股票市场信息不对称的表现、原因及对策

　　自两大证券交易所成立以来，经过20多年的发展，我国股票市场得到迅速发展，但也存在诸多问题，虚假信息和内幕交易等问题一直是影响我国股票市场健康发展的“毒瘤”，建立公正、充分、有效的信息披露制度，严厉打击虚假信息和内幕交易，是一项长期而艰巨的任务。

　　一、股票市场信息不对称现象的负面影响

　　根据信息在市场中公开的程度进行分类，信息可以分为两类：一是公共信息,即市场中的主体都了解的信息，这是大家的掌握程度基本相同的信息；二是内部信息，即只有部分主体了解而市场中其他的人都不知道的信息。信息不对称问题的产生主要是由于内部信息的存在，造成市场交易双方对要交易的对象或内容所拥有的信息在数量与质量上不相等。信息不对称问题通常表现为交易一方拥有较多的甚至完全的信息，而另一方只拥有较少的信息，从而导致信息弱势方交易决策失误，或信息优势方做出不利于信息劣势方的行为。在市场活动中，由于交易者知识的有限性，搜寻信息需要花费成本；同时由于信息优势方对信息的垄断，使得信息不对称现象普遍并长期存在于股票市场中。

　　在信息不对称情况下，占有较多内部信息的一方具有优势地位，信息量少的一方则居于劣势地位，而优势方会比劣势方获得更多的利益。在经济活动中理性经济人以追求利益最大化为目标，所以人们会有意识地追求和利用信息不对称，以求获得最大利益。信息不对称的存在仅仅是对优势方有利，这样就偏离了市场交易中“公开，公平，公正”的原则，对市场活动产生两个不利影响：逆向选择和道德风险。

　　在现实的各种交易过程中都存在着信息不对称现象，在股票市场中表现尤为突出。股票只是所有权的凭证，可以认为其本身没有价值，不同主体间交易的是一种权利，从普通投资者角度来看主要是分红收益和交易过程中的溢价，其交易价格主要取决于公司成长预期。在信息完全公开的情况下，交易价格是可以根据持续收益来换算的。而由于信息不对称问题的客观存在，受宏观政策信息、公司内部信息、不同投资者策略信息和相关交易行为的影响，交易价格会发生偏离和失真，必然导致部分投资者权益受损。

　　二、股票市场信息不对称的表现

　　从交易行为来看，市场往往只给交易双方提供价格方面的信息，而影响价格的各种信息在市场主体间传播和被接收程度是不对等的。加上我国股票市场运作不规范，投资者素质参差不齐，信息不对称问题显得尤为严重。从市场参与主体来看，信息不对称现象普遍存在于上市公司与政府之间、上市公司与投资者之间、不同类型的投资者之间。

　　（一）上市公司与政府之间的信息不对称

　　上市公司与政府间的信息不对称是相互并行的

　　一方面，上市公司能根据宏观经济政策和制度的要求，主观改变其经营管理状况、盈利水平、公司治理情况等方面的信息,以适应监管部门的要求，而监管主体很难完全掌握公司的真实情况，从而出现了诸多欺骗上市、内幕交易和关联交易等问题，造成恶劣的影响。

　　另一方面，监管部门和宏观经济政策制定部门具有未来管理办法修改和政策制定等方面的信息优势，而上市公司只能依据现实信息进行政策趋势研判，决定当前和未来的经营行为，可能会出现较大的政策风险。

　　从对市场经济运行的影响，特别是对股票市场健康发展的危害来看，上市公司采取造假、欺瞒手段与政府部门博弈显然更具有危害性。

　　(二)上市公司与股票投资者之间的信息不对称

　　从社会契约角度来看，上市公司和股票投资者之间是代理人和委托人的关系。投资者通过购买股票将手里的货币资本委托给上市公司，作为代理人的上市公司则应根据相应的规则使用这些资本，并对委托人负责。因此，上市公司应向投资者据实公布相关信息，让投资者自己作出判断。但事实上，由于存在各方的利益博弈，所有国家和地区的股票市场都存在着一定的信息不对称。各方由于收益目标不同，为了实现各自的利益而编造或隐瞒信息。

