一、企业可持续增长及其模型
在激烈的市场竞争中,企业经营不进则退。所以,企业经营者通常会开足马力向前冲。但是,过快增长也会使企业的资源紧张,可能产生资金链断裂、财务风险等诸多问题。因此,适宜的增长速度才能造就百年老店。从财务的角度看,可持续增长才是企业经营者追求的终极目标。
“可持续发展”这一概念最初来源于社会可持续发展领域,主要从宏观角度来论述社会、经济、环境的协调发展,其基本含义是指在满足当代人需要的同时,又不对后代人满足其需要的能力构成危害的发展。近年来,其内涵得到不断丰富,学者们逐步将其延伸到企业财务领域。美国的财务学家罗伯特·C.希金斯(Robert. C. Higgins,2001)认为,可持续增长率(sustainable growth rate)是指在不需要耗尽财务资源的情况下,企业销售所能达到的增长的最大比率。财务学家拉巴波特 (Alfred Roppaport,2002)提出了可承受增长,即在不筹措新股、目标毛利率、资本结构及股利分配率的前提下的企业最大业务增长。虽然两位学者对可持续增长的表述有差异,但其本质均指企业在自身财务资源约束下,能够使企业价值持续稳定增长的最大值,在财务上体现为良好的盈利能力和稳定的现金流。因此,衍生出两类口径的企业可持续增长速度,即以罗伯特·C.希金斯、詹姆斯·C.范霍恩(James.C.VanHorne)为代表的会计口径的增长模型和以拉巴波特、科雷(John.L.Colley) 为代表的现金流口径的增长模型。
尽管两类模型的切入点和假设条件有些差异,但会计利润和现金流量在一个较长的期间内是趋于一致的。因此,我们可以通过可持续增长模型来考核评估企业的增长管理水平,为企业经营管理者正确分析财务状况、选择财务政策提供帮助。本文拟通过“苏宁云商”这一典型的案例来剖析企业的增长管理。
二“、苏宁云商”可持续增长的统计检验
(一)模型及数据的选取
“苏宁云商”(上市代码:002024) 多年来历经三次转型,不断发展壮大,成为资本市场上绩优股的典型代表。但“苏宁云商”的高速增长是可持续的吗?这无疑也是投资者期待证实的。故本文试图分析其增长速度是否具有合理性,解剖其在增长管理上的经验,以便分享给企业的经营管理者,加强对企业增长问题的关注。
在本次研究中,笔者查询了“苏宁云商”2004 年至 2013 年的年度报告,发现“苏宁云商”的财务政策(如资本结构、股利政策等) 在上市初期波动较大。不过 2007 年至今,财务政策已趋于稳定,基本符合希金斯模型的假设。因此,我们选择经典实用的希金斯模型来计算可持续增长率,即可持续增长率 = 销售净利率×总资产周转率×权益乘数×收益留存率。此外,实际增长率采用销售收入的环比增长率,数据来源于巨潮资讯网,且采用 SPSS17.0 统计软件。
(二)“苏宁云商”增长速度的描述性统计
“苏宁云商”2007 年到 2013 年的可持续增长率与实际增长率折线图如图 1。
从图 1 来看,“苏宁云商”在近七年中,可持续增长率和实际增长率均发生了较大变化,从 40%以上的高增长率跌落至两位数以下,呈明显的下降趋势,增长速度显着放缓。笔者认为可能的原因在于:其一,“苏宁云商”经过连续多年的高速增长后,使其在庞大的基数上再续高速增长难度加大;其二,根据增长管理理论,高增长可能使企业资源紧张,从而迫使企业放缓增长速度,给企业提供一个休整期和积累期;其三,迅速崛起的电子商务给“苏宁云商”带来巨大冲击,以“京东商城”、“天猫”为代表的电商们逐步挤占传统零售行业市场份额,“苏宁云商”门店销量逐年下降而丧失竞争优势,且其“一体两翼 O2O 发展”的战略转型也起步不久。
