中国股市持续低迷的危害、成因及解决措施

　　中国股市自创办至今，逾经23载，虽有过辉煌，但更多忧伤。牛路短暂，熊途漫长。中国股市长期处于沉闷、低迷的局面。这与中国的经济大国不符，与中国的经济增长不符，更与建设和谐幸福中国、实现强大的中国梦不符。

　　本文从阐析中国股市持续低迷的表现、危害性入手，尝试深入分析导致中国股市持续低迷的主要原因，全面探讨振兴中国股市、解决中国股市持续低迷的主要对策。

　　一、中国股市持续低迷的主要表现及其危害性

　　（一）中国股市持续低迷的主要表现

　　中国股市持续低迷是指股票交易市场价格指数萎靡不振、低位运行、股票成交量萎缩不前、低水平交易的一种股市现象。中国股市自1990年年底创办开市以来，虽曾有过1999年、2007年等令投资者振奋人心的辉煌，但更多的是留给投资者的忧伤。特别是进入2009年以来，中国股市每况愈下，进入了持续低迷的漫长熊途。

　　其主要表现为：

　　1.股价指数从顶部大幅回落，欲振乏力，持续在低位运行。自2007年10月16日中国股市创下6124点（沪指，下同）以后，由于受各种因素特别是由于美国次贷危机引发的世界金融风暴的影响，中国股市一泻千里、一路走低，跌至2013年6月20日的1849点。期间虽曾偶有反弹，但却止步与2500点之下，未达跌幅的15％，未达至高点的40％。目前一直徘徊在2000点至2200点之间低位运行。而这中间美国股市已从低位的7000多点（道指，下同）拾级而上、不断攀升，并已于2013年3月冲破2007年的历史高点14198点，至今已屡创新高，目前已达16000多点。香港恒生指数也已创历史新高达到26000多点[1]。

　　2.上市公司股价大幅下跌，股票市值大量蒸发，投资者损失惨重。上市公司股票平均价格从2007年的约30元跌至2013年的约10元，跌幅达66％；上市公司股票总市值从2007年年底的约50万亿元降至2013年年底的约30万亿元，降幅达70％，投资者损失达60％以上[2]。

　　3.股票交易量大幅萎缩，成交量持续低迷，证券公司经营困难2006、2007年沪深两市日均成交量达到近4000亿元，2008年以来，两市日均成交量不足2000亿元，不足原来的50％。由于股票交易量大幅萎缩，大部分证券公司业务量大幅下降，经营惨淡，面临亏损，有的甚至濒临倒闭风险。

　　4.上市公司平均市盈率大幅回落，远低于发达国家成熟股市平均市盈率和本国标准市盈率。我国上市公司平均市盈率已由2007年的40余倍回落至目前的约10倍，远低于欧美发达国家成熟股市平均市盈率15－20倍的50~100％；更远低于我国标准市盈率（1／3.25％）约30倍的200％。

　　（二）中国股市持续低迷的危害性

　　对于股市持续高涨、过度投机、导致泡沫的危害性，理论界早已深入探讨、基本形成共识。

　　但对股市持续低迷的危害性理论界探讨较少，研究也欠深入。其实，股市持续低迷的危害性与股市过度高涨相比亦毫不逊色。从总的大的方面来说，股市既是一个国家（或地区）政治、经济状况的“晴雨表”，又是一个国家（或地区）政治环境、经济发展的综合信心指数。一个健康持续向上的股市，说明该国（或地区）的投资者对本国的政治安定、经济稳定、发展前景充满信心；一个持续向下、低迷的股市，说明该国投资者对本国的政治环境、经济形势和发展走势缺乏甚至失去信心。股市持续低迷的危害性具体和主要表现为：

　　1.上市公司的投资价值和市场价格被严重低估，不仅严重损害了上市公司的企业形象，而且很容易导致上市公司资产特别是国有资产的流失。譬如目前已有多家上市公司股价已别破净资产，如被外国投资基金购买，无异于资产流失。

