E企业集团融资现状及成因分析

　　第三章 E企业集团融资现状及成因分析
　　
　　一、E企业集团的基本情况
　　
　　(一)集团概况 E企业集团是省属国有大型商贸流通企业集团,以生产性服务业、生产资料流通贸易为主业,经营范围涉及国内外贸易、实业加工、物流事业、金融投资等“四大”领域,和钢铁、能源、化工、商业地产、金融等‘’五大“业务板块。目前,该企业集团是国家重点培育的15家大型流通企业之一,连续11年挤身中国企业500强行列,在中国服务业企业500强中排名前百位。E集团现有直属(控股)公司11家,控股参股三级公司多达67家,员工达9万余人。为多业态综合型商社。集团总部组织结构图如下所示:【1】

　　(二)组织形式 E企业集团的组织形式为H型结构。母公司和子公司不是行政上的隶属关系,而是资产上的联结关系。集团公司持有子公司或分公司部分或全部股份,下属各子公司具有独立的法人资格,是相对独立的利润中心。集团公司凭借股权,在股东会和董事会的决策中发挥作用,并通过任免董事长和总经理来贯彻实施母公司的战略意图。

　　在控股公司结构下,E企业集团的管理偏向分权,各子公司保持了较大的独立性,除了内部结构较为松散的原因,E企业集团发展阶段和规模、发展的战略定位、产业定位等方面的特点,也决定了其较为分权的管理模式。具体因素有:

　　1、企业集团 规模E集团公司下属机构众多,地域分布广泛,管理链条较长,同时集团内部的局部利益与整体利益难以协调,故而不易集权管理。

　　2、企业集团 产业定位E企业集团以生产性服务业、生产资料流通贸易为主业,经营范围涉及国内外贸易、实业加工、物流事业、金融投资等”四大“领域,多元化的产业定位,更适宜分权管理。

　　3、企业集团 发展战略E企非集团在行业领域处于领先地位,具有较强的竞争力和话语权。近几年集团规模扩张迅速,在行业中的地位和影响力逐年上升。扩张战略下,更需鼓励子公司的开拓创新积极性,适合提高分权程度。

　　二、E企业集团融资现状
　　
　　(一)偏向分权的融资权限划分由于E企业集团H型的组织形式,集团管理模式较为分权,企业集团在融资决策权和资金管理权限的划分上也在一定程度集权的基础上,更偏向分权,具体情况如下:

　　1、融资决策权目前企业集团仍旧主要以各成员企业为融资主体,各成员企业根据自身融资需求制定融资决策。集团总部通过对下属公司担保业务的管理进行融资需求的把控,每年年末集团总部下达融资计划通知,下属二级成员企业按照集团总部的要求,根据公司经营发展需求及结合各公司”十二五“总体规划,报送下一年度融资计划,由集团总部审核批准后实施。集团总部根据融资计划及上年度各银行存量授信情况,选择合适的授信银行、确定总体授信额度、融资成本利率谈判、融资担保抵押的确定。由于集团总部只起到总体的业务指导的作用,融资的决策职能和融资主体仍然主要由下属成员企业承担,更侧重于分权管理模式。

　　2、资金管理权企业集团融资的核心优势就是集团内部资金市场,这离不开资金的运营和管理。目前,由于历史沿革问题等原因,E企业集团尚未建立起集团层面的资金集中管理平台。2012年起,集团上级主管部门推动了省属企业资金集中管控工作,E集团公司以此为契机,先后对集团资金管理情况进行了全面梳理,结合集团多业态、多经营网点等特征,在各成员企业上报资金管理方案的基础上制定了《资金集中监控管理工作方案》。按照分步走策略,首先在二级公司层面实现资金集中监控管理,逐步推动在集团层面全面实现资金集中监控管理。目前,集团总部全面开展了对子公司及所属公司银行账户的年度清理工作,完善集团银行账户开设的申请审批流程,各级公司新开银行账户必须以正式公文报集团总部,经财务中心审核,总会计师批准后方可开立。修订下发了集团资金管理办法,规范了资金支付授权审批权限。