　　在我国，作为二级股票市场参与主体的中小投资者大多不可能参与企业的经营决策活动。上市公司作为投资代理人，对自身经营财务状况、信用能力、实际盈利水平等影响股票质量的信息有着十分准确的了解。而投资者作为委托人，拥有的信息主要来自上市公司对外公开的各种资料和报告,比如上市公司的招股说明书、年度报告和公司公告等，然后根据自己的分析来参与市场交易。这些信息有可能缺乏真实性和准确性、不够完整、不够及时等，使投资者往往作出错误的判断。

　　同时，需要指出的是，我国股票市场的信息不对称与西方国家股票市场的信息不对称有很大的区别。西方国家的股票市场由于监管制度比较完善，不容易造假和作弊，信息不对称大都是客观条件所造成的。而中国股票市场上的信息不对称很多是上市公司人为造成的结果，是上市公司为了实现其经营目的而故意造成的信息失真、信息延误或信息阻隔，主要体现在以下两个方面：

　　1、财务造假。财务造假是信息披露中最为严重和危害最大的问题。更严重的是，上市公司还与会计、审计、法律和证券等中介机构一起造假，从而更具欺骗性、也更具危害性。许多公司做假账甚至达到了高度专业化的水平，其造假方式更是五花八门：有的编造上市公司前三年的报表，有目的地虚增利润；有的涂改缓交税款的批准书；有的漏记利润支出和债务，提前确认收入，伪造银行对账单；等等,不胜枚举。

　　2、信息披露非主动性。部分上市公司把信息披露看成是法律规则下的无奈之举，为了披露而披露，或者是选择性披露，而没有按照契约精神把信息披露看成一种责任和义务，也没有从投资者权利的角度出发，把真实、详尽的信息及时全面地让投资者掌握。

　　(三)不同股票投资者之间的信息不对称

　　股市是一个投资市场，在股票上市之后，股票的交易主要不是在投资者和上市公司之间进行（配股、增发新股除外），而是在投资者与投资者之间转手。

　　投资者在决定买卖股票时，不仅要考虑来自上市公司的信息，而且还要考虑交易对手的信息、市场上的供求信息、宏观经济运行规律和政策变化趋势等。由于资本市场信息传播的特点，不同的投资者，尤其是机构投资者和中小投资者之间所掌握的信息的数量、种类、质量不同，从而造成了机构投资者和中小投资者之间的信息不对称。主要表现在以下三个方面：

　　1、在获取上市公司信息时不对称。中小投资者散布在社会的各个层面，很难直接接触到上市公司，一般只能通过官方媒体获知上市公司的信息。这些信息不够及时、不够具体，甚至还包含虚假信息。而机构投资者在获取上市公司信息方面具有明显优势。他们有许多特殊途径可以直接与上市公司沟通联系。例如，机构投资者可以直接派人到上市公司进行实地考察，了解生产经营情况；许多大型投资机构与上市公司都保持高层的频繁接触，直接了解公司重大事件的进展情况；机构投资者与许多会计师事务所、审计师事务所都有联系，通过它们可以了解上市公司的财务情况；机构投资者也可以参加股东大会，直接参与上市公司重大决策；等等。这些方式使得机构投资者能够比中小投资者更快、更准确、更详细地掌握上市公司的真实情况。

　　2、在获取市场交易信息时不对称。市场交易信息是指在市场交易过程中，与交易主体、交易席位、交易量、交易价格相关的信息。这些信息可以反映市场“主力”的进出动向，对下阶段的投资操作有指导意义。所以，不管是机构投资者还是中小投资者都很注意搜集这方面的信息。证券交易所每天也公布一些个股的公开交易信息，但范围非常小，对中小投资者的实际意义并不大。机构投资者获得市场交易信息的途径却有很多：可以采用统计方法，对“控盘”股票每天的交易情况进行跟踪统计；可以通过上市公司要求证券交易所的登记结算机构打印出排在前列的股东账户名单，详细了解大股东的背景和持股情况；可以通过场内交易员了解到场内情况；可以通过了解在本营业部开户的中小投资者的交易情况分析他们的投资动向，把握市场大势。

