21世纪以来人民币国际化问题的研究进展(2)

　　三、人民币国际化的战略目标和路径选择

　　（一） 人民币国际化的战略目标

　　人民币国际化的战略目标面临两个选择： 一是淡化亚洲货币合作， 直接推进人民币国际化， 使其成为类似于美元、 欧元的独立的国际货币； 二是积极稳妥地参与亚洲货币合作， 使人民币首先成为亚洲地区的关键货币， 通过区域化来实现国际化。

　　针对第一个选择， 主流观点认为， 受中国贸易结构、 金融体制效率和开放度的制约， 及可能面临在亚洲的领导力被削弱的风险， 人民币国际化直接走全球路径并不是一个可行的方式， 应先积极稳妥地参与亚洲货币合作， 通过区域化来实现国际化。 Park （2010） 认为， 人民币国际化的全球路径存在更大的风险和不确定性， 它要求中国的金融自由化， 而这在短期内是难以实现的。 宗良和李建军 （2011） 认为， 人民币国际化应采用深耕亚洲的方式实现区域货币合作， 最终形成 “人民币货币圈”. 只有成为了区域内最主要的结算和投资货币， 人民币的储备货币地位和国际化才有可能变为现实。 刘辉和巴曙松 （2014） 通过博弈模型论证了人民币国际化的现实选择， 即可通过货币竞争， 逐步实现对美元等货币的替代并实现区域化， 在此基础上逐步推进人民币国际化。

　　少数不同观点如赵海宽 （2003） 认为， 人民币不必先成为区域货币， 他认为设立亚洲地区统一流通的货币是非常复杂、 困难的， 而人民币成为世界货币， 只是在原有多种世界货币中再增加一种， 绝不排斥其他世界货币， 其实现的可行性更大。 李稻葵和刘霖林 （2008） 认为， 人民币国际化程度与日元比相去甚远， 一旦加入 “亚洲货币”, 日元对人民币的压制将会限制其国际化的战略发展， 且加入 “亚洲货币” 后将会面临与欧元、 美元等强势国际货币的正面竞争， 这会使中国面临更大的政治压力， 不利于人民币国际化进程。 Eichengreen （2009） 认为， 中国可能不需要参加任何的区域货币联盟来获取经济和金融地位， 中国需要做的就是等待， 等待的时间越长， 人民币在亚洲的影响力越大。

　　关于第二个选择， 目前学者们尚未达成共识。 一方面， 人民币成为未来的亚洲货币使得中国面临着诸多的挑战， 不仅要处理好历史、 政治、 经济等方面的问题， 还要处理好与日本、 美国的关系； 另一方面， 若参照欧元模式， 创建新的亚洲单一货币意味着中国主权货币的消亡， 这对具有强烈主权意识的中国人来说是难以想象的。

　　（二） 人民币国际化的路径选择

　　关于实现人民币国际化的具体路径， 大多数学者都认为， 人民币国际化应采用循序渐进的推进方式。 李稻葵和刘霖林 （2008） 提出， 中国的人民币国际化应采用渐进式、 双轨制的模式， 第一个“轨” 是在中国境内逐步实行资本账户的开放， 推动和鼓励外贸企业的人民币结算， 加强中国金融体系效率， 同时提供掉期服务。 第二个 “轨” 在海外， 可以参考在香港建立与当地资本市场规模匹配的人民币外汇交易市场。 王元龙 （2009） 提出， 人民币国际化可采用两个层面上的 “三步走” 路径： 第一个层面为地域层面的周边化、 区域化、 国际化扩张； 第二个层面为货币职能上的 “三步走”, 即结算货币、 投资货币和储备货币。 史龙祥、 阮珍珍和强梦萍 （2015） 进一步认为， 需求价格弹性大的行业可推动中美贸易中的人民币结算， 稳妥有效地推动人民币的国际化路径。 彭红枫等（2015） 也认为， 人民币先区域化再国际化是一个更明智的选择， 并以经济收敛性为指标， 用带傅里叶变换的 SURADF 面板单位根检验法研究人民币成为 “10+3” 区域关键货币的可能性。 结果表明， 虽然人民币还无法与日元抗衡， 但人民币国际化已取得长足进展， 极具成为区域关键货币乃至国际货币的潜力。

　　上述研究均认为， 人民币的国际化应当采取循序渐进的推进方式。 在实践中， 中国政府也是遵循这一思路， 一方面以贸易结算为手段完成人民币的对外输出， 同时， 发展以香港为中心的人民币离岸金融市场， 并积极推进中国境内的资本项目自由化、 汇率可自由浮动和利率市场化， 这为境内外人民币兑换市场和资本市场的融合奠定了坚实的制度基础。

　　然而， 部分学者对我国当前实施的人民币国际化路径提出质疑。 黄权国 （2012） 认为， 现阶段的渐进式路径存在一些根本性的问题， 在经常项目下大规模地输出人民币无疑会带来外汇市场和资本项目的不平衡， 从而政府不得不对这两个市场进行管制或干预， 令汇率可自由浮动和资本项目自由化难以成为现实。 但资本项目自由化和汇率可自由浮动又是人民币国际化的内在要求， 因此这种内在逻辑的矛盾使得渐进式的人民币国际化思路难以达到预期目标。