　　2.投资者的投资热情和正当收益被严重挫损，不仅极大打击了投资者的投资信心，而且很容易给社会经济秩序埋下隐患和危机。据统计，目前中国的股民已减少了60多万户，60%已成为“僵尸”账户[3]。

　　3.由于股票交易市场的低迷，股票发行市场的发行空间和时间被严重限制，不仅拉低了股票发行的价格，而且很可能导致股票发行的减少甚至停止，影响整个证券市场的发展壮大。

　　4.证券投资渠道和方式被严重扭曲，不仅致使证券投资和证券市场的萎缩，而且会导致整个社会投资渠道和结构的严重失衡。据有关研究表明，中国持久不衰的“房地产投资热”和“居高不下，越调越涨”的房地产价格，与中国股市持续低迷，投资者对股票投资市场失去信心，证券市场资金外流，集中流入房地产行业存在紧密的因果关系。

　　二、中国股市持续低迷的主要原因

　　导致中国股市持续低迷的原因是复杂的，甚至是高深莫测的。以笔者的认识水平，认为最主要的有以下六个方面：

　　（一）对中国股市的地位缺乏科学正确的定位

　　中国股市是中国经济改革的产物和重大成果之一。从其建立到发展都有探索和试验的成份。对其在中国金融市场，在国民经济体系中的地位缺乏深入的研究，更缺乏科学正确的定位。仅把它当作中国金融市场中无足轻重的一个补充。国民经济市场体系中微不足道的一个附属。对其地位、作用肯定的少，指责的多，对其发展扶持的少，打压的多，严重影响了中国股市的持续健康发展[4]。

　　（二）对中国股市的功能缺乏科学全面的发挥和运用

　　长期以来，中国股市一直被当作“国企解困”、“企业融资”的工具，成为企业原始股东暴富的“天堂”，上市公司的“提款机”。对其融资功能发挥和运用得淋漓尽致，甚至登峰造极，而对其资源配置、投资增值等功能考虑甚少，运用不当，存在“重融资，轻投资”的严重问题，导致中国股市的功能缺失。

　　（三）对中国股市得调控缺乏科学有效的手段

　　中国股市一直有“政策市”的称号，究其原因就是政府对股市调节控制主要依赖有限的行政干预资源，通过提高或降低股市印花税、股票交易佣金比例，停止、减少或增加IPO等行政性措施为主的手段，来打压或刺激股市达到调控的目的。这些手段，存在“方法单一”“效应刚性”等问题，缺乏多样、灵活、有效的调控手段。

　　（四）对中国股市遗留的“大小非”问题缺乏行之有效的解决方法

　　由于中国股市的历史原因和制度缺陷，给股市遗留下不少历史问题，其中最大的是“大小非”和“大小限”等问题。目前股市“大小非”和“大小限”合计高达1.2万亿股，是沪深两市流通股的两倍多。“大小非”问题不仅造成了沪深股市潜在的严重的供大于求的局面，而且极大的影响了股票市场的估值体系。无论这些限售股是否会真正的流入二级市场，但对中国股市特别是投资者来说都是悬在头上的一把利剑，对股票市场信心和流动性都会造成致命的威胁。

　　（五）对投资者利益的保护缺乏完善有效的保障机制

　　在股票市场，作为股票需求和购买方的投资者是最主要和最重要的主体。没有投资者就没有股票市场。股票作为一个投资与投机并存、收益与风险同在的市场，投资者固然要坦然接受和承担应有的风险，但其正当合法的投资权益理所当然应当受到严格的保护。但在我国投资者的合法权益不仅不被保护反而被忽视，甚至被践踏，很多投资者被虚假信息，”包装“报表，股价操纵所害所损。中国股市变成了“政府与企业博弈”“上市公司与股民博弈”“庄家与股民博弈”的投机“赌场”。

　　（六）对股票投资价值的评判缺乏科学权威的指引标准

　　对中国股市的指数水平是高还是低，是投资市还是投机市；对中国股市上市公司的股价水平是高还是低，是否有投资价值等问题，理论界一直争论不休，众说纷纭，难达共识。对股票投资价值的评判依据不明、标准不一，缺乏令人信服的科学权威性的标准。股市股票估值体系混乱。

