江西省结构性货币政策工具实施探究

货币金融学论文第三篇：江西省结构性货币政策工具实施探究

　　摘要：当前小微企业融资难问题日益凸显，为引导更多资金流向小微企业领域，人民银行采取加大再贷款再贴现力度、定向降准等一系列具有结构性调节作用的货币政策。本文选择再贴现、差别化存款准备金率等指标，通过建立VAR模型，实证分析结构性货币政策对小微企业融资的影响。研究结果表明：结构性货币政策的实施可以有效促进小微企业贷款增长，同时对货币供应量也会产生影响。结构性货币政策是短期政策，具有局限性，结构性货币政策工具运用要合理适度。

　　关键词：结构性货币政策; VAR模型; 政策效果; 地方政府; 政策建议;

　　Research on the Effect and Suggestions of Structural Monetary Policy Tool to the Financing of Small and Micro Enterprises

　　Liao Yi

　　一、引言与文献综述

　　（一）研究意义

　　2013年以来，我国经济由过去的高速增长期进入中高速增长期，制约我国经济健康发展的结构性问题日益突出。2015年，国家提出供给侧结构性改革。传统总量调控的货币政策显然难以有效解决经济结构失衡的问题。为更好地发挥货币政策工具的作用，引导银行体系资金流向新兴产业、小微企业等支持领域，助力供给侧结构性改革，中国人民银行先后创设了常备借贷便利（SLF）、抵押补充贷款（PSL）和中期借贷便利（MLF）等结构性货币政策工具。但是，部分学者认为，货币政策是总量工具，不适宜用于结构性调整，对结构性货币政策的使用和成效持不同意见。因此，分析研究我国结构性货币政策工具支持小微企业融资的政策效果以及如何优化货币政策调控工具，对于金融更好地支持小微企业融资，促进经济高质量发展具有重要的实践意义。

　　（二）文献综述

　　中国人民银行推出新型结构性货币政策工具后，其使用效果引起众多学者关注。马贱阳（2011）认为，由于微观经济主体的差异性，货币政策的结构效应是显着存在的，有必要选择性地使用结构性货币政策。彭俞超和方意（2016）通过将结构性货币政策工具纳入动态随机一般均衡模型，分析了数量型和价格型结构性货币政策对促进产业结构升级和经济稳定的有效性，结果显示结构性货币政策可以有效促进产业结构升级。刘蔚（2016）通过分析我国结构性货币政策实施效果，认为结构性货币政策有助于降低企业融资成本，引导金融机构加大对小微企业、“三农”和新兴产业的支持力度，促进经济转型升级。

　　二、我国结构性货币政策基本情况

　　（一）结构性货币政策的创设背景及必要性

　　1. 结构性货币政策是供给侧结构性改革的必然要求。

　　在国家大力开展供给侧结构性改革的背景下，货币政策既要保持稳健中性，防止过多资金流向产能过剩行业、房地产和地方政府融资平台，同时又要加大对重点领域和薄弱环节的支持力度，为经济新动能提供必要的资金支持，促进经济转型。传统的货币政策工具是总量调控而非结构性调整，难以满足经济供给侧结构性改革需求。实施结构性货币政策，能够更好地“用好增量、盘活存量”，引导银行信贷资源流向国民经济重点领域和薄弱环节，改善信贷资金的产业布局和结构，是金融助推结构性改革的必然要求。

　　2. 缓解实体经济特别是小微和民营企业融资困境的需要。

　　小微企业是我国经济社会中最基础、最微小和最活跃的企业形态，在稳定增长、促进创新、增加就业、改善民生等方面有着不可替代的作用，但是由于规模小、抗风险能力差、缺少抵押物、与商业银行发生信贷关系少而缺乏信用记录等，导致其难以满足金融机构信贷准入条件，加上小微企业贷款金额少、监管成本高等特点，先天处于融资劣势。中央高度重视改善小微企业金融服务工作，明确将其作为一项硬任务。缓解小微和民营企业融资难、融资贵问题成为央行制定货币政策时的一项重要考虑因素。

