我国民营企业海外并购财务风险防范的建议

　　第五章 我国民营企业海外并购财务风险防范的建议。

　　浙江龙盛海外并购显示了中国民营企业的梦想和勇气，也反映了我国民营企业在海外并购时所需要注意的方面。目前，我国民营企业的跨国并购数量在不断增加，但是对于海外并购的经验还不足，对并购过程中的财务风险的防范还不到位。随着民营企业纷纷选择海外并购活动实现其海外梦，必须对财务风险的防范加以重视。只有这样，才能使我国民营企业在国际化的道路上走得更远更稳。

　　作为民营企业而言，具有财务风险防范意识是防范好财务风险的前提，龙盛、吉利等民营企业在海外并购中的经验和教训都验证了这一点。民营企业在具备了财务风险防范意识之后，首先要在并购准备阶段就高度重视，将风险防范提上议程，之后必须采取一些应对措施以防范在并购的各个阶段将会遇到的财务风险，构成财务风险防范体系。

　　5.1 并购准备阶段的财务风险。

　　5.1.1 实行全面尽职调查。

　　民营企业在海外并购前，必须对目标公司进行全方位的了解，做好尽职调查，尽可能收集目标公司的信息资料，重视海外并购的可行性研究。对被并购的企业进行调查分析的具体内容。

　　5.1.2 做好自我评估，制定科学并购战略。

　　就海外并购而言，其并购战略的制定对于并购的全局有着至关重要的作用。民营企业必须根据自身的特点，审时度势，把握全球宏观环境，认清自身的优势和不足，在比较客观公正的评价的基础上，制定科学并购战略。因为战略决策直接影响海外并购中的财务风险，错误的决策有可能导致并购的失败。

　　自我评估是民营企业准备海外并购的基础。自我评价包含以下几点，首先是对企业自身的整体情况的审视，了解企业未来的发展趋势、是否有新的财政政策对企业的未来会有影响。其次是重点关注公司当前的运营情况，是否有海外并购的需要，海外并购是否可以帮助企业扩大原有的市场，对企业现有的经营效益的提升有益处。当然，也不能忽视企业当前的问题，对其缺陷最好是可以建立风险的预警系统，有问题时可以预先警报，企业可以提前行动，防患未然。财务风险预警系统的建立也可以不断促进企业调整其战略，只有真正适合企业的才是科学的。在众多民营企业的海外并购案例中，有成功的企业，也不乏失败的情况。浙江龙盛虽然并购之前就处于行业领先，企业的发展也有目共睹，但是它及时认清了自身的短板，譬如高端的产品以及国际市场的缺乏。为此在选择并购对象时，选择了在这两方面有优势的德司达，战略部署相当匹配，其海外并购也相当成功。

　　5.2 定价风险防范。

　　5.2.1 全面了解被并公司财务报表的局限性。

　　被并购公司的财务报表是表现企业财务状况和业绩状况最直观的形式，是企业并购定价环节中最重要的依据。因此目标公司财务报表的真实性和可靠性与企业海外并购的成败有着最直接的关系。所以，企业必须了解分析目标公司财务报表时的局限性。

　　为了保证股东和债权人的权益，在并购过程中提高其并购价值，目标公司会对其财务报表上的数据进行粉饰，掩盖其真实的财务情况。主并公司在分析其财务报表时，应着重关注目标公司是否有虚增收入和资产、减少负债和关联交易、缩减费用的情况。

　　必要时，主并公司应该聘请有经验的第三方机构调整相关财务报表。

　　在分析财务报表的时候，应该结合目标公司的真实财务情况，调整相关的资产项目。对于各类无形资产，根据实际情况，对其账面价值进行调整；对于应收科目，例如应收账款、应收票据等，必须通过对债务人回访的方式，了解这类款项收回的可能性和比例；对于类似长期投资等有可能存在减值的科目，应该分析其实现的可能性和投资盈利的空间，重新计提减值准备。

　　企业必须关注目标公司的实际负债情况是否与往来账相符，必要时应通过发出对账通知、索取对账单的方法向债务人核实。同样不容忽视的是目标企业的表外融资行为，这与企业未来的盈利能力评估和价值判断有着密切的联系。