　　3、在获取政策信息和宏观经济信息时不对称。机构投资者中有许多本身就是国有或国有资本控股机构，具有先天优势。他们与管理层、媒体、政府职能部门有着内部联系，可以先于其他投资者获知政策性信息。对于宏观经济形势方面的信息，如货币政策的动向、财政和税收政策的变动、产业政策的动向等影响大盘走势的信息，机构投资者也可以通过各种渠道“先闻”为快。而中小投资者一般要等到信息正式公布以后才会知道，知道时信息已经失去了及时性和有效性。

　　三、股票市场信息不对称的原因分析

　　信息不对称问题是我国股票市场与生俱来的，其形成原因是多方面的，有制度性因素、投资主体素质因素，也有监管不到位的原因。

　　（一）外生性因素：制度上存在缺陷

　　与发达国家相比，我国股票市场的建立比较晚，背景也比较特殊，在很长一段时间内都是为国有企业改革服务的，过于强调股票市场的融资功能，而未注重投资功能的发挥。当前这一状况仍然没有得到根本性改观，中小投资者保护制度的建设还比较落后，制度执行力度还比较弱，这都是造成我国股票市场信息不对称的外生性因素。在股票市场中，各种制度漏洞使得信息造假四处泛滥。主要制度缺陷有：发行环节的制度缺陷鼓励了上市公司的过度包装；产权制度缺陷使大股东得以欺骗中小股东；金融市场内部监管制度缺陷造成了上市公司的内部人控制；市场准入制度缺陷导致上市公司的内幕交易；现代信用制度尚未建立完善，导致股票市场无法做到诚信交易。制度不完善和执行力度不够是导致我国股票市场信息不对称的根本原因。

　　（二）内生性因素：在信息传递中形成的交易主体之间的信息差别

　　造成交易主体之间的信息不对称的主要原因是各主体所处的信息环境不同，以及处理信息的能力不同。此外，各种股市陷阱的存在也在一定程度上造成了交易主体间的信息不对称。

　　1、各交易主体所处的信息等级不同。市场中充斥着大量的信息，但将这些信息从其有效性和可靠性角度划分，可以分出不同等级：处在底层的是公开信息，大家都了解的信息，传播范围极其广泛，有效性和可靠性强，但因为其大众性，所以不能带来什么收益；往上一层是小道消息，传播范围相对缩小，有效性和可靠性无法确定，有可能带来收益；再上一层就是内部信息，这部分信息是真正可以带来收益的信息，有效性和可靠性强，但属于内部信息，所以传播范围非常小。中小投资者拥有的信息主要处在下面两个等级上，机构投资者却可以及时、准确地得到内部信息，具有明显的信息优势。

　　2、各交易主体处理信息的能力不同。信息处理包括两个方面，一是筛选、提取、整理，把零碎的有关宏观经济形势、行业发展、个股变动等方面的信息和资料进行有目的的分类，保持对某信息主题的长期跟踪了解；二是在此基础上对信息进行系统分析和综合研究，透过现象挖掘本质，以便形成有价值的观点和看法。这实际上是比较专业的工作,而市场中的交易主体来自社会的各个阶层，其自身具备的知识结构以及判断决策能力差异很大。机构投资者一般都拥有专门的研究机构及一批专业研究人员，专门进行调研分析，为机构的投资决策提供建议。而中小投资者大都是非专业人员，只能根据一些专业人士的推荐和媒体的介绍来进行决策，这种判断上的差异导致了信息不对称。

　　（三）主要市场参与主体的利益目标不同

　　股票市场主要有政府部门、上市公司和投资者三类主体，各参与主体间有各自的利益目标。首先，政府部门希望股票市场发挥市场在资源配置中的作用，从而引导建立现代企业制度，促进经济增长的活力和质量，但过于偏重其融资功能；上市公司和拟上市公司希望通过股票市场筹集资金，完成规模扩张，着重从投资者手中获得更多的资金；投资者则希望增加投资渠道，通过股票交易和持有股票实现货币资金的保值增值，期望能从上市公司获得较多的分红，并能从股票交易中获得更多的差价收益。可以看出，当前我国股票市场上各参与主体的利益诉求是不同的，信息关注点和掌握的信息也是不同的，相互间的信息不对称问题也就随之出现。

