房地产投资信托基金税负研究引言

　　第一章 引言

　　第一节 选题背景

　　自古以来，财富累积和土地分配利用始终密切关联。检验全世界排名前 100 的富豪排行榜，我们会发现从事与房地产或土地有关的行业的人数在一半以上。在很多发达国家，总是出台一些政策来鼓励投资者投资于房地产，以期达到财富均衡以及社会稳定的目的。

　　为中小投资者能够参与并分享到房地产投资的利益，美国国会于 1960 年审议通过了《房地产投资信托法》并从此创设了一种新型的房地产融资工具--房地产投资信托基金（简称 REITs）。从此打破了房地产开发商对其的垄断地位，有效地将房地产市场与资本市场连接起来，以此为基础建立了房地产资本市场。1980 年后，为了取消 REITs 不能直接拥有不动产的限制，美国政府重新修正并通过了《税收改革法案》，REITs 得益于此将其优势进一步得到发挥，20 世纪 80 年代之前 REITs颓势才得以扭转。

　　继美国之后，REITs 先后逐渐被大洋洲、欧洲等国家所引用。然而，REITs 在亚洲范围内起步最晚，最先引入 REITs 为日本，之后新加坡也为了完善房地产市场，借鉴美国的模式建立 REITs。1997 年亚洲金融危机发生之后，一些国家深刻认识到完善资本市场的重要性，纷纷开放金融市场，形成多样化资本结构。近年来，日本、新加坡、韩国等纷纷建立了 REITs 公司的市场，中国香港和中国台湾地区的 REITs 市场也在快速发展过程中。

　　在我国现行经济环境下，由于不动产市场的宏观调控力度不断加强，银行不断收紧对房地产企业的贷款，导致我国房地产融资渠道过于狭窄，融资成本逐年上升。房地产企业面临紧缩的信贷市场，迫切寻找除银行以外的信贷资产。另外，国内投资者对现有的投资品种需求上升，不能满足所有投资者的投资需求。并且，我国投资品种的风险结构并不合理，存有风险错配的矛盾。因此，完善我国金融市场，寻找具有低风险的投资品种是现在必然趋势之一。而美国发展的 REITs 具有为房地产企业融资的功能，疏通房地产资金梗阻，为有意向投资房地产市场的中小投资者提供机会，这正好符合我国完善金融系统的需求。

　　虽然我国《信托法》、《资金信托管理办法》已出台十二年多了，但与信托配套的税收制度却一直还在研究制定过程中。REITs 从本质上分析，其应属于信托投资基金范围，而我国并没有为信托投资基金专门设立法律法规，与其相近的也只有《信托法》与《基金法》，《证券投资基金法》仅限定了契约型的信托范围内，与信托投资基金本质上不相符。因此，我们可以借鉴的法律法规只有《信托法》和《基金法》。美国对 REITs 设定的税收优惠比较多，其中包括公司在设立 REITs时，只要合乎其税法规定，则无须缴纳具有优惠条件的税收。在我国，REITs 在交易环节产生资产让渡过程，根据税法需要缴纳营业税、印花税、契税、土地增值税等一系列税收。特别是针对信托公司在管理运营信托财产过程中，产生的信托收益缴纳所得税，投资者转让资产过程中，也需要缴纳所得税。由此看出，有重复征税情况的发生，大大降低投资者的收益。

　　第二节 论文研究目的与意义

　　自 20 世纪 90 年代以来，资本市场得到了空前的发展，全球化进程加速，因此，我国也应当将房地产业尽快融入到其全球化的浪潮当中。我国拥有 13 亿人口，并且经济处于高速发展阶段，因此发展我国房地产业对其具有战略意义。由于房地产本身不可移动、不可分割，且投资金额庞大，有较差的流动性，易于导致投资房地产过于集中而产生资金缺口，因此，房地产金融与房地产业的良性发展紧密相连，息息相关。

