摘要
自 20 世纪至 21 世纪初，全球经济体系发生了天翻地覆的变化，现代股份制公司形式俨然主导了整个资本市场，其最大特点为所有权与经营管理权的分离，而这一特点同时也带来了一系列的代理问题。为解决上市公司中日渐严重的代理问题，独立董事制度第一次出现在美国资本市场。随着我国资本市场的飞速发展，企业对于独立董事的需求越发强烈，21 世纪初我国正式引入独立董事制度。独立董事制度能够有效弥补我国现有公司治理制度的缺陷，使我国公司治理制度更加立体化、层次化。以独立董事的职能为出发点，结合我国资本市场的特点，定性以及定量的分析独立董事特征对企业价值的影响，对于进一步完善我国独立董事制度，提高公司管理效率，进而有效的提升企业价值具有显着意义。
因此，本研究着重分析了独立董事相关特征对企业价值的影响，综合国内外研究成果，以独立董事制度引入我国的过程为基础，分析出独立董事在上市公司中的职能以及所要解决的问题，从而表明独立董事制度对于完善我国公司治理结构的重要意义。再以独立董事在公司治理中的作用为切入点，选取能够影响独立董事作用有效性的特征变量，这些特征变量包括：忙碌独立董事比例，女性独立董事比例，独立董事比例，独立董事年龄，独立董事薪酬，独立董事学历。通过SPSS20.0 对上述独立董事特征变量分别进行描述性统计分析、相关性分析以及回归分析，来确定独立董事特征对企业价值的影响。在理论分析以及实证分析的基础上，本文发现忙碌独立董事比例、独立董事比例、独立董事学历以及独立董事薪酬与企业价值有显着的正相关性，而女性独立董事比例以及独立董事年龄对企业价值的影响则有限。针对上述分析结果，以完善我国现行独立董事制度为目的，本文在独立董事规模、独立董事激励机制等方面提出了改进意见。
关键词： 独立董事；独立董事特征；企业价值。
ABSTRACT
From twentieth Century to earlytwenty-first Century, the global economic system has changed dramatically. The form of modern joint-stock companies has dominated the whole capital market, and its biggest feature is the separation of ownership and management right, which also brings a series of agency questions. In order to solve the increasingly serious agency problem in listed companies, the independent director system first appeared in the US capital market. With the rapid development of China's capital market, the demand for independent directors is more and more intense. In the early twenty-first Century, the independent director system was introduced into China.
The independent director system can effectively compensate for the shortcomings of our existing director system, and make our corporate governance system more three-dimensional and hierarchical. Taking the functions of independent directors as the starting point, combining the characteristics of China's capital market, the qualitative and quantitative analysis of the influence of independent directors on the enterprise value is of significant significance for further improving our independent director system, improving the efficiency of the company management, and thus effectively improving the value of the enterprise.
Therefore, this study focuses on the analysis of the influence of the independent director's related characteristics on the value of the enterprise, combining the research resultsathomeandabroad,basedontheprocessofintroducingtheindependentdirector system into our country, and analyzing the functions of the independent directors in the listed companies and the problems to be solved, so as to show that the independent director system will improve the public of our country. The importance of the management structure of the company. In addition, the role of independent directors in corporate governanceis thebreakthroughpoint to select the characteristicvariablesthat canaffecttheeffectivenessofindependentdirectors'role,suchastheproportionofbusy independent directors, the proportion of independent directors of women, the proportion of independent directors, the age of independent directors, the salary of independent directors, independent directors' education. Through SPSS 20, the descriptive statistical analysis, correlation analysis and regression analysis are carried out to determine the independent director's characteristics to determine the influence of the independent director's characteristics on the enterprise value. On the basis of theoretical analysis and empirical analysis, this paper finds that there is a significant positive correlation between the proportion of busy independent directors, the proportion of independent directors, independent directors' education and the salary of independent directors, while the proportion of independent directors and the age of independent directors have limited influence on the value of enterprises. In view of the above analysis results, in order to improve the current independent director system in China, this paper puts forward some suggestions on the scale of independent directors,the incentive mechanism of independent directors and the clear responsibility of independent directors.