　　殷剑峰 （2011） 通过分析日元国际化 “资本项目开放/离岸市场发展+贸易结算” 模式失败的原因， 结合我国当前人民币国际化实践面临的问题： 一是由于单向的 “货币替代”, 中国似乎被更多而非更少地暴露在美元风险中； 二是香港人民币离岸市场的滞后并没有起到倒逼中国境内金融改革的作用， 反而倒逼了资本项目的开放， 这与原有的关于改革次序发生了背离， 认为在国内金融改革取得实质的进展并基本完成前， 人民币国际化应从危险的、 激进的 “资本项目开放/离岸市场发展+贸易结算” 模式转变为稳定的、 渐进的 “跨国企业+资本输出” 模式。 王慧和赵亚平 （2013） 建议，中国采用 “跨国公司+国内金融改革” 的路径， 通过跨国公司的发展提升中国在国际分工体系中的地位， 同时通过国内金融改革提高市场交易效率， 推进人民币国际化。

　　根据现有研究， 目前 “贸易结算+离岸市场” 的人民币国际化路径面临着一些问题和风险， 从现有国际货币的发展历史来看， 日元的国际化模式是不成功的， 更为成功的美元和英镑的国际化道路都采用了 “资本输出+跨国公司” 的模式。 但基于中国国情， 我们不能简单套用其他货币国际化的模式， 人民币未来的演进方向、 目标和步骤都是高度路径依赖的， 会受许多国际、 国内经济和政治环境等不确定因素的影响， 建议政府结合我国的实际情况， 在国内微观经济结构和宏观调控机制逐步完善的情况下稳扎实打地推进人民币国际化。

　　四、人民币国际化程度的衡量

　　现有文献主要从以下两个方面来测算人民币国际化程度： 一是根据国际货币的主要职能和人民币国际化的影响因素来进行计量分析； 二是通过选取一系列指标进行加权来构建人民币国际化指数。

　　关于第一个方面的研究， 学者们大多采用 Chinn & Frankel （2005） 的分析框架。 李稻葵和刘霖林 （2008） 从国际货币的三大职能出发， 对各国央行国际储备、 贸易结算和国际债券中各国货币比重进行了计量分析， 预测了 2020 年人民币在国际货币中可能占的比重。 余道先、 王云 （2015） 运用协整方法研究影响人民币国际化进程的因素， 得出了人民币国际化与人民币升值、 经常项目顺差呈正相关， 而与资本和金融项目顺差呈负相关关系的结论。 一些学者选取反映人民币在国际市场上使用情况的指标分析了人民币国际化程度。 张光平 （2011） 通过比较 2007 年和 2010 年包括人民币在内的 30 个国际主要货币在国际外汇市场中的交易占比和相应国家 GDP 全球占比， 得出了人民币国际化程度有所提升， 但整体水平仍然较低的结论。 李建军、 甄峰和崔西强 （2013） 分别从跨境贸易结算、 金融市场交易和储备货币三个方面测度了人民币国际化程度， 他们通过比较各国货币在跨境贸易结算、 金融市场交易和储备货币的占比， 得出了相比于主要的国际货币， 目前人民币国际化程度仍然较低的结论。 然而， 上述研究均是从国际货币三大职能中的某一种或某几种分别进行测算的， 并没有形成综合的指标体系。

　　人民币国际化程度的另一种衡量思路则解决了这个问题， 即构建人民币国际化指数。 李瑶（2003） 构建了货币国际度指数来衡量一国货币的国际化程度 , 该指数由本币境外流通范围指数、本币境外流量指数和本币储备占比指数加权平均得到。 基于 2000 年年底的数据， 作者得出了主要货币的国际化程度， 相比于美元的 10.25、 日元的 1.17 和欧元的 2.27, 人民币的国际度指数只有0.19, 还处于很低的水平。 中国人民大学国际货币研究所 （2012, 2013, 2014） 选取一系列反映人民币行使国际货币功能的指标构建人民币国际化指数 （RII）， 结果表明， 2013 年年底 RII达到 1.69%, 与2012 年年底的 0.87%相比提高了 94%. 2014 年第二季度 RII 跃升至 1.96%, 并预计 2014 年底 RII 会进一步上升。 据此， 他们认为， 尽管人民币与美元和欧元的差距还非常大，但只要不发生重大不利事件， 人民币有望三五年后成为世界第三大货币。 Tung, Wang & Yeh（2012） 采用主成分分析法 , 构建了基于储备货币占比 、 外汇交易占比 、 国际债券投资占比 、 银行外币资产占比、 银行外币负债占比、 盯住货币占比和贸易计价货币占比的货币国际化程度指数， 结果显示， 2010 年人民币国际化指数仅为 0.58, 而同期美元国际化指数为 54.5, 欧元为 45.7.

　　采用主成分分析法解决了构建人民币国际化指数难以客观确定各种指标权重的问题， 为人民币国际化程度的度量提供了较为有效的分析方法。 但是， 中国金融市场的不发达使数据可得性成为研究的主要阻碍， 且主成分分析法也不能涵盖影响人民币国际化的所有因素， 故由此得到的人民币国际化指数解释力仍有所欠缺。

　　综上， 近年人民币国际化程度明显提升， 表明国际社会和国内经济主体对人民币发挥国际货币功能存在相当程度的认可， 但与美元、 欧元、 日元等主要国际货币相比， 目前人民币的国际化程度仍然较低。