　　因此，绝大多数房地产投资者首先要考虑的是如何在满足房地产投资资金需求充足的条件下又能够保证投资资金的安全性，对比发达国家，我国房地产的融资方式还处于初级的阶段，存在以下几个问题：（1）我国房地产金融市场结构不完善。在我国，保险机构以及担保机构极少参与房地产抵押贷款，仅有银行金融机构在贷款中自担风险，举步维艰。（2）我国房地产市场的融资渠道单一。目前我国仅存有两种融资渠道，第一是政策性资金，例如住房公积金；第二是银行金融机构用储蓄吸收来的资金。（3）房地产金融业的法律法规不完善。如我国早已出台的《担保法》等法律法规由于缺乏实际的可操作性，导致已出台的政策没办法很好的实施出来，而一些针对性的法律规章如产权法、房地产交易法还未出台。在这些所有的问题中，我认为房地产业的融资渠道单一化是最为突出的问题。2003 年 6 月由央行发布的《关于规范住房金融业务的通知》（即“121 号”文件）之后，融资渠道单一的问题更为凸显了出来，银行对房地产业的保证及支持力度大大降低。

　　显然，我国房地产金融业的相较于外国的滞后性，已经开始制约着我国房地产业可持续发展。因此，我们必须要加快金融产品的创新，引入国外发展良好的房地产信托基金，多渠道发展房地产融资方式，防止融资风险过于集中，保证房地产业健康发展。遗憾的是，我国现行的法律法规中并没有对 REITs 有明确的规定。美国房地产投资信托基金拥有百年的发展历史，其不仅仅有完善的法律法规，运行也相对于其他投资品种更为稳定。

　　值得一提的是，美国在上世纪 60 至 70 年代才真正的发展房地产投资信托基金，这与我国现在的金融环境相似度极高，都是分散的小投资者掌握着大量的闲置资金，由于房地产融资渠道的限制，他们无力投资到房地产中，在此情况下，美国于 1960 年正式确立了房地产投资信托基金制度，并延续至今，成为维系房地产资金供需的纽带。通过研究国外房地产投资信托基金制度，尤其是美国发展房地产投资信托基金设立的制度，有助于我国建立房地产投资信托制度并拓宽融资渠道。

　　目前，由于我国并没有专门针对房地产投资信托基金的规章制度，尤其在税法上，更没有明确规定房地产投资信托基金的征税基础、费率以及课税环节，导致了其重复课税以及税负过重的问题。为此，房地产投资信托基金专题研讨会于 2009年在北京召开，正式提出了建立与我国经济相匹配的税收政策，并坚持税收中性原则，提高其收益性、流动性以及成长性，并推动房地产投资信托基金的发展。因此，结合发展成功的美国等发达国家针对房地产投资信托基金的税收优惠政策，分析其税负情况具有现实意义。

　　第三节 论文研究内容与思路

　　本文是对涉及 RETIs 税收制度的研究，尤其是引入一个新型的金融工具并对其的制度方案进行探讨。由此产生的对一种制度的详细分析，会引入大量的专业性术语，基于此本文大量采用了各种经济学分析方法，对 REITs 进行全面解析，让读者更深刻的了解 REITs 的利与弊。这其中选取美国作为主要的比较对象，一方面是因为美国早在 1960 年便创设出 REITs 理论并用于实践中，其发展历程不仅漫长，而且经验丰富，因此我国想要引入这一制度可以先借鉴美国的发展模式；另一方面，美国 REITs 在发展过程中也充分暴露一些问题所在，我国可以在引入时为训。其它国家大都处于起步阶段，其中以澳大利亚引入最早，他们在发展过程中都或多或少的遇到与美国相同或相似的问题，而相较于亚洲，选取了经济发达且发展良好的香港。