　　5.2.2 改善信息不对称状况。

　　并购的定价将直接影响并购实施阶段融资方式和支付方式的选择，定价如果不合理，会给主并公司招致沉重的财务负担，甚至是无法预期的财务危机。要想对目标公司的价值有个合理的定位，必须改善并购过程中信息不对称的状况。

　　可靠的信息是防范定价风险的基础。为了获取详尽的信息，并购企业必须相信中介机构的专业能力，他们往往有着可靠的信息来源，也可以在搜集信息的基础上依靠自己从善如流的分析能力，给出一份较完善的评估方案。此外，信息的不对称也有可能源于目标公司对自身真实财务情况的隐瞒或掩饰，也会存在中间机构也忽略的情形。

　　这时候签订一份法律协议，明确隐瞒、谎报的法律责任，必要时可添加补偿条款，以期改善信息不对称现象，防范定价风险。

　　5.2.3 采用适当的估价方法。

　　定价方法的选用是否合理，对民营企业而言，将直接影响其海外并购成败。对目标企业进行提前价值预估，难度不言而喻，在海外并购中，处于双方企业并购战略和动机的考虑，两者对于最后确定的并购支付价格认可范围也存在差异。从目标价值评估风险识别的内容来看，并不存在通过某个单一的公示或关键性指标来定价，不同的方法会得出不同的并购价格。民营企业在海外并购时，价值评估方法的选择应与企业的并购动机和目标公司的实际财务状况相适应，这样才能提高并购价格评估的准确性，降低风险。

　　当前评估企业价值的方法有以下几个：

　　（1）贴现现金流法。当企业在实施战略扩张并购时，比较适用于被并购企业的价值评估。这是将企业未来的现金流量进行贴现，利用拉巴波特现金流评估模型，计算现金流量的现值。

　　

　　（3）成本法。当所评估的企业处在非持续经营或者单纯进行投资时，比较适合选用成本法进行评估。将目标公司的现有资产负债考虑在内，假设公司有一个和目标公司相同的子公司，对比其所需提供的资金，从而分辨目标公司的实际价值是否低于其定价。

　　主并公司也可综合运用定价模型来调整并购价格的上限和下限。可以将使用清算价值法得到的企业价值作为并购价格的下限，然后将贴现现金流量法确立的协商价格作为并购价格的上限。

　　5.3 融资风险防范。

　　民营企业在进行海外并购时，其自有资金往往不能支付庞大的并购数额，企业必须得筹集足够的资金来推进海外并购的顺利实施。企业的并购融资决策过程如图 5.1所示，企业可以在重要环节防范融资风险。

　　5.3.1 合理安排融资结构，降低融资成本。

　　民营企业仅靠自有的资金是难以完成海外并购的，在实际的并购过程中，往往需要通过内外部的融资来实现企业的筹资。内部融资的主要资金来源是自有资金，而外部融资主要涵盖债务融资和股权融资。

　　融资结构的不合理会加剧企业的融资风险，当企业在并购中使用的的自有资金过多时，不可避免的是，其资本成本会最直观的呈现上升趋势，进而导致企业的整体效益受损。同样，债券融资比例偏高将直接影响资产负债率，企业在并购整合阶段一旦存在债务危机，必然导致并购的整体失败。股权融资也会影响企业的股票收益，使其费用有所提高，但是，它也可以有效减少资产负债率。三种方法各有优势，但也存在着缺陷，不难发现，这三者在对企业融资的影响时存在互补情况，企业在这三者之间必须找到一个均衡点。

　　企业在安排融资结构时，首先要考虑的是企业的资本成本，可以通过合理搭配股权、自有资金和债券的比例，努力使企业的资本成本最小。其次，主并公司也要从自身出发，结合市场影响因素，选择合适的融资方式。在资本成本最小的基础上，同时保持风险最小化。