　　三、解决中国股市持续低迷的主要对策

　　中国股市持续低迷已成为影响我国金融和经济发展的重大障碍，解决或缓解这个积累沉疴刻不容缓。导致中国股市持续低迷的原因是复杂多样的，要从根本上解决这个问题，振兴中国股市，必须多管齐下，标本兼治，实行系统性的综合治理。

　　（一）深入探讨中国股票市场在我国宏观经济市场体系中的真正地位，正确认识，明确定位。

　　现代经济是市场经济，市场经济从本质上说是一种发达的货币信用经济或金融经济。金融或金融市场运行正常有效，则货币资金筹集、融通和使用就能正常有效，社会资源就能得到来合理的配置，就能促进国民经济的良性循环；相反，金融或金融市场运行失常无效，就会导致国民经济的失调甚至崩溃。金融市场在现代国民经济中处于“核心”的地位。

　　金融市场包括货币市场和资本市场。金融市场的核心是资本市场，资本市场的核心是股票市场。因此，股票市场是现代国民经济核心的“核心”或称为“内核”。股票市场在国民经济中的“内核”地位或作用，一是因为股票市场是一个国家最重要和最主要的筹集长期资本的市场，国民经济中的各行各业主要通过股票市场发行股票筹集和解决长期稳定的资金需要。股票市场运行和发展的好坏直接关系到一个国家长期资本融资的功能、投资的能力和数量，直接影响到国民经济的发展。二是因为股票市场是一个成熟市场经济国家最重要和最主要的资本流通和投资的场所。成熟发达市场经济西方国家，通过股票市场进行资本流通和投资的占全部资本和投资的60％以上。如美国是73％，日本是71％。三是因为股票市场是一个国家最重要和最主要的宏观调控的场所。国家通过股票市场的调控，既可以调控宏观经济的增长速度，又可以调控中观经济的产业结构，也可以调控微观经济的企业结构。四是因为股票市场是一个国家最重要和最优秀企业的集中地。

　　股票市场的准入有严格的规定和标准，能进入股票市场的上市公司绝大部分都是一个国家中最重要和优质的在国民经济中具有举足轻重地位的企业。股票市场的变化反映的主要是这些企业经营、业绩等的变化情况，是上市公司的“温度计”“血压表”。五是因为股票市场是影响一个国家经济总量和国民财富变化的最重要和最主要的市场机制。股票总市值、上市公司的股票价格、证券公司和基金公司的盈亏、股民基民的盈亏等，都随股票市场的变化而变化，随股票价格的变动而变动。

　　如若明确了股票市场在整个国民经济市场体系中的“内核”地位和作用，就必须高度重视对这个“内核”的培育和建设，多方呵护、精心打造，把它建设成为“融资投资相宜、调大控小有序、反映经济有效、保障财富有道”的健康和谐市场。

　　（二）深入研究和正确发挥股票市场的功能，全面科学发挥股票市场的功能作用，实现融资功能和投资功能的良性循环。

　　股票市场有诸多功能，最基本的是融资功能和投资功能。融资和投资是互相联系、互相影响、互相融合的有机统一体。有投资必然有融资，有融资必须有投资。没有投资就没有融资。

　　投资功能的萎缩或弱化会导致融资功能的减弱。

　　长期以来中国股市“重融资，轻投资”，导致了中国股市的一蹶不振，持续低迷，造成了与成熟股市以及国际投资大师巴菲特倡导的长线投资理念背道而驰的“长线不如中线、中线不如短线、短线不如不投”的怪异现象。在中国大多数投资者持有的股票时间越长，亏损越严重。投资亏损的效应令投资者和国民“谈股色变”、“谈股生畏”。中国股市投资功能的缺失，也导致了股市融资功能的大幅降低。由于股市的暴跌和低迷，政府被迫多次停止新股发行。