　　3. 传统货币政策传导机制不畅的需要。

　　2008年金融危机以后，受流动性陷阱和零利率下限约束，传统总量性货币政策的操作空间及传导机制无法发挥正常作用，难以应对经济结构失衡的局面。而结构性货币政策可以通过差别化对待、定向调控策略，进一步拓宽货币政策有效性边界，如向部分金融机构定向投放流动性，刺激和引导金融机构将贷款精准投向特定领域，又如精准发力定向支持部分行业或企业，定向降低部分实体行业或企业融资成本，助推其发展。

　　（二）结构性货币政策工具的使用

　　自2013年开始，中国人民银行积极推动货币政策由数量型调控向价格型调控转变，创新推出定向降准、信贷资产质押再贷款、短期流动性调节工具（SLO）、常备借贷便利、中期借贷便利、抵押补充贷款等多个新型的结构性货币政策工具。中国人民银行公布的2018年四季度中国货币政策执行报告指出，结构性货币政策工具在支持国民经济重点领域、小微企业和“三农”薄弱环节方面均发挥了积极作用。

　　三、结构性货币政策工具使用效果实证分析

　　表1 中国人民银行主要结构性货币政策工具

　　本文通过构建向量自回归模型（VAR），借助格兰杰因果检验方法，检验结构性货币政策工具是否是影响小微企业贷款的因素，然后通过脉冲响应函数和方差分解进一步分析结构性货币政策工具与小微企业贷款之间的关系。

　　（一）指标选取和数据处理

　　1. 货币政策效果变量。

　　本文主要研究结构性货币政策在支持小微企业融资方面的作用，选取主要金融机构小微企业贷款同比增速衡量结构性货币政策工具的实施效果，以LOAN表示。由于无法获得月度的小微企业贷款数据，本文选择WIND数据库中的主要金融机构人民币小微企业贷款季度数据。

　　2. 结构性货币政策工具变量。

　　由于支小再贷款、常备借贷便利、中期借贷便利、抵押补充贷款等工具都是2014年以后实施的，季度数据少，不适合建立时间序列模型。因此，本文选择再贴现、差别化存款准备金作为结构性货币政策工具变量。再贴现选择再贴现季度末余额，以REC表示；差别化存款准备金率采用中小型存款类金融机构人民币存款准备金率的季度平均值，以RRR表示。

　　3. 其他变量。

　　考虑到小微企业贷款增速受经济增长、金融环境等影响较大，本文还将GDP同比增速、货币供应量（M2）两个指标纳入模型。

　　根据数据可得性，本文选取2011～2018年的季度数据为样本。原始数据资料来源于WIND数据库和中国人民银行网站。

　　（二）基于VAR模型实证分析

　　1. 时间序列平稳性检验。

　　本文实证数据为时间序列数据，为保证模型的准确性，在建立VAR模型前，首先采用ADF法对变量进行平稳性检验。

　　表2 主要变量平稳性检验

　　由表2可以看出，小微企业贷款同比增速、再贴现、存款准备金率、货币供应量、GDP同比增速等变量均未通过平稳性检验，为非平稳序列；各变量一阶差分序列均通过了平稳性检验，为平稳序列。

　　2. VAR模型稳定性检验。

　　为进一步研究各变量之间的关系，基于上文的平稳性检验结果，本文运用各变量的一阶差分建立向量自回归（VAR）模型，首先确定模型的最优滞后期，根据AIC和SC法则，选择最优滞后期为1期，然后对VAR模型进行单位根检验，结果显示模型的所有单位根（5个）的倒数均小于1，位于单位圆内，证明建立的VAR模型是稳定的，可进行脉冲分析和方差分解。