Keywords: independent director;the characteristics of independent director,;business value。
第 1 章 绪论
本章内容主要包含四个小节，其中第一节介绍研究背景，第二节介绍研究思路与方法，第三节介绍本文的创新点以及局限性，第四节介绍本文的整体结构。
1.1、 研究背景。
最初的股份公司治理结构中主要包含两大类，其一为以英美两国为代表的一元制，也就是单层制治理模式；还有以日德两国为代表的二元制，也就是双层制治理模式。在前者治理模式中，首先由股东大会投票选举出董事会，再由董事会通过选举设立经营管理机构，同时对股东大会负责。[1]由于一元制中没有监事会的存在，董事会权利过于集中，在履行决策职能时兼顾监督职能，对整个公司的经营决策有绝对权利。与一元制不同，二元制治理模式中，公司不仅设立股东大会以及董事会，同时还会设立监事会，需要注意的是日本与德国在某些具体权利模式上也存在着一定的区别。在日本，监事会与董事会全权由股东大会选举产生，监事会在监督董事会决策的同时，还会与董事会一起对经营管理机构履行监督职能；与日本不同，德国公司股东大会只会产生监事会，之后会由监事会直接任命董事会，同时董事会对监事会负责，监事会则会对股东大会负责。
随着世界经济的快速发展，资本市场生机勃勃，现代股份制公司已经逐渐在所有公司形式中占据主导地位，与此同时现代股份制公司的治理问题也越来越受到实务界以及学术界的重视。现代股份制公司以所有权与经营权相分离为其最主要特点，也正是由于这一特点导致了一系列代理问题的产生，这些代理问题往往促使管理者们违背实现股东利益最大化的目标，从而导致企业价值下滑，股东利益受损。为了解决代理问题所产生了一系列后果，美国首先将独立董事制度运用到公司治理当中，之后西方国家纷纷效仿。简而言之，独立董事制度就是指董事会中需包含一定数量的独立董事，敦促整个董事会对大股东以及经营管理机构更好的履行监督制约职能，进一步对董事会的职能做出补充。
独立董事制度的出现，的确完善了董事会的职能，但 21 世纪初多家美国企业出现了财务数据虚假的现象，国际知名的四大跨国公司也因一系列丑闻被迫退出资本市场，前文所述的种种恶劣事件又一次引起了实务界以及学术界对于独立董事制度与企业价值关系的热烈讨论。独立董事制度的目的在于监督企业管理者对于企业的经营行为，以达到防止高级管理者滥用职权将本属于广大股东的利益据为己有。[2]同时，独立董事亦可以运用自身职位权力监督大股东的行为，防止大股东利用自己的投票权使公司做出利于大股东而损害中小股东利益的决策，从而更好的保护广大中小股东的权益，维护资本市场的公平公正。
在我国，独立董事制度由英美等资本市场较发达的国家传入，无论是成熟度还是经验上处于相对落后的阶段，但由于我国资本市场发展迅速，独立董事制度完善的过程中又有较多的国外经验可以借鉴，历经多年磨合，融合了独立董事制度的公司治理制度在我国已经进入了新的阶段。虽然在独立董事制度引入我国十多年的时间里，公司治理的专家以及相关学者从不同的角度对独立董事制度的现状、实施难题以及未来的发展做出了一系列的研究，但由于制度引进时间较短、实务经验不足、样本数据匮乏等原因，我国对于独立董事制度的相关研究仍然在国际上处于较落后的地位。
从推动独立董事制度实施的角度来看，我国现在依旧处于对独立董事制度的初步推动状态。2001 年 8 月份推出的《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》，是否对独立董事制度产生了一定的影响，独立董事的特征是否会因为指导意见的颁布而产生变化，同时这些特征是否会对企业价值产生显着的影响。
