统撮合发出要约和承诺，达成交易合同，随后结算机构介入该合同，分别作为买方和卖方向原合同的卖方和买方行使权利和履行义务，根据合同更替的原理来看，即原证券交易合同被替换成登记结算机构和买方、交易所和卖方两个新合同，由此，登记结算机构取得中央对手方的法律地位。登记结算机构作为证券交易的中央对手方，主要具备如下功能：一是重新分配原合同对手方风险，控制多边净额结算失败的风险。中央对手方的介入承接了交易双方的对手方风险，解决了个别参与人交收违约引起连锁交易失败的问题，从而有效地控制了在多边净额结算的模式下、个别参与人交收违约可能导致的违约连锁反应问题，重新分配了市场风险。二是降低结算参与人的交易风险。中央对手方对每个参与人应收应付的证券头寸和资金进行轧差，不仅减少了每个参与人的风险头寸，也使整个市场的风险总头寸显着减少。三是提高结算效率和资金使用效率。中央对手方组织多边净额结算，简化了参与人交收过程，减少了参与人资金和实际交收的数量，大大提高了结算效率；同时也减少了结算参与人在结算系统内占用的资金量，提高了资金的使用效率。四是提高市场流动性，活跃市场交易。中央对手方提供担保交收并实施严格的风险管理制度，使市场参与者无需再顾虑对手方的信用风险，有助于增强投资信心，提高市场流动性，活跃市场交易。

　　（二）证券登记结算结构在证券交易异常情况中的民事责任承担

　　1．登记结算公司的职能由法律专门规定，具有特殊的法律地位

　　登记结算公司依据国家法律，经中国证监会批准而专门组建，为证券交易提供集中的登记、存管与结算服务，履行国家赋予的证券结算交收的组织、市场管理职能。登记结算公司虽然具有一般民事主体的基本特征，但《证券法》却设专一章对其职能作特别规定，充分显示出了其法律地位的特殊性。例如：《证券法》第一百四十六条规定：“证券登记结算机构为证券交易提供集中的登记、托管和结算服务，是不以营利为目的的法人。”第一百四十八条规定：“证券登记结算机构履行下列职能：证券账户、结算账户的设立；证券的托管和过户；证券持有人名册登记；证券交易所上市证券交易的清算和交收；受发行人的委托派发证券权益；办理与上述业务有关的查询；国务院证券监督管理机构批准的其他业务。”

　　第一百四十九条规定：“证券登记结算采取全国集中统一的运营方式”。登记结算公司章程依法规定：“中国证券登记结算有限责任公司的经营宗旨为：建立一个符合规范化和国际化要求的，具有开放性、扩展性特点的，集中统一、安全高效的中央证券登记结算体系，防范市场风险，提高市场效率，更好地适应我国证券市场未来发展的需要。”

　　2. 登记结算公司提供的服务同样具有公共产品属性

　　登记结算公司负有维护结算系统的安全和整个证券市场的稳定发展的责任，其职能具有较强的公共性。由于我国证券登记结算采取全国集中统一的运营方式，更加凸显出其唯一性、中央性和权威性。证券交易和结算是紧密联系、不可分割的两个方面。在证券交易所达成的交易一旦成交就必须按期履约，登记结算公司根据成交结果，按照清算交割规则，进行证券和资金的清算交割，办理证券登记过户手续。登记结算公司作为唯一的证券登记结算机构，为了国家利益和证券市场的安全平稳运行而履行法律赋予的职责，具有中央集中统一性和权威性，这一重要作用是其他任何普通民事主体所根本无法替代的。

　　可见，登记结算公司是中国证券市场不可或缺的组成部分。其职责是履行法定的社会公共服务职责，维护清算、交收的连续性和安全性，其最大利益是维护证券市场的安全和稳定，有必要区别于普通的以营利为目的的公司。如果登记结算公司因依法合规履行职责，主观上又不存在任何过错的情况下而无端受到民事责任追究，将势必引发严重的结算系统性风险，证券市场的稳定发展将失去保证。

　　3． 证券登记结算机构民事责任应当采取“故意与重大过失”之标准

　　证券登记结算机构是证券集中交易的后台中枢，与证券交易所的前台业务具有不可分割的内在联系，具有相同的公共属性。在许多国家的证券市场，证券交易所与登记结算机构甚至合并成同一个法律主体。证券登记结算机构同样会受到不可抗力、第三方干扰、技术故障或者人为差错等因素影响，无法正常履行其法定职责，从而导致证券交易异常情况。在这当中，判断证券登记结算机构的民事责任，可将其视为证券交易所的一个组成部分，实行“故意与重大过失”之相同标准。在市场实践中，与证券登记结算机构相关的证券交易异常情况也有发生，其中 ST 亚星股改新增股份未及时到帐事件是近年来关注较多的一例。扬州亚星客车股份有限公司（以下简称亚星公司）因连续三年亏损，于 2006年 5 月 18 日被上交所实施暂停上市。2007 年 6 月 27 日，亚星公司在完成股权分置改革后，其股票于 2007 年 7 月 5 日恢复上市交易，当日不设涨跌幅限制，开盘价 8.01 元，期间最高涨至 9.80 元，以 7.89 元收盘。但当日有大量亚星公司流通股股东电话反映其帐户中股改转增股份未到帐、无法交易。经核查，得知亚星公司流通股股东因股改获得的 3000 万转增股份，因故未能按照预定日期划入相应股东账户，导致该部分股份在恢复上市首日不能交易。