　　最近政府欲重启已停止一年多的IPO，结果股市应声大跌，重启IPO前途迷茫。政府及相关部门应正视中国股市已处于持续低迷、严重低估的客观而严峻的事实，暂时弱化或牺牲股市融资功能，强化和提振股市投资功能，忍痛割爱，再暂停IPO1－2年，让中国股市好好休养生息、恢复元气。待中国股市回复上升到3500~4000点（沪指）的合理投资区间，再重启IPO。这样才能实现股市融资和投资功能的良性循环。

　　（三）加快研究和健全中国股市的调控手段，建立灵活多样、行之有效的股市维稳调控机制。

　　1.认真总结和吸取过去以行政手段为主的调控股市的经验教训，扬其所长，避其所短。行政调节手段的特点是力度大、见效快，缺点是刚性强、杀伤力大。其效果往往是一边倒，致使股市大起大落。此手段只适合股市极其低迷或极其高涨时采用，一般不宜经常使用，频繁使用就会产生“政策市”。

　　2.研究建立股市平准基金。借鉴一些发达成熟股市国家的做法，研究建立我国股市平准基金。平准基金由财政部门拨资建立，由证券监督管理部门和证券投资者保护机构共同组成平准基金委员会掌管。平准基金的使用应由平准基金决策委员会讨论表决后实施。平准基金的作用主要是在股市持续低迷或非理性暴跌时买入股票，在股市持续高涨时或非理性暴涨时卖出股票，向投资者传递政府对股市的态度和倾向性，以达到稳定股市的目的。

　　3.研究给予中国人民银行开展以股票买卖为对象的公开市场业务，强化我国中央银行对股市的调控能力和作用。通常中央银行调控宏观经济有三大手段：存款准备金率、再贴现率和公开市场业务。而我国央行即中国人民银行目前只有存款准备金率一个手段，中国人民银行对宏观经济的调控能力非常有限，对股票市场的直接调控几乎没有，建议加强中国人民银行在宏观经济调控中的功能，增加其运用公开市场业务的调控手段，开展以股票特别是大盘蓝筹股为主的公开市场业务，增强对宏观特别是股票市场的调控能力，在经济过热，股市过于高涨时卖出股票；在经济过冷，股市持续低迷时买入股票，以维护经济和股市的稳定。

　　（四）重视和积极探讨解决“大小非”问题的对策，为中国股市的健康发展清障护航。

　　对如何缓解“大小非”对股市的冲击等问题，理论界作了不少探讨，提出了不少有益的建议，政府管理部门也出台了一些管理办法和指导性意见，做了一些切实有效的工作。但对此问题的解决以及给市场的信心、定心、放心尚远不足够，有待全面加强。

　　1.政府证管部门应坚定表达观点、态度、立场。表明政府和证管部门高度重视历史遗漏的股改问题，有信心、有能力、有办法妥善处理解决好“大小非”问题，让市场吃“定心丸”，给投资者予信心。

　　2.加强与投资者的沟通和宣传，增加“大小非”解禁上市交易情况的透明度。公布“大小非”解禁多年来的减持和增持情况，用数据说明减持和增持总体是基本平衡或增略大于减的市场事实；分析“大小非”减持或增持的时间，说明“大小非”“高减低增”的市场规律，表明“大小非”只是打压股票市场的一个隐形核弹、“空头打击多头”的一个借口，并未构成对股票市场尤其是低迷股市的实际“抽血”和冲击。

　　告知投资者理性对待“大小非”问题，不要“谈非色变”，恢复投资者对中国股票市场未来发展的信心。

　　3.建立“大小非”价格自锁流通机制，维护上市公司股价的合理稳定。证券监管部门应总结和借鉴“三一重工”“锁一爬二”的“大小非”增减安排模式，结合我国大多数上市公司的实际，建立我国上市公司“大小非”流通价格自锁机制。本着“稳定、保值、责任”的原则，明确规定公司股票市场价格跌破公司净资产以下、或在合理市盈率以下、或在发行价格以下，自动锁定“大小非”限售股票，禁止其上市流通。以维护市场的稳定、公正，保障公司资产的安全和社会责任的担当。