或者说，我国上市公司，在股权结构相对集中，独立董事制度强制推行等背景下，是否可以有效地提高公司治理的效率，从而提升企业的整体价值。都是实务界以及学术界需要考虑的问题。本文针对上述问题，在我国独立董事制度尚未完善、所起作用有待观察的情况下，研究独立董事制度与企业价值的关系。以独立董事特征为切入点，将独立董事质量以一系列特征的形式表示，从而研究其与企业价值的关系。
1.2、 研究思路与方法。
第一步，本文通过分析研究国内外对于独立董事制度与企业价值关系的相关文献，全面了解了独立董事制度产生的原因、作用以及对其有效性有所影响的各种因素。以独立董事制度在整个公司治理中所起到作用为基础，进而研究具体是哪些独立董事特征在影响着企业价值，以及上述特征变量是如何影响企业价值的，也就是要研究独立董事特征是通过何种方式影响到企业价值的，为之后的实证分析做好理论基础。
第二步，如若想要分析独立董事特征与企业价值的关系，则需要在繁多的独立董事特征中选取出适合本研究的特征变量。与独立董事相关的特征变量繁多，有些可以直接用数值表述，有些则需运用虚拟变量；有些与企业价值关系不大较少受到学者关注，有些则成为研究讨论的重点；有些数据质量高，有些数据则没有参考意义；同时也有一些数据在多年的研究中被充分挖掘，而有的则有待进一步挖掘。本研究本着科学严谨的态度，考虑了数据的完整性以及与企业价值的相关性之后，选取了独立董事的学历背景、性别、年龄、董事会中比例、忙碌程度以及薪酬待遇等六个特征变量作为研究对象。
第三步，在选取完本研究具体关注的独立董事特征之后，收集 2014年至2016年上交所上市企业独立董事特征以及与公司治理有关的数据。在实证分析过程中，涉及到被解释变量、解释变量以及控制变量的选取，本研究通过研究国内外文献以及对相关理论的分析，选取托宾 Q 为被解释变量，选取上文所述独立董事六大特征为解释变量，最后在分析影响独立董事职能有效性的一系列因素后，选取股权集中程度，公司规模，资产负债率，董事会规模作为模型中的控制变量。在上述变量的基础上建立回归模型，分析独立董事特征对企业价值的影响。
第四步，通过回归模型得出的结论，可以找出哪些独立董事特征显着影响企业价值，在此基础上有针对性的提出政策建议。本文的目的就是通过对现状的分析，发现独立董事制度中存在的问题，并提出合理可行的解决方案，从而促进我国独立董事制度的发展。本文根据实证研究的结果，提出了完善独立董事激励机制和明确独立董事职责等建设性意见。
本文主要运用了文献资料法、规范分析法以及定性分析与定量分析结合等分析方法。以独立董事的特征为切入点，分析独立董事与企业价值的相关性。
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1.3 研究创新与不足
1.3.1 研究创新.
1.3.2 研究不足.
1.4 论文结构
第 2 章 文献综述.
2.1 国外相关文献综述
2.1.1 独立董事素质特征外文文献.
2.1.2 独立董事职位特征外文文献.
2.1.3 独立董事规模特征外文文献.
2.1.4 独立董事激励机制特征外文文献.
2.2 国内相关文献综述
2.2.1 独立董事素质特征中文文献.
2.2.2 独立董事职位特征中文文献.
2.2.3 独立董事规模特征中文文献
2.2.4 独立董事激励机制特征中文文献
2.3 简要评述 .
第 3 章 独立董事任职特征与企业价值理论分析
3.1 我国独立董事制度的引入 .
3.2 独立董事的职能定位 .
