中小企业融资相关理论

　　第 2 章 中小企业融资相关理论

　　理论是学术研究的依据与基础，如何很好的运用理论知识分析揭示纷繁复杂现象中的本质规律，是研究工作的灵魂，运用理论分析问题，从而提出合理化建议，最终实现对中小企业融资难的有效化解。

　　2.1 中小企业融资的基本内容

　　2.1.1 中小企业的定义和特点

　　中小企业是一个比较复杂的动态的概念，在某种程度上，是一个基于规模差异的相对概念。在不同国家有不同定义，即使同一国家，不同时期不同部门都有不同含义。一般来说，中小企业是相对于大企业的资产、经营、人员规模比较小的经济单位，国内外一般都采取定性标准和定量标准界定，定性以独立所有、自主经营、较小市场份额等组织结构和经营方式为依据，定量则以雇员数量、销售额和资产规模等为指标[16].

　　美国：2001 年出台的《美国中小企业法》规定，雇员人数不超过 500 人的企业属于中小企业，并且企业所有者即是经营者，企业生产的产品主要在当地销售，以及与同行业大企业比较规模较小[17].

　　日本：日本根据不同人数、注册资本、不同行业标准来划分中小企业，如表 2.1所示：

　　中国：2011 年 6 月，中华人民共和国财政部、工信部和国家发改委联合印发了《关于印发中小企业划型标准规定的通知》，明确规定各行业划型界定标准，如表2.2 所示：

　　从上述图表及文字说明中可以看出，美国、本日和中国在具体界定标准和定义上各有不同，尽管有一定的相似之处，但恰恰因为各有不同，所以就出现了这些国家政府在扶持本国中小企业发展的政策制度上存在差异。

　　中小企业具有经营规模较小、融资数额少、财务制度混乱、信用不好、科学管理水平低等问题，风险承受力较弱，容易受到国际国内经济政策环境影响，企业自身的负债水平受限于资本金导致负债能力有局限，国内融资成本高程序繁琐等等。

　　这些问题的出现是必然的历史的产物，主要原因是由它自身的传统特点和国内经济政策制度来决定的：大多中小企业生产经营规模较小，经营决策权又受控于家族式的管理中，而且企业仅以盈利为根本目的；中小企业由于常常受困于资金紧缺使得其倾尽有限的人力、财力、物力投入到那些被大企业所忽略的细分市场，力求获得一定的市场和产品竞争力谋求可持续发展，自身就更加要求专业化和精细化；中小企业数量庞大、地域和行业分布面比较广泛，同时又具有贴近百姓需求、靠近商家顾客群、灵活快捷、迅速调整经营策略的经营优势，很容易快速地满足个性化顾客的需求；这些企业的创始人中有相当一部分是科技人员、专业人才和工程师教授出身等，上述这些因素成为了这些中小企业能够适应市场需求，长期引领技术变革的优势，除外中小企业内部之间和企业内部部门员工间保持良好的联系和融洽的氛围也非常利于产品和技术的研发和创新。

　　2.1.2 中小企业融资的概念

　　资金融通就是融资的简称，它分为资金的融出和资金的融入，是资金的双向流动的过程。融资的概念分为广义和狭义，所谓的广义融资就是指资金在其不同所有者之间相互流通的过程，是一种以多余闲置资金帮助缺少资金的行为；所谓的狭义融资是指利用多途径、想尽一切办法筹措资金的过程，即具体经济组织根据今后长期经营发展需要，从企业自身生产经营状况和资金投向使用情况出发，经过科学判断和决策，通过某种渠道，采取特定方式，竭力筹措生产经营所需资金的一种经济活动。本文的研究主要侧重于狭义融资，就是研究中小企业资金的融入问题。

　　资金始终都是每一个企业生存和发展所必须的稀缺资源。市场上就没有哪一个企业可以充足利用自有资金来满足自身生产经营和长期发展需要，简言之融资就是一种社会资源在企业间的合理配置的过程。大多经济学原理都曾提出过，企业融资过程就是资金资源配置过程，将有限的资金资源投向于高效率或高回报的企业，既可以提高资源的利用效率，又可以更好地提高企业和社会效率。

　　2.1.3 中小企业融方式

　　企业融资是社会融资的基本组成部分，是一个社会范畴。融资方式主要是指企业采用什么样的资金融通方法，主要分以下几方面：（1）向银行借贷款；（2）申请发行股票融资；（3）采取直接投资；（4）利用商业信用筹措；（5）通过发行债券募集资金；（6）使用资产租赁进行融资；（7）运用信托来融资；（8）采取民间借贷融资等[19].在 21 世纪市场经济主导下，企业融资渠道多种多样，融资的方式也五花八门，逐渐多元复杂化，当今被广泛采用的三层次融资方式分类是从融资主体角度考量的：首先是将融资方式分为外援融资和内源融资；其次是将外援融资分为直接融资和间接融资；最后是将直接融资和间接融资进一步细分。