　　图1 VAR模型的单位圆和特征根图

　　3. 格兰杰因果检验。

　　对小微企业贷款增速与其他变量进行格兰杰因果关系检验（如表3所示），结果表明，再贴现、存款准备金率、货币供应量、GDP增速均是小微企业贷款增速的格兰杰原因。

　　表3 格兰杰因果检验结果

　　4. 基于VAR模型的脉冲响应函数分析。

　　为了进一步分析结构性货币政策工具对小微企业贷款的影响，根据上文建立的VAR模型，采用脉冲响应函数和方差分解进行分析。

　　图2 小微企业贷款对再贴现的脉冲响应分析

　　从小微企业贷款对再贴现的脉冲响应分析结果（图2）看，再贴现变量的正向冲击使得小微企业贷款增速指标产生正向变化，并在第二期达到最大，随后逐渐下降。这表明，再贴现余额增加会提高金融机构小微企业贷款增速。这主要由于再贴现规模的增加，可以为金融机构提供低成本的中长期资金，扩大了金融机构资金来源渠道，推动金融机构加大对小微企业的信贷投放力度。

　　图3 小微企业贷款对存款准备金率的脉冲响应分析

　　从小微企业贷款对存款准备金率的脉冲响应分析结果（图3）看，存款准备金率变量的正向冲击使小微企业贷款增速指标产生负向变化，并在第三期达到最大。这表明，存款准备金率提高会降低金融机构小微企业贷款增速，实施定向降准将会促进金融机构加大对小微企业的信贷投放。

　　图4 小微企业贷款对M2的脉冲响应分析

　　从小微企业贷款对货币供应量的脉冲响应分析结果（图4）看，货币供应量变量的正向冲击使小微企业贷款增速指标产生正向变化，并在第2期达到最大，随后逐渐下降。这表明，货币供应量增加会提高金融机构小微企业贷款增速。

　　图5 小微企业贷款对GDP的脉冲响应分析

　　从小微企业贷款对GDP的脉冲响应分析结果（图5）看，GDP变量的正向冲击使小微企业贷款增速指标产生正向变化，并在第2期达到最大，随后逐渐下降。这表明，经济增速上升会提高金融机构小微企业贷款增速。

　　从货币供应量对差别化存款准备金率和再贴现的脉冲响应分析结果（图6、图7）看，差别化存款准备金率的冲击会对货币供应量产生负向影响，再贴现的冲击会对货币供应量也产生负向影响。

　　5. 方差分解分析。

　　为了进一步分析结构性货币政策工具对小微企业贷款的影响，本文在上文构建的VAR模型基础上对各变量进行方差分解分析。

　　从表4看，我国小微企业贷款变动主要由GDP和M2变动引起，至第10期，小微企业贷款增速变动的35.78%可以由GDP的变动进行解释，17.82%可以由M2的变动进行解释。再贴现变动对小微企业贷款的累计影响在第3期达到最大（6.29%），存款准备金率在第5期达到4.76%后变化很小。可见，再贴现和存款准备金率的变动对小微企业贷款具有一定作用，但仍然小于货币供应量和宏观经济的影响。

　　图6 M2对差别化存款准备金率的脉冲响应分析

　　图7 M2对再贴现的脉冲响应分析

　　表4 小微企业贷款变量的方差分解分析（%）

　　四、结构性货币政策的局限性和制约因素

　　（一）结构性货币政策不宜长期实施

　　中国人民银行在《2014年第二季度中国货币政策执行报告》中指出：“定向降准等结构性措施若长期实施也会存在一些问题，如数据的真实性可能出现问题，市场决定资金流向的作用可能受到削弱，准备金工具的统一性也会受到影响”。由于存在信息不对称、监督不到位等因素，人民银行通过结构性货币政策释放的流动性可能被商业银行用于套利，即使流向小微企业也是小部分优质小微企业，而真正亟需资金的小微企业仍然由于缺乏足够的抵押品而难以获得银行信贷资金支持，长此以往，反而导致小微企业之间不公平竞争程度加大。