　　目前,企业集团已在二级公司层面实现资金集中管控,一些管理规范的成员企业已运用资金管理系统或者银企直连现金管理系统。但未能在集团层面实现资金管理权限的集中,不能形成足够的拳头优势,与银行的谈判力度和话语权还不充分,未能充分利用企业内源资金和集团规模优势。

　　(二)主要融资方式
　　
　　目前,E企业集团主要依赖外部资金满足企业规模快速扩张带来的资金需求。而在外部资金的选择上,又以债务性融资为主。集团的主要融资方式如下:

　　1、银行贷款
　　
　　在经济转轨时期的大背景下,自成立以来,E企业集团的融资由财政主导型逐渐转向金融主导型,资金筹集方式也相应转向“债务化”,融资来源由财政拨款为主转向银订贷款为主。随着集团经营规模的不断壮大,投资项目逐渐增多,银行贷款规模不断上升。

　　近年来,E企业集团为促进成员企业上市进程,进行了一系列并购重组业务,同时向新兴行业进军,整合下属成员企业,通过改制重组,打造了专业市场开发项目、物流园区建设项目、废旧物资回收进行资源再生等产业,这些均离不开资金的投入。在此过程中,除了传统的短、中期流动资金贷款以外,集团还与大型国有银行对接创新了新融资品种,取得一系列专项中长期项目贷款,用以满足企业发展所需资金。目前存量银行贷款占集团融资规模的45%左右,其中短贷占比70%,长贷占比30%。

　　2、银行承兑汇票融资
　　
　　在出现临时性的流动资金周转紧张时,E企业集团会选择利用银行承兑汇票来融资和套利,融资数量占融资规模的20%左右。一般有以下几种方式-(1)开具银行承兑汇票来支付货物款项,以弥补短期资金的不足,节省现金流的流出。

　　(2)企业还可根据资金需要,将收到的银行承兑票据提前申请贴现或者背书转让,及时补充流动资金或支付货款。由于一般承兑汇票的贴现利率低于同期银行贷款利率,为3-4%o,如100万的承兑票据,其中存入银行的保证金比例达40-50%,由此可以放大信用,用更少的钱、更低的融资成本筹集更多资金。

　　(3)基于目前市场上的票据贴现利率f遍低于银行贷款利率的优势,集团企业会将银行承兑汇票贴现,融得的资金用来归还高息贷款。灵活运用贴现利率,票据融资的成本远低于直接贷款。

　　(4)将短期内即将到期的应收承兑汇票质押,作为保证金幵出银行承兑汇票对外支付,应收承兑汇票到期后收回的资金存入银行计算存款利息,待应付银行承兑汇票到期后用于兑付。这样可以充分利用时间差获取存款收益。

　　3、供应链融资

　　E企业集团的成员企业中,大宗商品贸易及进出口商品贸易营业收入占集团总营业收入的80%,资金需求量大、期限短,对资金的灵活度要求高,因而供应链融资是目前结合公司业务经营特点最好的融资方式。目前供应链融资额占融资规模比达20%。目前E企业集团所采用的供应链融资模式主要有以下几种:

　　(1)应收账款质押融资企业将所持有的应收账款债权质押给银行,作为取得银行授信的担保。应收账款的质押授信额度一般最长1年,最短6个月。由于该种模式对债权、债务单位的信用度要求较高,一般在集团内部企业的交易行为中使用。

　　(2)仓单融资企业以持有的国有商业银行认可的专业仓储公司仓单进行质押,向银行申请授信业务。目前集团所属成员企业与银行专门开通了电子仓单质押融资平台,所有在物流园区经营的商户凭物流公司出具的电子仓单即可向银行质押获得银行授信额度。此项业务的开展,不仅拓宽了公司经营范围,更是一次成功的营销案例,将尚未进入本园区的周边客户吸引到物流园区,但该项业务对公司的内部控制管理提出了更高的要求:即电子仓单的有效性(信息化管理)及实物的管理,同时加大了公司的融资风险。