　　第四节 创新点与不足

　　目前，专家学者们队 REITs 的研究仅停留在通过对比美国等发到国家地区的税收政策，得出我国存有纳税义务不明确、重复征税以及税负过重等问题，或者只是通过研究国外 REITs 模式，对如何引入 REITs 模式进行分析，而没有追究更深如体制以及税制等更深层次来配套 REITs 的实施。本文认为，REITs 在美国发展速度以及规模如此惊人，全是因为其税收政策驱动，其他国家也是如此。因此，税收对 REITs 的发展成为一项至关重要的因素。基于此，本文重点选取了美国、澳大利亚、香港三个发展 REITs 具有代表性的国家或地区，由此分析我国发展 REITs遇到的税收问题，通过统一的税负示意性测验，比较其税负比例以及投资回报率，从而得到启示，进一步构建适合我国发展 REITs 的税收制度，这是本文的创新点所在。

　　本文的不足之处在于，由于篇幅所限，在税负示意性测验中，没有充分考虑各个国家不同情况下税收政策的不同，而只是按照平均税率对其进行大概测算，得出的数值与实际存有偏差。而之后构建的税收体系，由于受本人水平所限，未能进行详尽的分析，构建的税制可能并不完善。

　　第五节 文献综述

　　一、国外发展 REITs 探究

　　美国对比目前所有发展 REITs 的国家中，其规模当属最大，配套制度也相应的更为成熟。在全球 REITs 市场中，美国份额占比高达 90%。因此，在同类市场中，美国对 REITs 的研究文献最多、研究范围最广、深度最深。自 20 世纪 60 年代至 80 年代中期，主要是对 REITs 定性研究，80 年代中期之后逐步转为定性分析。Decker（1996)针对归纳总结了美国 REITs 的发展历程以及相关法律法规的演变过程，通过分析 20 世纪 90 年代之后 REITs 发展变化，分析 REITs 与商业地产的相互影响，指出中小投资者都可以参与投资 REITs。Capozza and Seguin (1997)通过贝叶斯随机模型研究发现，REITs 的效率会随负债的提高而降低。Garriganand Parsons (1998)全方位的研究了美国 REITs 的发展模式、运行方式、投资组合以及内部管理等，得出最佳投资组合以期得到最大收益。Haddock(1999）将 REITs与其他证券进行对比分析，得出 REITs 税负以及收益风险都比证券要低很多，同时比债券的收益高并且可获得资本利得收益。

　　Scherrer(2003)通过实证研究，表明规模经济可以有效的提高 REITs 收益，REITs 中市值高的收益比市值低的收益要高很多。Anderson(2004)发现 REITs 收益与其资产包中的投资品种的多元化而提高。Conllin and Brady(2004)研究发现上市的 REITs 子房地产资产明显好于普通的子房地产资产，也就是说，上市能改善房地产资产的质量。Ralph.L.Block(2007)通过对比分析权益型 REITs、抵押型 REITs以及混合型 REITs，得出权益型 REITs 的收益率更高并且风险更低。IbbostosonAssociate (2008)指出由于 REITs 与证券资产的相关度较低，因此可以扩大 REITs投资组合的有效边界，以此分散风险，提高收益。

　　二、国内发展 REITs 探究

　　我国与美国等其他发达国家相比 REITs的发展要相对滞后许多。从总体上来看，我国对 REITs的探究并不多，缺乏一定的广度和深度。

　　张超（2000）和陈洁（2002）分别详细研究了国外 REITs 的运作模式以及制度环境，提出发展 REITs 会极大促进我国房地产市场的发展。刘晓兵（2003）结合美日 REITs 发展模式，总结其经验以及教训，阐述我国相关政策如何改进以促使其快速发展。陈志鹏（2003）从多个角度对比分析了我国发展 REITs 的可行性，得出我国制度性制约以及税收制约的因素和障碍。周泯非（2003）及吴婵君（2003）认为我国 REITs 应采取契约型 REITs 的运作模式最佳。毛志荣（深圳证券交易所综合研究所主任）（2004）全面并且系统的分析了 REITs 的相关法律法规以及基本特征，综合对比美国发展模式和亚洲发展模式的特征以及各项税收优惠条款，并结合现我国市场环境状况，指出我国发展 REITs 的制度条件，得出我国最佳 REITs 的发展模式为契约型 REITs。王墨和陈黎（2006）指出可将信托公司与REITs 结合起来，由信托公司发起 REITs 产品，中小投资者认购 REITs，这样成功的几率更高。李晓平（2008）指出我国现如今房地产市场并不成熟，不适合 REITs的发展，应该先建立海外 REITss 市场，随着环境以及经验的成熟，再设立本土REITs 最好。穆健玮（2010）则认为最适合我国市场情况，并应大力发展的 REITs模式为公司型 REITs，而非契约型 REITs模式。