　　据了解，亚星公司系将股权分置改革与申请公司股票恢复上市组合操作的第一例，其股权分置改革方案的实施与股票恢复上市同步进行，涉及诸多特殊、复杂的业务操作与衔接。这些特殊、复杂的要求，增加了运行环节支持的难度，加重了当时已经十分繁重的业务负荷，使得作为股改对价定向转赠的 3000 万股未能于 2007 年 7 月 5 日到帐并上市交易。总体而言，这是一起因系统、技术、操作等综合因素导致的证券登记异常事件。

　　经紧急磋商并采取措施，该部分转增股份已于当日稍后时间到帐，其实际上市交易时间为次一交易日即 7 月 6 日。ST 亚星公司于次日发布了因股改新增股份于 7 月 6 日上市的公告。此外，根据《股权分置改革业务操作指引》第 26 条有关“股改对价上市交易首日不设涨跌幅限制”的精神，决定对 ST 亚星 7 月 6日的股票交易仍不设涨跌幅限制。ST 亚星事件发生后，市场广泛关注，因股份未及时到帐、当日无法卖出的流通股股东向中登公司、上交所提出了抗议，有部分投资者甚至提起了诉讼。在这起案例中，中国证券登记结算有限责任公司（以下称“中国结算”）与投资者之间的法律关系，成为争议的焦点之一。一方面，中国结算为发行人提供股份所有权归属及变更的记录，与投资者之间并没有形式上的直接的法律。中国结算只是作为发行人的股份登记机构而为发行人服务，而非接受投资人的委托；另一方面，投资者在中国结算开设证券账户，中国结算根据证券交易的交收结果，为投资者确认股份并办理股份变更登记，中国结算由此与投资者建立了直接的法律关系。证券登记结算机构的这一职能，直观的体现出证券市场的两个基本法律关系：即投资者与发行人之间的法律关系，以及投资者卖方与买方之间的法律关系。在这两种法律关系中，中国结算是处于不同的法律地位的。

　　在亚星转增股份到帐案例中，相关股份系因股权分置改革而增发的股份。根据《证券法》第一百五十七条规定，证券登记结算机构“受发行人的委托派发证券权益”，根据 2007 年 6 月 4 日《扬州亚星客车股份有限公司股权分置改革方案实施公告》，流通股股东所获得的转增股份由中国结算上海分公司根据方案实施股权登记日登记在册的流通股股东持股数量，按比例自动记入帐户。因此，正常情况下，中国结算上海分公司将根据上述公告及发行人的委托，将转增股份按比例自动记入各流通股股东帐户。然而，相关股份未能于 2007 年 7 月 5 日记入各流通股股东帐户。就此，发行人可以向中国结算主张违约责任，但中国结算不存在过错、按照合同约定无需承担责任的除外。

　　就投资者而言，因并不涉及交易结算过程中的证券交收，而是中国结算受发行人的委托派发证券权益，因此就股改转增股份的派发到帐而言，投资者与中国结算之间没有直接的合同法律关系，其仅能从侵权角度向中国结算主张损害赔偿。而调查结果显示，这起事件是因现有技术系统无法承载股改恢复上市与转赠股份上市同时进行的业务负荷而造成，中国结算在其中并无主观过错，不存在故意或者重大过失，因此侵权关系不能成立。

　　二、证券公司的角色定位与民事责任承担

　　（一）证券公司作为证券交易中介的契约义务及免责安排

　　投资者参与证券交易，必须与其指定的证券公司建立证券交易委托关系，签署证券交易委托代理合同。根据中国证券业协会发布的《证券交易委托代理业务指引》，证券公司与投资者签署《证券交易委托代理合同》，双方建立委托代理的法律关系，证券公司接受并执行投资者下达的合法有效的委托指令，并代理报关投资者的证券、领取红利股息，提供查询服务等。对于履约过程中的风险分配，证券业协会发布的《证券交易委托代理业务指引》中，还明确列举了相关风险揭示事项，其中即包含技术风险以及不可抗力因素导致的风险。尤其值得关注的是，该《风险揭示书》在传统的地震、台风、火灾、水灾、战争、瘟疫、社会动乱等传统的不可抗力因素之外，还将证券公司无法控制和不可预测的技术故障以及第三方服务中断而引发履约不能等情形，明确纳入不可抗力风险的范畴，由此当然进入免责范畴。但该《风险揭示书》同时还提示了因技术风险而导致履约不能的情形，此种情况下是否可以免责，从《风险揭示书》自身的条款表述来看，并不能得出明确的结论。

