蒙牛乳业融资路径存在的问题

　　2.3 蒙牛乳业融资路径存在的问题。

　　通过对蒙牛乳业公司融资路径的整理介绍，我门不难发现，在其过程中蒙牛从一家民营乳品企业，逐步转变为外资参股，最终又转变为以投资空无为主要业务的国有控股企业。在敬佩创业者的经营能力之余，又不难发现其中的风险与危机。

　　2.3.1 私募股权融资风险过高。

　　融资风险是指在融资活动中，由于融资的规划与实施而导致的收益变动的风险。并且，经营风险和财务风险的同时影响融资风险。在蒙牛获得风险资本支持的同时，蒙牛以牺牲企业收益权、控制权及所有权的风险为代价，承受三家风险投资机构开出的各种限制性条件。

　　（1） 对蒙牛管理层售股的限制。

　　本来《上市规则》对新上市公司控股股东设定的禁售期和禁售数额外，风险投资者分别对金牛和银牛的股东提出限售要求：售股比例必须低于三家机构的售股比例，并且累计出售股份必须在金牛持有股份数的 30%以内。

　　（2） 可换股债券。

　　三大风险投资机构选择持有蒙牛的可转股债券，并且这笔可转换证券的抵押物是毛里求斯公司的全部股权。如果股价没能满足风险投资的预期，该证券将维持债券的模式，即蒙牛应还本付息。并且，此可换股债券还设有强制赎回和反摊薄条款。

　　（3） 服务限制。

　　2004 年，牛根生对风险投资承诺，除非风险资本减持股份到 25%以下，否则 5 年内不会离职去开设同类公司或者到竞争对手工司工作。风险投资者可在10 年内随时以很低成本增持"蒙牛股份"的股权。即使在牛根生取得融资后，联合管理团队借用母公司控股方式与私募投资者进行利益拆分，风险投资者也可以通过低成本增持股权的方式，摊薄金牛、银牛对"蒙牛股份"的控制力。

　　（4） 获取蒙牛股份的认购权2004 年，三家国际投资机构取得了可以按每股净资产（摊薄前 1.24 港元/股）购买上市公司股票的权利，并且购买活动可以在十年内一次或分多批进行。

　　虽然没有公布其认购的股份数额，但很明显该风险投资团队要对蒙牛乳业的资产和股权进行掌控，占取主动地位。

　　2.3.2 经营风险偏高效率较低。

　　（1） 流动负债比率过高。

　　2008 年受"三聚氰胺"事件影响，高盛发布研究报告显示，国内乳品市场需求恢复的周期至少要在半年甚至是一年。短期内相关的乳品企业的市场占有率不可避免的会有一定幅度的下降。这也意味着给未涉及食品安全事件的本土乳品企业和外资竞争对手扩大宣传和占有市场的时机。高盛一面将蒙牛、伊利和光明的股票目标价调低，另一面却依照与太子奶签订的"对赌协议"生效，加快接管陷入"资金断链"困境的太子奶。而早在 2004 年，伊利由于股权分散，而为了防止当时风头正劲的蒙牛对其进行并购，冒然选择以国债投资 MBO 资金来源且当时防止尚不健全的股份回购模式，最终导致总经理因涉嫌挪用公款而身陷囹圄。

　　在 2008 年资产负债率由 2007 年的 39.73%陡然上升到 2008 年的 58.13%,同时其中流动负债总负债的 87.67%,而流动负债占总资产的，占比为 50.96%.可见其财务风险的高度，如果经营现金出现异常情况或者遇到行业危机，竟不可避免的被资金链断裂问题导致企业无法支撑运行。

　　（2） 管理核心团队流失。

　　被中粮收购后，蒙牛的原有核心管理层完全失去蒙牛核心控制权。收购之初，中粮集团曾表示只是战略投资，不会改变现有的经营团队，不会参与干涉蒙牛的具体经营管理，不改变当前的企业战略方向。而入主蒙牛乳业的实际过程中，中粮集团对蒙牛乳业一直在管理上争取更多的主动控制权，2009 年起，集团的高层领导宁高宁、于旭波、马建平等，先后入席蒙牛乳业管理层参与公司经营。而与此同时，蒙牛的元老人物如牛根生、孙先红、姚同山、邓九强、孙玉斌与杨文俊等蒙牛的老将，有的离职，有的退休，从经营管理当中逐一脱身出来。直至 2012 年 4 月份，杨文俊辞去总裁一职，宣告蒙牛原创业团队完全失去公司控制权。

　　由图 2.8 看出，在中粮接手蒙牛后，其销售增长率在乳品行业里波动较大，但是一直基本保持在伊利以下，尤其在 2012 年还出现了负增长，可见中粮派驻于蒙牛的经营管理团队在乳品行业内的经验尚不及竞争对手。

　　自 2009 年至 2013 年，蒙牛的平均净利润增长率在 30%以下，居于行业平均水平以下。由于原班经营团队的流失，进而导致在经历了三聚氰胺事件的冲击后，企业的由于流动负债占比高进而导致资金链紧张财务成本一直较高，无法保持净利润的持续增长。

　　由于管理层逐渐流失，企业在经营中遇到的问题一个个开始显现出来。并爆发了一系列食品安全事件，使得蒙牛遭遇到针对单体企业前所未有的信任危机，而中粮要扭转这一局面，使其蒙牛的食品安全体系与其原有的标准规范化保持一致，并且在保障市场推广和品牌认可度上都是中粮没有遇到过的挑战。

　　2.3.3 融资渠道相对单一。

　　融资方式就是企业的获得资金的方式。依照融资优序理论，由于借贷双方所获信息不对等，在融资过程中企业会优先选择内部融资，然后考虑外部融资，在外部融资中债务融资为首选，权益融资其次。因为融资的成本不单单是资金成本，还包括时间成本和程序成本。尤其是在发展过程中的中小企业，融资优序理论显得更加重要。

　　由图 2.10 可见，上市公司的融资方式有很多，根据我国具体情况和上市公司面临的融资环境，为突出蒙牛融资渠道的主要问题，可以分类为以下四种方式即内源融资、银行贷款、债券融资以及股权融资。

　　从引入风险投资后，蒙牛每次遇到资金需求时，所采取的融资方式都是以牺牲控制权为代价进行股权融资定向增发股份，其中仅有 2 次为债权融资，其一为 2008 年牛根生在为发展奶源牧场，而进行股权抵押向摩根进行债务融资；另外一次是 2013 年末发行 5 年期的 5 亿美金债券。没有借助融资优序理论的指导，在内源融资不足以支撑公司对资金需求的情况下，先进行债券融资，后进行股权融资的顺序来进行。