　　5.3.2 拓宽海外并购融资渠道。

　　在我国民营企业的海外并购中，单一的融资渠道是限制企业筹资的重要障碍，这也直接导致企业的融资能力较差，海外并购的进程滞缓。为此，企业必须扩大其融资渠道，努力实现多元化融资，从而提高自身的融资能力，防范融资风险。

　　（1）创新国际化融资渠道。

　　在海外并购中，利用外资战略，走国际化融资道路不失为一种有效地方式。公司在利用现有的金融工具的同时，也该积极创新地学习和采纳国外其他现代化的方式。

　　应对向国外借款的融资渠道加强管理，对外借款涉及的方面会与国内有所不同，譬如外汇结构、借款的期限等，对这些内容都应该加以优化。在资金的运用上也不能忽视国际资本市场的强有力的作用。一些发展较好的集团企业大可充分利用国外市场，甚至可以直接在海外的证券市场融资。这样有利于充分利用其他国家的资金来促进我国的海外并购。如果仅仅凭借自身的融资能力，风险较大的情况发生时，也可借助国外的企业，进行业务上的通力合作。战略合作的方式，可以一起较好的完成对心仪的公司的并购，同时也分散了企业的融资风险。在之前的案例分析中，浙江龙盛和印度 KIRI公司进行战略合作，双方的互补合作也降低了融资风险，促进了并购的成功。

　　（2）探索新颖海外并购融资方式。

　　大力发展多元化融资，采用新颖的方式对于海外并购融资风险的释放而言，是一个比较好的突破口。新型融资方式的开发和利用可以比较好的适应企业当前的海外并购，有利于减少融资的成本。仅凭债务性融资，企业的流动性风险加剧，也承受着巨大的本息偿还的压力。夹层融资是目前较受青睐的一种融资方式，既不同于股权融资，也不与债务融资相似，二是介于两者之间，融合了两者的特征。夹层融资的表现形式是债权人可以将手中的现有债权转化为股权。其灵活性和使用性吸引了较多的投资人并购完成后可以收到预期的收益。

　　5.3.4 充分利用国际投资银行的作用。

　　纵观西方的海外并购史，投资银行是其重要的组成部分，它是促进海外并购成功的有力武器。并购活动是投资银行的主要业务版块的一部分，在其的帮助下，很多并购都完成的非常成功。不夸张的说，投资银行对于促进海外并购的成功是功不可没的。

　　在发达国家汇集着全球高权威、高影响力的投资银行，它们有着专业的团队，丰富的实战经验，可以针对不同公司实施多样化的融资方式。在著名的吉利并购沃尔沃案例中，高盛集团和洛希尔两大投资银行在这个过程中发挥了至关重要的作用，也为其提供了足以支撑并购成功的资金。但是，纵观国内市场，目前还缺乏此类投资银行参与并购活动，或者可以说参与度不高，经验不足，成功率与国外相比也相差甚远。

　　因此充分利用国际投资银行的作用，对于民营企业实施海外并购显得尤为重要。与此同时，国内的投资银行必须从自身出发，寻找不足，可以培养或挖掘一些有经验的人才，提高专业素养，未来可以为解决民营企业海外并购融资难的问题出一份力。

　　5.4 支付风险防范。

　　5.4.1 实行全面资金预算管理。

　　海外并购的实施确实需要较大数额的资金，但不是盲目的追求大而多，企业应当对整个并购环节中所涉及到的并购资金的需求数量有一个合理的预估，这样可以防止自己随波逐流、盲目跟风。企业应该对并购活动有个全面的了解，对自身参与此次并购所需要的资金量进行测算，尽可能得出资金预算方案。

　　首先，支付方式的不同对资金的需求也会有差异。假如并购过程中使用的是现金支付方式，其势必会对资金有大量的需求。同样需要注意的是并购产生的时间，时间点不相同，其资金的支出时间也不一样，在一定程度上对总体的资金会产生影响。企业可以分步骤，对不同阶段的资金支出进行控制，从而把握并购从开始到完成这一系列过程中的需求量。在这基础之上，预算出此次海外并购总体资金支出。