　　4.加快股票结构改革，创新试点“大小非”转设优先股工作，按照国际通常惯例或做法，股票按其权益、业务不同划分为普通股和优先股。普通股是享有广泛权益，承担着广泛义务的股票；优先股具有优先分配预先约定的较高比率的股息，优先分配资产（指破产时），但没有投票权，上市流通受到一定限制的股票。

　　我国目前的股票都是普通股，尚没有优先股。

　　从“大小非”形成的历史看，它原来是被限售的；从“大小非”解禁上市交易的现实看，由于其数量庞大，市场不胜负荷，“大小非”的上市交易实际很少，比例很低。大部分的“大小非”都被“冻结”。从实际出发，把部分或大部分“大小非”转变为“优先股”，不失为解决“大小非”问题的创新之举。“大小非”转变为“优先股”，很多优先股会变成分现派息多、分红比例高的优质股，就可以极大吸引社保基金、保险基金、企业年金等以倡导长期投资理念、以长期保值、增值为目的的股市长期投资基金的青睐。这既有效缓解了“大小非”的市场压力，又较好解决了股市一直存在的“一股独大”问题；既保障了投资者和投资机构的投资收益，又有利于股票市场的稳定。可谓一箭双雕，皆大欢喜。

　　（五）建立和完善投资者利益保护体系，切实保障投资者合法权益，增强投资者信心。

　　投资者权益，内容繁杂，形式多样，但最主要的包括股东知情权、事务监督权、投票表决权、利益保障权、利益损害赔偿权等。政府政法和证券管理部门应从中国及其投资者的实际出发，去繁就简，有目的、有重点地做好投资者权益的保护工作。当务之急是尽快做好以下工作：

　　1.建立独立、有效的证券司法体系。我国证券投资者权益受损，最大的原因不在于立法不完善，而在于司法维护艰难。在实践中，投资者调查难、取证难、听证难等是常见问题，司法求偿困难重重。应不断扩大和加强证券管理部门的立法权，建立独立、有效的证券公司法体系。这样，既可独当一面地为投资者受理和展开司法诉讼活动，也可以为投资者提供法律咨询和法律援助。

　　2.建立和强化投资者利益保护机构，建立投资者利益保护机构，既是风险防范机制，又是风险治理机制。在股票市场培育发展阶段，设立投资者利益保护专门机构，对增强投资者信心，保障股票市场长期稳定发展具有重大意义。美国设有为保障投资者利益不受意外损失而设立的证券投资者保护公司；加拿大设有对因证券经营机构破产而承受损失的投资者予以补偿的投资者保护基金。我国应根据自身的实际情况，借鉴美国、加拿大的成功经验，尽快设立专门的投资者利益保护机构，完善和壮大我国证券投资保护基金，以直接经济形式补偿投资者的经济损失，切实保障投资者的合法投资权益，以拯救我国濒于崩溃边缘的投资者信心。

　　3.研究、制定和颁布专门的投资者保护法。把投资者的各项权益、权益受损害的各种行为、投资者的诉讼程序、利益赔偿诉求等列入和提升到法律层面，制定和颁布专门的投资者保护法，使得投资者得合法权益在遭受损害时得到保护，真正做到有法可依，违法必究。

　　4.完善证券市场信息披露制度。以法律形式规范上市公司得信息披露行为。明确规定上市公司必须保证其披露信息得真实、全面、及时；增加信息披露的内容和频率，要求每周一报，有话则长，无话报安；加重对上市公司违规信息披露行为的惩处力度，对利用虚假信息操控市场获利的要全部予以没收，还要处以重罚和追究刑事责任。

　　（六）探讨和确定中国股票投资价值评价指标体系，客观公正对股市和股票投资价值作出正确评判，引领投资者的正确投资理念[6]。

　　1.衡量股票投资价值的主要指标：

　　（1）市净率＝股票价格／每股净资产。市净率越高投资价值越低；（2）获利率＝每股股息／每股市场价格×100％。获利率越高，投资价值越大；（3）本利比＝每股股票价格／每股股息。本利比越小，投资价值越大；（4）市盈率＝每股股票价格／每股收益。市盈率越小，投资价值越大；（5）标准市盈率＝股票收益／基准利率／股票收益＝1／基准利率。标准市盈率越大说明基准利率越低。标准市盈率高于股票市场、行业或上市公司平均市盈率，说明该股票市场、行业或上市公司股价偏低，具备投资价值。