　　(3)国内保理业务融资在集团所属企业与其他企业进行赊销方式下的交易时,银行会审核债务人的信用,承购买方的应收账款,并给予卖方一定比例的以收购款形式所反映的资金对价,然后再以一定方式向买方催还应收账款。保理期限原则上不超过1年。这种融资方式常用于集团所属企业的大宗商品贸易业务,实质上是一种应收账款买断业务,解决了企业应收账款资金不能及时回笼导致的资金紧缺问题。

　　(4)保单融资集团所属企并以其持有的国内贸易信用保单向银行申请融资,主要为进出口贸易常用。

　　(5)进口押汇和出口押汇融资集团所属企业在进口货物时,在银行给予减免保证金的情况下,委托开证行开出信用证,企业向银行申请并获得批准之后,可由银行在对企业保留追索权和货权质押的前提下为企业垫付款项,企业只需在规定期限内偿还银行押汇款项和利息。相应的,企业作为出口方,也可以提前收到银行塾付的款项。这相当于开证行给企业的一种短期融资便利。

　　4、民间借贷

　　虽然E企业集团具有银行机构贷款方面的天然优势,但由于近年来国家宏观政策对于钢铁贸易、房地产等行业的资金紧缩,相应板块的集团成员企业也深受影响,融资压力日趋明显,资金需求难以通过上述几种方式得到满足。而债券融资和股权融资的门褴又过高,因而另辟溪径,多头突破,通过资产管理公司和小额贷款公司等渠道获得资金,一定程度上缓解了资金需求的问题。

　　(三)资本结构不合理

　　在企业集团融资决策中,资本结构是一个核心问题,不同的融资渠道和方式反映在资本结构上,就会有不同的表现。而且,资本结构也直接与企业的财务风险相关。【2】

　　
　　由上表可知,近年来E企业集团的融资规模不断提高,资产负债率也居高不下。高负债率、高融资规模的状况使得大量的信贷债务增加了集团的负债规模,导致资产负债率上升。而对于企业来说,高负债或高权益的融资结构都不是最合理的,只有加权平均资本成本达到最低,企业价值达到最大时的融资结构才是晕合理的。E企业集团过高的财务杠杆效应也带来的较高的融资风险。

　　E集团公司的负债率目前在同行业中相比处于较高的水平,究其历史原因,在国内融资制度的转轨时期,国有企业集团的融资制度由财政主导型向金融主导型过度,相应地使国有企业的资金来源渠道发生了根本变化,银行取代财政成为资金供给的主渠道和枢纽。由于资本市场还很不完善,国民储蓄资金表现为待有银行的金融工具,国有企业资金的不足最终只能由银行来弥补。虽然近年来国有企业融资环境得到了改善,大中型国有企业开始股票融资,但中国证券市场目前仍处于初级阶段,与西方国家优先选择内源融资,最后选择股权融资的偏好顺序相比,国内企业集团融资偏好明显不同,选择渠道时必须综合考虑企业集团自身发展条件以及外部资本市场条件。E集团公司成立时间不长,盈利能力不并充分,自身积累不足,内源融资能力有限,同时资本市场融资渠道门滥高,集团母公司及成员企业还未能成功打造一家上市公司,在融资方式的选择上较为依赖间接融资,融资渠道单一,负债水平较高,债务成本抵消了财务杠杆利益,使得企业面临了较大的财务风险,在外部融资环境变化的情况下,公司偿债压力和经营压力倍增。

　　(四)融资成本较高

　　企业集团融资成本包括外部成本和内部成本两部分。外部成本是指发生在集团之外的成本,主要以市场资本成本为主,包括外部融资费用、负债利息、股票利息及利润分成等。内部融资成本主要以内部管理成本为主,包括集团内部融资管理及协调的费用。