　　在《证券交易委托代理协议指引》中，则包含了针对证券交易异常情况的免责约定。如：因地震、台风、水灾、火灾、战争及其他不可抗力因素导致的损失，证券公司不承担任何赔偿责任。因不可预测或无法控制的系统故障、设备故障、通讯故障、电力故障等突发事故及其他非人为因素、监管机关或行业协会规定的其他免责情形，给投资者造成的损失，证券公司不存在过错的，不承担任何赔偿责任。这些免责约定因为没有违反法律的强制性规定，因此是有效的，在司法实践中也是得到认可的。当然，上述免责条款并未覆盖证券交易异常情况的全部类型，因此，对于不属于免责条款范围的异常事件，如何界定证券公司的责任，如何在证券公司与投资者之间分配风险，仍存在不确定性。另一方面，证券公司作为证券交易所的交易参与人，直接接入证券交易所的交易系统，一方面担负起应有的谨慎理性交易之义务，另一方面，如果因证券公司的原因引发证券交易情况，也应当及时查明和澄清事实，并向市场进行公告。

　　（二）证券交易异常情况中证券公司的民事责任承担

　　会员申报系统作为申报指令在投资者与交易所交易主机之间的传送枢纽，其是否正常运作，直接关系到投资者交易权的完整实现，也关系到会员能否全面履行其与投资者之间的证券交易委托合同。因会员交易系统发生故障等原因而导致的证券交易异常情况并不鲜见。

　　1. 因系统“堵单”而承担违约责任

　　2007 年 4 月，投资者袁某通过其开户的证券公司网上交易系统输入了购买某只股票的委托，随后其资金帐户被“冻结”了相应金额。但当天袁某并没有查询到委托记录。翌日，该股票股价上涨。袁某诉称：证券公司未能及时接受委托买入股票，造成其股票的差价损失，应予赔偿。而证券公司则称该现象为“堵单”，属不可抗力情形，应予免责。法院认为，证券公司出现“堵单”事件，是由于通讯线路堵塞，属于证券公司能够以设备更换、技术改进，或加强内部管理予以克服，并且事先也能预见的缺陷，不符合不可抗力的特征，而属于证券公司的失职。证券公司应承担赔偿袁某损失的责任。

　　2. 因未履行交易辅助义务而承担违约责任

　　投资者侯某权在邯郸钢铁认购权证最后行权日的14时59分33秒申报行权，但之后查询得知其行权未能成功，其所持有的认购权证被注销，直接经济损失达40 万元。故起诉其指定交易券商及上海证券交易所。原告提供了由证券公司营业部出具的交易申报记录。该记录显示，原告所称之行权申报时间为 14 时 59分 33 秒，但这一申报在上交所交易主机记录中无显示。经查询，此系证券公司营业部的系统时间比上交所交易主机系统时间晚 29 秒所致。由此，原告于当地营业部时间 14 时 59 分 33 秒所发出的行权申报，对应上交所交易主机的时间已为 15 时 00 分 02 秒发出，超出了规定的交易时段，无法再为上交所交易主机接收，因此为无效申报。

　　由于上交所的《交易规则》已明确规定，“本规则中所述时间，以本所交易主机的时间为准”。本案的核心问题在于，证券公司申报系统的时间设置，是否是造成投资者行权失败的直接原因，与投资者所遭受损失之间是否有直接的因果关系。就此，受案法院认为，根据交易规则的规定，证券交易申报只能在规定的交易时段内进行，在交易时段外的申报不能被交易所交易主机接收。这说明时间设置在证券交易系统中是一个重要的因素。证券公司申报系统作为申报指令在投资者与交易所交易主机之间的传送枢纽，其申报系统的时间设置是否与交易所交易主机时间未能保持一致，影响了投资者行权权利的行使。因此，本案原告行权失败与证券公司的时间设置不当之间存在直接的因果关系，证券公司应当承担相应责任。本案最终得以调解结案，但法院在调解书中仍然强调“权证交易规则专业性强,风险巨大,证券经营机构应进一步加强投资者教育工作,提高和改善服务水平,避免此类情况的发生”。由此可见，法院对于证券公司在履行证券交易委托代理服务过程中的注意义务，提出了较高的标准。