尽管如此,笔者也发现,“苏宁云商”的可持续增长率与实际增长率的均值、中位数均在 25%左右,比较贴近。而且,可持续增长率与实际增长率虽有偏离,但实际增长率始终围绕可持续增长率交叉缠绕。我们初步推测,两者虽存在偏离,但是可能并无显着差异,故需进一步检验。
(三)“苏宁云商”可持续增长的统计检验
为检验“苏宁云商”的可持续增长率与实际增长率是否存在统计意义上的显着差异,在小样本情况下,我们拟采用配对样本 T 检验。因此,先对样本公司的可持续增长率和实际增长率进行柯尔莫格洛夫 - 斯米尔诺夫检验,确定其是否符合正态分布,结果如表 1所示。
从表 1 可以看出,可持续增长率和实际增长率的分布服从正态分布的假设。因此,符合配对样本 T检验的前提条件。
由表 2 可以看出,可持续增长率和实际增长率配对样本 T 检验的显着性水平远大于 0.05,意味着“苏宁云商”2007—2013 年间可持续增长率和实际增长率不存在显着性差异,基本实现可持续增长。
为验证上述结果的稳健性,采用非参数检验中的威尔柯克森符号秩检验法,得出威尔柯克森符号秩检验的结果如表 3 所示。
表 3 中 Z 值与渐进的双尾显着性概率(>0.05),再次验证了“苏宁云商”2007—2013 年可持续增长率和实际增长率无显着性差异,基本实现可持续增长。
三“、苏宁云商”可持续增长检验结果的财务分析
本文计算了“苏宁云商”2007—2013 年的可持续增长率和实际增长率,发现二者之间存在偏离,但根据统计检验结果,证实二者并无明显差异,从而进一步证明了“苏宁云商”的增长管理是适宜的,符合可持续增长的要求,企业的经营管理者能够按照企业的财力来实现稳健的可持续增长,从而为其他企业的增长管理提供借鉴。虽然不同企业面临的问题各不相同,但根据自身的财务资源制定合理的增长速度,不断调整经营策略和财务政策,使实际增长率与可持续增长率相匹配,才能使企业踏上可持续增长之路。
同时,在研究中我们也发现,虽然“苏宁云商”基本实现了可持续增长,但其可持续增长率却呈不断下降的趋势,故“苏宁云商”的经营者也应对此引起足够的重视。进一步,我们分析了希金斯模型中企业可持续增长的主要驱动因子,详见表 4。
从表 4 可见,“苏宁云商”权益乘数总体呈下降趋势,且其波动相对于其他三个因素更大。虽说权益乘数的下降会导致可持续增长率降低,但一方面可以回避财务风险,另一方面通过降低债务利息支出,提高企业的盈利能力。遗憾的是,这七年间“苏宁云商”的销售利润率波动也较大,尤其 2011 年后急剧下降,且代表营运能力的总资产周转率一直下滑,这说明权益乘数的下降并未带来预期中的盈利能力、运营能力的提升,而是反其道而行之。这不能不说“苏宁云商”必须要解决如何提高盈利能力和营运能力问题。诚然,“苏宁云商”在近一两年也有所警醒,比如,采用“店商 + 电商 + 零售服务商”的“云商”模式以扩大收入,即把门店销售、电子商务和售后服务结合起来,扩大销售渠道,满足不同消费者的需求;且通过完善相应的配套服务支持系统,使顾客既享受网上购物的优惠快捷,又能体验门店购物的真实可信,从而提升顾客购物体验与售后服务,稳定并扩大市场份额,从而全面应对来势汹汹的互联网经济的冲击;同时,从降低成本出发,通过网店销售减少实体店的设立费用和营运成本,并以稳定、安全的 IT 系统作保障,建立一个高效的仓储、物流配送体系,最大限度地节省运营成本,从而提高盈利水平和营运效率。
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