　　（二）金融机构经营行为制约结构性货币政策实施效果

　　结构性货币政策工具主要是通过激励措施引导金融机构的决策行为，属于被动型政策工具，结构性货币政策工具的实施效果主要依赖于其在多大程度能够影响金融机构的决策行为。如，支农再贷款发放额度更多依赖于金融机构利用支农再贷款是否能满足其盈利性需求，定向降准和差别存款准备金率主要依赖于金融机构是否愿意主动调整信贷结构，找到足够符合条件的有效信贷需求弥补放弃其他高利率行业贷款带来的损失。在经济下行背景下，企业经营不景气，信用风险更易暴露，结构性货币政策虽可设计出激励银行放贷的机制，但其政策目标与银行的风险管理相背离，会使政策实施效果有所降低。

　　（三）地方政府缺乏配套政策制约结构性货币政策实施效果

　　小微企业和“三农”等国民经济薄弱领域风险承受能力差、贷款风险高，结构性货币政策仅在资金供给方面和资金成本方面对金融机构给予支持，未涉及风险补偿和风险担保，这就需要各地政府在财政、税收等方面出台配套措施，降低金融机构贷款风险。但是，从目前情况看，各地政府、相关部门对结构性货币政策认识不足，人民银行出台的各类促进金融机构信贷投放的政策也都是以信贷总量为主，未针对结构性货币政策配套出台相应的财政贴息、税收优惠等政策，制约了结构性货币政策在地方的实施效果。

　　五、优化结构性货币政策的建议

　　（一）提升结构性货币政策制定的针对性和实施的精准度

　　结构性货币政策要取得良好效果，需要因地制宜。在制定结构性货币政策时，应体现不同时期、不同地区的差异性，因时因地制定政策。比如，针对支农再贷款政策，建议央行结合宏观经济形势和各地区实际情况，制定差别化的再贷款利率和利差，保持商业可持续性，提高金融机构的积极性。例如针对中西部欠发达地区，可以通过给予比东部沿海发达地区更优惠的再贷款利率和更高的利差，以提高这些地区的金融机构使用再贷款工具的积极性。

　　（二）加强结构性货币政策和地方财政政策的协调配合力度

　　相对于结构性货币政策，财政政策更能体现政府的定向支持意图。因此，结构性货币政策和地方财政政策应根据其各自特点，协调配合使用，提升结构性货币政策工具在地方的实施效果。比如，针对积极贯彻落实结构性货币政策的地方金融机构，地方财政给予贴息、税收优惠等政策或者建立政府、金融机构和企业三方的风险共担机制，降低金融机构相关的贷款风险，提高金融机构实施结构性货币政策的积极性和主动性。

　　（三）结构性货币政策工具运用要合理适度

　　货币政策的结构引导作用是辅助性的，不能从根本上解决经济发展中的结构性问题，财政政策应该在经济结构调整中担当主要角色。目前，我国总体货币供应量较大，市场流动性较为充裕，过度实施结构性货币政策容易过多投放流动性，与稳健中性的货币政策相背离。同时，结构性货币政策向特定行业提供低成本资金，使本该通过市场自然淘汰的企业低效率运行，因而长期使用结构性货币政策工具会在一定程度上削弱市场资源配置的作用，可能引起资源配置失衡以及市场功能失灵等问题。

　　参考文献

　　[1]马贱阳.结构性货币政策：一般理论和国际经验[J].金融理论与实践，2011(04):111-115.
　　[2]刘蔚.基于国际比较的结构性货币政策效果评估及优化路径研究[J].金融发展研究，2016(09):37-44.
　　[3]彭俞超，方意.结构性货币政策、产业结构升级与经济稳定[J].经济研究，2016(07):29-42.
　　[4]王文倩.结构性货币政策、企业融资成本和投资规模[J].金融理论与实践，2018(09):17-20.
　　[5]王华.财政政策与货币政策对区域经济增长的协同效应研究——以广西为例[J].西南金融，2016(10):47-54.

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