　　事实上，本案的审判思路值得进一步的分析和探讨。在证券公司与投资者签署的证券交易委托协议中，证券公司接受投资者委托向证券交易所发送投资者的申报指令，是一项基本的委托内容。基于这一委托，除非另有约定，证券公司应当向投资者提供全面、完整的申报代理服务。《证券法》第 141 条规定，证券公司应当“按照交易规则”代理买卖证券。根据这一规定，证券公司提供的申报代理服务应当覆盖交易规则规定的整个交易时段。如果因为证券公司技术系统的时间设置与证券交易所交易主机不一致，而导致证券公司发送委托指令的时间段短于证券交易所的交易时段，那么显然证券公司存在未尽委托代理义务的情形，应当承担相应的责任。

　　但是，在本案中，尽管证券公司申报系统的时间设置与证券交易所交易主机不完全一致，但其是晚于证券交易所的交易系统的，这也就意味着，仅就发送投资者委托指令而言，证券公司已经充分履行了此项约定义务。仅仅只是因为此时已经不是证券交易所的交易时段，因此其发送的委托指令无法被交易主机所接收。由此，本案的核心问题，其实是投资者对于证券公司交易终端的设置及显示的时间，是否存在信赖利益的问题。换句话说，证券公司申报系统是否有义务显示与交易主机完全一致的时间，以确保其充分履行委托代理义务。与证券公司一样，投资者也必须遵守交易规则，其申报指令须在规定的交易时段内发送方为有效。投资者必须知晓准确的交易时段起始点，才能更好的行使其交易权。尽管证券交易委托协议中并未明确约定证券公司负有向投资者提供准确交易时间信息的义务，相关的法律法规对此也无明文规定，但这一义务应当被视为履行证券交易委托协议的附随义务而由证券公司来承担。

　　根据《合同法》的规定，当事人应当根据合同的性质、目的和交易习惯履行通知、协助、保密等义务。对证券交易委托协议而言，交易规则决定了投资者申报行为具有较强的时效性，准确的交易时间信息对实现证券交易委托协议之目的具有极为重要的意义。尽管没有明确的法定和约定依据，证券公司作为协议当事人，为了确保合同目的的实现和合同对方（投资者）的利益，应当承担告知和说明交易时间信息的协助义务。比较双方获取准确交易时间信息的能力，也应当由证券公司向投资者提供准确的交易时间信息。依据交易规则的规定，交易所均系通过证券公司发布证券交易信息。对此，上交所《会员管理规则》明确要求证券公司应当在营业场所即时准确地公布证券交易信息，供从事证券交易的客户使用。与此类似，交易所交易主机本身并不具有直接对投资者公告交易主机时间的功能，而是通过技术手段向证券公司申报系统实时告知交易主机时间，从而使证券公司具备了获取交易主机时间的能力。这也意味着证券公司是投资者获取准确交易时间信息的直接来源，证券公司应当及时准确地提供交易时间信息供投资者使用。证券公司申报系统一方面与交易所交易主机直接相连，可实时获取交易主机时间，同时也直接面对投资者提供服务，因而是向投资者提供准确交易时间信息的最佳途径。

　　尽管证券公司申报系统的时间并不能单独决定一个申报是否为有效申报，但却可能在很大程度上影响投资者对交易时段起始节点的判断，进而影响投资者是否在有效交易时段内发送其申报。在证券公司申报系统晚于交易所交易主机关闭时，投资者对证券公司申报系统时间的这种信赖利益所受的损害显得尤为突出。基于此，证券公司申报系统的时间设置应当与交易所交易主机保持一致，以便向投资者提供准确的交易时间信息，从而保证投资者交易权的完整实现。要求证券公司申报系统时间与交易所交易主机时间保持绝对一致而不差分毫，在技术上存在着无法克服的障碍而难以实现。由此产生的时间差可能导致证券公司提供的代理服务不能严格覆盖全部交易时段，进而不能全面的履行契约义务（包括附随义务）。

　　此外，从证券公司接收投资者的申报指令并将其转化为统一的申报信号、进而向交易所交易主机进行申报（实践中许多证券公司因为采取集中申报的技术模式，申报指令需在证券公司营业部之间经过多次的传输和集中后才能向交易所交易主机进行申报），是一个客观上必然耗时的过程。这将导致即使投资者是在有效交易时段之内发出申报指令，证券公司亦不能在有效交易时段之内完成该代理服务。上述情形源于不可克服的技术障碍，属于履行上的客观不能，根据合同法原理，应当基于不可抗力的原理给予证券公司合理的免责。这一免责这并不意味着投资者因此而面临实质、重大减损的威胁，因为现有的技术手段可以使这一时间差被控制在微小的范围内，而严格的举证责任也可以防止这一免责被证券公司滥用。这一免责条款应当在券商与投资者之间的委托代理合同中予以规定和体现，投资者因能事先预知这种风险，也有义务合理安排自己的交易时间。
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