　　由此我们发现，我国发展 REITs 是必然可行的，很多专家以及学者都在研究后给予了肯定的说法，但是，其对发展 REITs 的模式以及时机等观点，都有不统一的说法和意见。

　　三、国外学者对 REITs 的税收研究

　　Merton Miller (1986)指出，在现行的市场效率下，许多证券由于其功能近似，甚至可以相互替代，导致金融产品无法创新，无法推动金融市场的发展，因此，政府需要推出新的规章制度或者税法来刺激金融产品的创新。Merton Miller通过大量的实证研究发现，利用模型估算房地产价值，检验税率变动与 REITs 之间潜在影响。Gary ,Geoffrey(1987)通过分析市场数据，评估 1976 年和 1986 年税收法律修改实证的影响,证实了税法和房地产资本市场的互动。Nourse（1990）在没有运用模型分析的情况下，利用评价数据进行实证估算，将美国从 1976 年至 1986 年的税法变动情况与房地产资本率（净收入比房地产实际价值）之间的影响程度作出评价。Damodaran ,Kose（1997）对 REITs 组织结构研究后得出结论，分析指出公司型 REITs 的成立，其驱动主要来源于分红政策、灵活的资产重构性以及税收优惠。Crain,Brown (2000)认为，随着 1993 年的收支平衡法的推出，税收上的优惠会使得更多的投资者把多余的资金投资到 REITs中来。

　　四、国内学者对 REITs 的税收研究
　　
　　基于我国信托行业发展较晚，国内学术界很少关注于金融信托行业及其信托产品的税收政策。

　　张建棣（2002）是最早研究信托收益所得税理论的学者，详细的分析并介绍了美国等发达国家信托收益所得税的纳税主体，分析相关反避税措施，引入“管道理论”，提出一些指导性政策意见来避免 REITs 双重征税，并以此构建我国信托税收制度。邓辉（2002）提出了两个概念，即“双重所有权”和“一物一权”，指出其在我国信托税收制度中存在法律冲突，提出让受益人成为纳税人，从根本上消除名义税负。王国华（2003）在金融课税的特殊问题研究中，对我国信托税制体系建设提出了一个初步的构想。徐孟洲、席月民(2006)以台湾地区发展 REITs 而制定的税法为依据，对比分析得出我国发展 REITs 的制约因素，并对我国现行的税法体系提出建议。何正荣（2010）发表的《我国发展 REITs 大法律思考》疑问一文中，分别介绍了美、澳、加、法四国 REITs 税收政策，提出我国发展 REITs 必须出台例如《产业投资基金法》等法律法规相支持，以此为 REITs 的发展合法化、广泛化奠定良好的基础。结合我国房地产市场现状和 REITs 的局限性，巴曙松（2011）提出我国当下最急迫、最需要发展的是本土 REITs，而不是海外 REITs。

　　但是，税负过重、缺乏有效的监管以及人才稀缺是建立本土 REITs 所面临的瓶颈。如今我国 REITs 正处于建立初期，及其缺乏综合金融操作能力的专业人才，并且其在国外的税收优惠条件一时不能达到。

　　总的来说，我国税收理论界并没有明确包括 REITs 在内的金融信托业务在各个环节的收益如何征税，没有明确信托所得税课税基本原则。在现行税法下，针对个人所得税以及企业所得税的规定，缺乏考虑其他特殊性条件，例如信托收益性，最终导致纳税义务不明确，重复征税。除此之外，纳税时点和税收优惠的选择上也存在诸多问题。