　　E企业集团的融资渠道主要依赖银行贷款,负债融资占80%左右的比例,剩余部分则主要由承兑汇票融资和信用证融资等组成。对于E集团公司来说,融资成本的构成较为单一,主要为债务利息支出。虽然债务融资成本低于权益融资,但由于期限短,受资金流动性影响,还款压力受经营业绩的影响,高负债比使得公司的经营风险较大,时常面临债务到期资金短缺的压力,财务风险很大。近六年的利息支出与负债比率和同期人民币贷款基准利率对比表如下:【3】

　　
　　如上表可见,近几年成本利息率已非常接近甚至超过同期银行贷款基准利率。企业集团应该有的规模效应和协同效应并没有很好的发挥,可以节约交易成本的内部化市场交易以及规模优势下的议价能力并不显着。造成融资成本趋高现象的原因有:

　　1、外部融资环境变化,由于融资环境受国家宏观经济政策影响,融资环境的日渐趋紧,从紧的货币政策,使得固定融资成本增加,因利率上升,变动融资成本同时增加,E企业集团现有的融资方式受到影响较大。

　　2、由于E企业集团目前的资金管理模式,资金目前尚集中在集团下属二级公司层面,在集团层面未能形成有效的内源性融资平台,各成员企业分别以自身为融资主体,未能充分利用相互间冗余资金,无形中减少了最优的融资渠道,未能充分发挥集团内部节约交易成本的优势。

　　3、具有低成本性质的短期票据、中长期票据、企业债券等直接融资渠道,门滥较高,E企业集团作为国有企业,由于国家注入资本金较低,受各项财务指标的限制,目前公司未能成功发行,未能充分利用。

　　(五)资金使用绩效评价

　　融资绩效是指融资活动的经济后果和效率。广义的融资绩效应包括资金融入的绩效和资金融出的绩效两方面的含义。但从企业微观层面看,融资绩效就是企业融入资金的效率,也即狭义的融资绩效。一是资金融通过程中的绩效,即通过衡量融资成本、融资效果进行成本收益分析;二是融入资金的投资绩效。企业筹集资金的目的是为了投入使用,最终获利,因此,企业的融资效果最终会反应在投资结果上来,只有投资方向合理、投资效率高,才能保证融资绩效的最终实现。

　　本文主要从融入资金的投资绩效方面分析E企业集团的融资绩效。

　　在企业集团融资绩效评价过程中,应坚持以财务指标与非财务指标相结合、定性分析与定量分析结合的原则,以便全面反映企业集团融资绩效。在现有的绩效评价方法中,平衡记分卡、中国财政部规定的《国有资本金绩效评价指标体系》等都体现了这种思想。为了度量E企业集团融资绩效,本文参考《国有资本金绩效评价指标体系》来评价企业的资本效益情况、资产经营情况、偿债能力情况和发展能力状况等四项内容,在相关指标中做一些取舍后,主要指标构成如下表:【4】

　　
　　为了更好的比较分析E企业集团的融资绩效相关指标,本文收集E企业集团近五年来的财务报表数据,计算了以上四种类型的指标,并与商业银行授信所釆用的信用评价指标参考值作了比较。

　　以下为近5年E企业集团的主要经济效益和发展动态指标:【5】

　　
　　从上表可知,随着企业的经营发展,经营业绩的不断提升,E集团公司近年来净资产收益率较高,在一定的总资产周转率的基础上,集团的资产负债率偏高,接近80%,导致权益乘数偏高,财务杠杆作用明显,财务风险较大。同时,集团的销售利润率偏低,远低于一年期贷款利率,举债经营的风险较大,这也说明企业集团的总资产逐年增加,在规模增长的同时,企业的盈利能力增长较缓慢。相关的资产营运能力指标如应收账款周转率较行业水平来说偏低,随之带来的坏账风险,使集团应关注短期融资的合理规模。虽然总资产周转率保持在良好的水平,但相较于负债比例,相应的资产使用率不足以支持太高的负债。集团的流动比率也偏低,短期债务的偿付能力不足。总而言之,E企业集团在规模扩大的同时,管理效率并没有相应的提升,资金使用效率没有显着提高,表现出“大而不强”的特征。