3.2.1 独立董事需要解决的问题
3.2.2 我国独立董事的职能
3.3 独立董事任职特征与企业价值的影响分析
3.3.1 独立董事学历与企业价值
3.3.2 独立董事性别与企业价值
3.3.3 独立董事年龄与企业价值
3.3.4 独立董事比例与企业价值
3.3.5 独立董事兼职情况与企业价值
3.3.6 独立董事薪酬与企业价值
第 4 章 独立董事任职特征与企业价值实证分析
4.1 样本选择以及数据来源
4.2 变量选择以及定义
4.3 实证模型和回归分析
4.3.1 实证回归模型
4.3.2 变量描述性统计
4.3.3 变量相关性分析
4.3.4 多元回归分析
第 5 章 研究结论
本文的研究对象是上海证券交易所上市公司，通过对上市公司 2014-2016 年部分独立董事特征的描述性、相关性以及回归分析，并结合我国制度背景，考察了我国上市公司独立董事特征对企业价值的影响，基于以上理论和实证分析，笔者总结出以下结论：
（1）独立董事薪酬与企业价值正向相关由于独立董事的特殊性质，其与企业中其他主体通常不存在利益瓜葛，使其能够为企业提供足够独立、客观的建议。为了维持独立董事这一特质，中国证监会明文规定，独立董事除了从任职企业获得报酬以及津贴外，不得以任何形式收受企业中其他利益主体的好处。这就使得自独立董事市场中，薪酬成为重要的竞争方式。首先，较高的薪酬能够吸引管理手段更加高超，对企业帮助更大的独立董事；其次，高薪酬对于独立董事能够起到激励作用，促使其更加勤勉尽职。综上两点，独立董事薪酬提高，给企业价值带来正面影响。另外，独立董事并不是公司的一般员工，不参与公司的日常经营管理，而且所持股份很低，通常不到 1%，报酬与其为企业创造的价值无直接关系，在项目成功时得不到直接的经济补偿。所以可以排除高企业价值导致高薪酬的可能性，从而巩固结论观点。
（2）忙碌独立董事比例与企业价值正向相关随着我国资本市场不断发展，企业对于独立董事的需求也在不断扩大，这使得独立董事兼职的情况愈发普遍。根据描述性统计显示，2014 年至 2016 年企业忙碌董事占比不断攀升，说明越来越多的企业开始认可兼职独立董事的能力。笔者在数据收集的过程中浏览了大量独立董事简历，发现忙碌独立董事往往具有更加丰富的管理经验，并不是人们刻板印象中的“花瓶董事”，他们所提出的意见更能帮助企业做出正确的选择。忙碌独立董事通常在资本市场上拥有较高声誉，企业在聘用此类独立董事时，会向资本市场传递积极信号，从而帮助其提市值。另外，较高的声誉资本，也会降低独立董事与其他利益主体勾结的可能性，促使其维护中小股东的利益。综上，忙碌独立董事比例越高，企业价值越高。
（3）独立董事比例与企业价值正向相关独立董事在董事会中的比例是影响其能否有效发挥职能的重要因素。建立独立董事制度的根本目的在于，制约企业大股东以及管理层的权利，对其起到监督作用，防止双方勾结损害中小股东的利益，以此达到真正的所有权与运营权的分离。独立董事虽然具有独立客观的特性，若其在董事会中比例较小，易被剥夺话语权，无法发挥制衡监督的作用。所以出于对企业整体价值的考虑，应提高独立董事比例，增强独立董事对大股东以及管理层的制约能力，从而提高企业的运营效率。
（4）女性独立董事比例与企业价值相关性不显着对于女性独立董事与企业价值的关系，从多元回归的结果来看，并不显着。笔者认为其原因主要有以下几点：第一，从独立董事特征变量的描述性统计得知，我国独立董事平均年龄跨度在 35 岁至 70 岁之间，平均值为 50 岁左右，在这个年龄段的女性倾向于把更多的精力投入到家庭生活中，很难对企业价值起到显着的正面影响；第二，女性独立董事虽然在感性方面具有优势，但相应其理性方面也有所缺失。综上两点原因，女性独立董事比例并不会对企业价值产生显着影响。
（5）独立董事年龄与企业价值相关性不显着通过多元回归分析以及 U 型关系检验，本文得出独立董事年龄与企业价值相关性不显着的结论。随着独立董事年龄的增长，管理经验会得到不断的积累，面对企业突发情况能够更加冷静，提出的意见更加切实可行。但同时，他们也变得更加保守，学习以及认知能力也会随着年龄的增长有所下降，可以说年龄是独立董事的资本也是他们的弱点。另外，独立董事年龄作为一个稳健变量，其对企业价值的影响需要较长时间才能展现出来，所以在现阶段来说，独立董事年龄并不会对企业价值产生显着影响。
（6）独立董事学历与企业价值正向相关学历虽然不能完全体现一个人的综合素质，但高学历往往代表着较强的理解能力以及自我要求严格，具体到独立董事，高学历通常能够体现出独立董事阅读企业所面临问题的能力以及对自身工作质量标准高的品格。同时，高学历独立董事还可以利用自己开阔的视野，帮助企业把握正确的发展方向，促进企业科学健康地发展，从而对企业价值产生正面影响。
参考文献