　　2.股票投资价值衡量指标的分析评价。

　　（1）市净率是通过股票价格与股票每股净资产的对比而提供一个相对稳定，从直觉上比较清晰的衡量股票投资价值的指标，如果与其它实行一致会计标准的同类公司作比较，是一个能较好评价股票价值高估或低估的指标。但市净率的计算会受到会计核算标准和不同行业特点的极大影响，如折旧和其它会计变量不同，计算出来的市净率也会大相径庭。所以市净率不能作为全面、综合反映股票投资价值的指标，只能作为个别同类公司、相同行业进行比较的参考指标。

　　（2）获利率和本利比都是通过上市公司所派发的每股股息与其市场价格的比较来衡量该公司的投资价值。但由于股息的多少除了决定于公司的获利能力外，很大程度上还取决于公司的利润分配政策或方案，而各上市公司的利润分配方案是不一样的。所以它反映的只是一个短期投资回报的指标，不能客观、全面、长远地反映股票的投资价值。

　　（3）市盈率避免了市净率中资产净值计算的不可比性，克服了获利率和本利比的主观随意性和短期性，把股价与企业盈利能力和发展潜力结合起来，对评判股票投资价值更具公平性、客观性和长远性。市盈率是衡量投资价值的最佳指标。

　　（4）标准市盈率是根据一个国家（或地区）的基准利率计算出来的，基准利率不同，标准市盈率也就不同。标准市盈率只能在基准利率相同的国家（或地区）进行横向比较；标准市盈率是衡量和计算一个国家（或地区）股市股价水平高低，投资价值大小的一个相对指标。

　　一个国家（或地区）的股市平均市盈率高于标准市盈率，说明股市股价偏高，投资价值较低，应注意控制和回避投资风险；相反，一个国家（或地区）的股市平均市盈率低于标准市盈率，说明股市股价水平偏低，投资价值较高。政府及证券监管部门应实施鼓励投资股票的政策措施，提振股市。

　　3.股票投资价值衡量指标的应用。

　　（1）建议由证监会根据央行的基准利率和市场利率情况，计算和发布静态标准市盈率和动态标准市盈率。如以现时中国人民银行的基准利率3.25％（一般以一年定期储蓄存款利率为参照）计算出来的静态标准市盈率约为30倍；如考虑现实经济生活的市场利率大致为5－6％，计算出来的动态标准市盈率为16－20倍。

　　计算和公布标准市盈率，一方面可以向社会和投资者传递当前股票有否投资价值的信息；另一方面可以向政府有关部门明示当前中国股市是偏高还是偏低，以促请作出正确的股市政策导向。如当前的中国股市，平均市盈率约10倍，远远低于静态标准市盈率30倍的200％，也远低于标准市盈率16－20倍的60－100％，说明中国股市已严重低估、低迷，呼吁政府有关管理部门必须意识到中国股市的严峻性和危险性，尽快采取强有力措施，提升和振兴中国股市。

　　（2）建议由证券交易所计算和发布股票市场、公司行业、地域板块以及上市公司的平均市盈率，并对各行业、地域、上市公司的平均市盈率进行排名，供投资者在投资选股时参考，引导投资者据此分析、判断投资的风险和收益，引领投资者树立正确的投资理念。

　　参考文献：
　　[1]百度网页[DB/OL].
　　[2]金融界网页[DB/OL].CN.2006.1-2014.5.
　　[3]广州日报[J/OL].
　　[4]肖斌.对我国股票市场几个重大问题的认识[J].广东电大学报,1999(2).
　　[5]孙秀兰.积极采取对策、解决“大小非”问题[J].经济研究参考,2009(3).
　　[6]肖斌.标准平均市盈率是正确衡量和评价一国股市投资价值的唯一指标[J].广州电大学报,2006(4).