　　四、解决我国股票市场信息不对称问题的建议

　　股票市场是一个比较特殊的市场，市场的投机特性决定其本身就是一个信息不对称的市场。我们无法彻底消除其中的信息不对称，而只能通过一些措施来降低信息不对称程度，将其控制在一定范围内，保证市场健康有序地发展。

　　（一）解决信息披露中存在的问题

　　内部信息之所以产生，主要是由于信息披露不能真实、全面及时地让投资者获知，所以建立一个合理的信息披露机制是降低股市信息不对称程度的最主要、最有效的手段。

　　1、规范媒体的信息披露。一是整顿股评行业。长期以来，股评行业乱象丛生，很多人认为其成为机构投资者欺骗中小投资者的帮凶。实际上，如果这个行业能发挥其真正的作用，是有助于市场健康发展的，因此必须对股评行业进行整顿。二是建立官方媒体的信息披露责任制。官方媒体对信息审核应该从严把关，建立信息披露的责任追究制度，维护媒体的形象。

　　2、在信息的内容和深度方面加大披露力度。建议证券交易所在披露每日市场交易信息时，应该进一步将信息的内容具体化。例如，披露当天涨跌幅超过7%的股票的前10-20名交易者（不管是机构还是个人）的名称、交易数量、交易方向和所在营业部，明明白白告诉广大投资者是谁造成了股票市场的异动。

　　(二)建立内外配套的信息监管体系

　　信息能否及时准确地披露是解决信息不对称问题的关键，但信息披露要求本身并不能保证其在股票市场得到完全实施，还需要信息监管来监督其实施。因此，需要建立和完善证券监管的组织结构体系，逐步建立一套包括国家证券监管部门、市场交易组织部门、行业、中介机构和投资者利益保护组织在内的证券监管组织体系。

　　1、加强上市公司的内部监管。加强上市公司内部监管实际上是要求行业内部形成自律机制，要求股东大会和监事会能够做到不被公司利益所左右，能够站在一个比较客观的、理性的立场上监督管理公司行为。

　　2、加强上市公司的外部监管。一是加强法制建设。要针对股票市场尽快建立一个以《证券法》为中心的全面、完善的法律体系。在发现违规行为后，能够切实根据相关法律实施处罚，维护市场秩序，如此才能让市场建立信心，保持市场正常运转。二是规范审计行为。审计部门应该是监督上市公司的一道重要关卡，要坚决避免审计机构在利益驱使下，纵容各种违规行为，甚至为其遮挡、提供庇护，要坚持原则，规范审计。

　　（三）将现代科技引入监管

　　利用互联网建立一个完备的股票市场信息数据库。股票市场上信息庞杂、数量巨大。随着上市公司越来越多，法定要披露的信息越来越规范具体，如此大的信息量仅仅依靠有限的指定媒体来承载刊发明显不够。而互联网具有容量（存储量）巨大、传递速度快、方便通达的优点，恰恰可以弥补传统媒体的不足。因此，应该考虑充分利用互联网优势，建立起高效、充实、能够为广大投资者服务的股票市场信息数据库，为投资者提供全方位、长时期、客观充实的资料，切实帮助中小投资者缩小与机构投资者在信息占有方面的差距，实现市场的“三公”原则。

　　（四）从重处罚编造虚假信息和内幕交易行为

　　加大对上市公司、保荐人和相关中介机构的监管和检查力度，对发现弄虚作假、欺骗上市或上市后披露虚假信息的公司和机构，加大处罚力度，对投资者造成损失的，要支持投资者集体诉讼，获取补偿。加大对内幕交易行为的打击力度，规范市场参与者特别是关联人员的交易行为，严惩内幕交易参与者，塑造良好的交易环境。

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