　　三、E企业集团融资现状成因分析

　　(一)外部融资环境的变化

　　企业外部融资环境不仅为企业的融资提供了支持条件,同时也会对企业融资产生制约和千预。国内的经济环境变化和金融市场环境变化都对E企业集团的融资现状产生了影响。

　　1、银行体系流动性受限2013年以来国家货币政策仍旧趋紧,2013年6月份货币市场出现了一次较大的波动,大部分商业银行的流动性比率同比下降,部分银行存贷比超70%,货币市场利率大幅上升。随着银行揽储难度增大、结构错配、监管承压等各方面原因,银行流动性管理难度加大,为了应对随之而来的流动性风险,银行授信额度更加紧张,对于较为依赖银行信贷融资的E企业集团来说,取得银行信贷更加困难,贷款利率也随之上升,造成融资成本升高,融资风险也提高,资金需求压力增大。这种状况即通常所说的“钱紧”。

　　2、国家政策对部分行业的抑制近年来,国家对房地产调控政策未见松动,金融机构对钢铁行业的惜贷形式继续延续,这导致集团内一些传统型大宗商品贸易及房地产公司的融资难度加大。在E企业集团已取得的综合授信额中,银行受流动性影响,降低了一年期短期借款比例,加大了贸易性融资,期限更短,使得企业到期支付更加集中,偿债压力大,风险也随之增大。

　　3、利率水平波动2013年全年银行贷款利率水平波动幅度较大,年初较低,半年时点特别是12月份,利率水平居高不下。对于部分行业的成员企业来说,有时甚至在基准利率水平的基础上上浮20%都难以获得资金,一些成员企业不得不寻求民间借贷获得资金融入,极大的提高了资本成本和融资风险。

　　票据贴现市场交易活跃,受到货币市场利率和票据市场供求变化等多种因素的影响,以2013年为例,企业集团票据贴现成本全年成N型波动,年初利率水平为0.36%/月,6月高达最高值0.7%/月,临近年底又直线上升,高达0.8%/月。

　　同时受短期融资品种影响,到期债务集中度高,偿债风险大,同时融资成本也直线上升。

　　(二)未能合理选择融资主体

　　E企业集团为多业态母子公司控制关系。由于集团采用偏向分权的管理模式,各成员企业主要承担融资主体的责任。成员企业在融资之前,集团总部未能在整个集团内部根据融资额度、利率、期限等在成员企业内权衡选择确定融资主体,忽略了利用已与银行建立良好关系的公司进行融资。这样造成一些市场竞争力不强的劣势成员企业成为融资主体,在融资道路上步履艰辛,公司大部分的人力、物力、财力放在对外融资的沟通上,使得融资效率低下,而优势成员企业经营业绩好,负债率低,无需融资或较少融资,自身的融资优势效应未能在集团层面得到优化配置。这导致成员企业不能均衡发展,使得强者更强、弱者更弱。从理论上说,规模越大的企业,授信额度越大,谈判能力越强,取得的资金成本越低。对取得的资金在集团内部进行资源配置,这样可以有效发挥集团资源优势,合理确定各公司资本结构,有效降低融资成本。如向银行申请贷款,可以考虑选择规模大、设立时间较长、银行信用好、现金流量较大的企业作为融资主体。

　　(三)内源性融资能力不足

　　内源性融资主要是以企业内部的积累为主,将留存收益和折旧转化成为资本作为投资的资金来源。内源性融资不需要支付显性成本,也没有资金筹集费用,资金筹集方便、快捷,风险也较低,理论上应是企业融资渠道的首选。但E企业. 集团的融资渠道选择上主要依赖外部资金,对于内源资金的利用不足,这与集团的国有企业性质相关,具体体现在两个方面:

　　1、内源融资积累较为匮乏E企业集团是由省级行政事业单位改制而成,改制前成员企业仍处于财政主导型的资金分配模式下,经营形成的收益大部分上缴国家,由财政统一再分配。

　　这样的模式严重削弱了国有企业的资本积累能力。随着经济转轨,国有企业改制,企业集团的融资由财政主导型逐渐转向金融主导型,资金筹集方式也相应转向“债务化”,融资来源由财政拨款为主转向银行贷款为主。虽然获得了运营资本,但债务负担沉重,偿债压力也使企业较难实现资本积累,加上市场机制不健全,国有企业本身的管理机制等问题也放大了积累难的问题。对于处在发展阶段的E企业集团而言,追求规模扩张带动的投资增长,形成了很大的资金缺口,自有资本投入尚且不足,更难以形成积累。
　　
　　2、内源融资激励不足虽然国有企业改制对企业的盈利能力和积累能力有所改善,但从现有的体制上看,内源融资的激励不足问题仍然存在。产权主体的不明晰,使得企业缺乏有效的激励约束机制,企业的“内部控制者”会由于追求自身利益而忽视了企业的利益,由此导致企业短期行为严重,造成积累不足。目前,银行贷款仍旧是E企业集团的主要融资方式,作为国有企业,信誉高,市场优势明显,在取得商业银行贷款上相比中小企业和民营企业拥有天然优势,这种优势使得国有企业集团一定程度上忽视了预算软约束,融资活动中成本和风险意识不足,缺乏内源融资的动力。

　　(四)融资渠道较为单一

　　由于E企业集团是由行政体制下改制转体的国有企业集团,有着政府隐性担保的机制,集团获得银行资本更加便利,而取得银行贷款同时可获取负债经营带来的杠杆收益,也使企业更加倾向于使用这种方式。

　　在E企业集团商品流通领域的行业背景下,集团大宗商品贸易及商业连锁板块具有资金需求量大,周转快等特点,均采用了期限较短的银行贷款及供应链融资方式,而房地产板块因受国家宏观政策影响,多采用非银行机构借款或银行贷款。由于融资渠道单一,当国家宏观经济环境发生变化,企业面临的风险就会加大,就会寄易造成资金链的断裂。

　　尽管E企业集团在融资渠道拓展上做了大量工作,通过多途径有效解决了现有经营发展资金需求,但缺乏从金融市场融资的积极性和主动性,更多地是依赖银行贷款。

　　(五)管理层的成本观念和风险意识淡薄

　　在E企业集团目前的偏向分权的管理模式下,成员企业发展不均衡,各成员企业纷纷从自身利益出发,争取集团的资金支持,而较少关注成本。同时,作为国有企业,企业经营者市场竞争意识不强,在现有国有企业负责人定期轮岗制度存在的前提下,使得在位的各企业负责人短视行为的存在,缺乏长远规划,因而造成了企业管理层融资成本观念、风险意识不强。

　　融资成本观念不足在两方面:

　　第一,在企业在融资过程中,只考虑如何将资金融入的结果,而较少关注成本收益,筹资工作的立足点未能从企业的资本结构和综合资金成本角度出发,与“现代财务成本原理”违背,融资计划未能与集团长期规划结合。

　　第二,集团在盲目取得资金后,对于冗余资金未能进行合理的财务规划和理财,一定程度上造成了资金的闲置和浪费。

　　风险意识不足则主要体现在企业负责人较为关注其任期内的现金流情况,容易忽视企业资金利润率的高低,不关心企业资金成本的大小,更不关注融入的资金是否会造成企业资本结构不合理的结果,企业存在盲目举债经营的现象。

　　总而言之,成本观念和风险意识的淡簿使得企业的融资活动存在一定的盲目性和随意性。