　　其次，仅仅依靠预算并不能保证避免资金支付风险的万无一失，也并非一成不变，还得结合企业的真实的资本和融资结构。这两者的构成情况也直接影响企业的资金需求，企业应该在将二者考虑在内，科学调整企业资金的使用安排，是企业的资金使用能够完满完成并购的同时也不影响企业的正常经营。

　　5.4.2 选择合理支付方式，分散支付风险。

　　当前，海外并购的支付方式涵盖三种，细分为现金支付、股权支付和杠杆支付，不同的方法都有其优缺点。

　　民营企业在海外并购中，应该了解各种支付方式的优劣，选择适合公司自身的支付方式。如果企业有足够的现金流，或者企业在进行融资之后，其总体的资金可以支付企业在海外并购活动中的成本。同时企业在支付现金后，并不影响企业整体经营效益，企业大可以选择现金支付的方式。但是值得注意的是，现有的现金量足够支付并不意味着企业在并购的后期不会存在风险。企业必须建立现金流的预警系统，对后期企业的现金流变动进行关注，或者说，企业在现金支付后得保证还有足够的资金面对之后有可能产生风险的突发情况。当主并公司的经营效益并不是很好，存在着资产负债率高、流动性差等问题时，可以选择股权支付。但必须重视的是，企业在规划时必须确定合理的股权支付比例。

　　随着并购环境的变化，不同的支付问题会随之产生，其中存在着很多的可变因素。

　　在海外并购中"以不变应万变"的做法显然并不适用，夸张的说，正是因为有万变，企业更应该有应对一万种变化的方法，甚至更多。所以，单一的某种支付方式并不能满足企业海外并购的要求。企业在并购初始阶段就应该对目标企业的价值进行合理的估计，在完全确定并购金额后，综合多种支付方式。可适当地综合三中支付方式，这些方式的完美结合必须建立在对企业的整体状况的把握基础上。而且综合的最优支付方式可以克服现金支付或股权支付等方式的缺点，可以有效地分散企业的支付风险。

　　5.5 财务整合风险防范。

　　5.5.1 了解并购双方的财务状况，选择最优整合模式。

　　对参与并购的双方企业的财务状况应进行严密的审查，范围包括主并公司的资产负债情况以及其财务管理能力。同时，也应该对被并购企业进行财务审查，通过审查可以较全面地了解并购双方真实的财务状况，在提升整合效率的基础上，挑出最优的整合方式。如果并购双方的财务管理能力、资本运营情况和偿债能力等方面，都处于较弱水平，在这种弱弱整合的方式下，企业应该寻求一种新颖且有效的财务运营策略，促进并购整合后的财务状况不断改善，有效地避免发生财务风险。还有一种不太常见的整合方式，称之为弱强整合，即目标公司的财务状况很好，而主并公司正好相反，财务状况并不理想，在这种情况下，发挥被并公司的优势显得尤为重要，有利于提高并购后企业的财务运营状况。

　　5.5.2 制定经营方针完善盈利风险管理。

　　为应对财务整合阶段可能存在的盈利风险，并购公司必须制定一套详尽且有效的经营方针，在分析并购双方在经营上的优劣势的基础上，对影响企业长期发展，有可能拖累企业业绩的业务应该及时撤出，与企业剥离。而对于那些有利于企业长期发展，可能产生效益的核心业务应该重点培育。当企业完全确定其整体财务方针之后，可以在方针的指导下，细化到具体的研发、营销、市场开拓以及未来投资等多个方面，并将计划和实际进行对比，如果有偏差，应分析其原因，适时调整方向，维持盈利水平。

　　5.5.3 加强绩效考核及财务人员业务水平建设。

　　并购后的企业应该从制度上对企业的每一个投资项目实施有效监督。针对投资项目的不同时段的管理，制定一套规范的绩效考核机制，对并购后集团的业务进行监管，包括投资资金的流向以及投资项目的质量，应该与预算和考核指标进行对比，为企业的经营绩效考核提供依据。与此同时，财务人员的培养也成为当务之急，财务人员必须具有完备的财务知识和丰富的实践经验。企业可以通过举办内外部培训等方式提升财务人员的业务水平，使其整体素质符合国际化集团的要求。