　　（1）企业内源融资，是指企业利用一定方式在本企业内部进行资金筹集的一种融资方式，内源融资分为内源自有资金和内源债务资金。外源融资，是指企业利用某种渠道向本企业以外的一些机构或个人筹措资金，包括向银行申请借贷、向国家申请发放股票或债券和融资租赁等。这两者相比较，外源融资虽然比内源融资具有融资能力较强的优点，但是外源融资却存在手续较复杂、融资成本相对较高、信息缺失不对称等缺点。（2）因为中介机构在融资过程中扮演的角色不同，所以外源融资又分为直接融资和间接融资。直接融资是企业向银行等融资机构直接融通资本的一种融资方式，即资金供需双方直接交易的一种方式，中间不存在中介机构，例如企业直接向银行申请借贷款、企业直接向社会发放债券，还包括政府拨款、民间借款、内部集资等，具有不可逆性、直接流通性的特点。间接融资是指企业利用中介机构间接地向资金持有者融通资金的一种方式，融资租赁、票据贴现就属于间接融资，它具有可逆性、短期性、间接性及非流通性，正好与直接融资相反。（3）运用政府的扶持资金也是中小企业融资的一种方式，据目前的实际情况了解，政府的资金支持在中小企业的融资总量中所占比重较小，主要是因为世界各国政府的政治体制和经济策略，以及对企业发展的帮扶力度不同而存在一定差别，它的主要方式包括：税收政策优惠、后续减免退税、财政直接补贴、援助项目贷款及加大直接融资力度等。

　　2.2 中小企业在国民经济发展中的作用

　　截止到 2013 年 2 月，跟据国家有关数据资料显示，通过国家工商部门注册的中小企业已超过 500 万户，包括个体工商户、个人独资企业、合伙企业、有限公司、股份制企业在内，全国中小企业总数已超过 4300 万户，占全国企业总数的 98%以上，中小企业创造的最终产品和服务的价值占 GDP 的 60%,生产的商品占社会销售额61%,上缴税收占全国的 52%,提供的就业岗位占全国城镇就业岗位总数的 76%以上；在 20 世纪 90 年代以来的经济快速增长中，工业总产值、销售收入、实现利税、出口总额分别占全国的 60%、58%、40%和 40%;中小企业已成为技术创新的主体，目前，我国专利的 67%是由中小企业发明的，技术创新的 77%以上是由中小企业完成的，其研发的新产品占全国的 85%[20].但是，与之极其不对称的是，当今中小企业的快速发展壮大遭遇的却是融资渠道的匮乏和不畅，中小企业创造的经济价值和社会贡献与其获得的银行贷款的总额和比例是极不对等的，占全国企业总数 98%以上的中小企业能搞到的贷款资源不到全国贷款总额的 20%,像如今流行的发行股票、债券融资等方式根本不适用大多数中小企业，运转资金的经常缺乏、难以及时筹措到资金是当前中小企业受制于我国市场经济体制、制度和政策等等因素造成的[21].

　　通过上述可以看出，中小企业作为促使我国国民经济发展的重要力量，其在缓解社会就业压力、加快技术创新、促进社会稳定和市场繁荣等方面发挥着重要的作用，难以及时筹措资金是当前制约我国中小企业健康、快速、可持续发展的主因，十分迫切亟待研究化解。

　　2.3 中小企业融资的相关理论

　　伴随着中小企业日益飞速的发展壮大，研究中小企业融资相关理论的国家和专家学者层出不穷，遍地开花，硕果累累，并在 20 世纪末期取得了飞速发展，进入本世纪以来，由于一些重要的微观经济管理理论的拓展和深入，特别是又引入了信息不对称论、公司治理结构理论等，我国的中小企业融资相关理论的研究发生了划时代的巨变和拓展。当前，国内外推崇和探索研究的是以下几个重大经济理论。

　　2.3.1 信贷配给理论

　　新凯恩斯主义的重要组成部分之一就有信贷配给理论，该理论的出现是信贷理论的进一步发展，同时也为理论学术界开辟了一个全新的研究领域。信贷配给是指在面对超额的资金需求时，利率固定不变，银行在不能或不想提高利率而利用一定非利率的贷款附加条件，让一些需求资金者不得已地自动退出金融借款市场，得以消除超预期资金需求而达到平衡状态。其中，可将非利率贷款条件分为下面几种情况：首先是资金需求者的需求，如其保有良好的银行、税务等信用记录，具有相当稳定的经营规模等；其次是借款过程方面的特别需求，如存在一些过长、过短的贷款期限情况；再有就是除此之外的其他方面情况，如银行工作人员的个人好恶，借款人与银行机构、职员间的沟通联系交往等[22].

　　斯蒂格利茨和维斯（1981）发表的论文《不完全信息市场中的信贷配给》中指出，在信息不对称的前提下，信贷市场必然存在道德风险和逆向选择，贷款人对利益与风险的均衡选择导致信贷配给不可避免，即使剔除政府驱动变量，纯粹的市场行为也将使信贷配给成为一种长期均衡[23].由于受到信息不对称的不利影响而造成的道德风险和逆向选择的普遍存在，使得银行不得不利用信贷配给来保证供需双方的平衡。总之，一些企业即使愿意承担或付出更高的贷款利息也不能获得或仅能获得较小规模数额的贷款。

　　赫尔维格和本斯特（1987）又对资金需求者存在的道德风险、信息不对称行为导致出现的信贷配给问题做了有益又详尽深入的补充。当面对很多资金需求者时，金融机构若能得到它们以往的信用不良记录、资产规模及贷款去向等重要信息，就会大大降低银行的贷款风险；相反，金融机构为了控制高风险可能带来的高损益而利用高利率发放贷款时，可能会迫使那些以往各方面信誉良好的客户退出贷款市场，或诱使借款者为了获取高收益而选择高风险投资项目，最终导致事与愿违[24].

　　总而言之，中小企业与银行间的信息不对称是我们长期研究中小企业存在融资难的重中之重。从中小企业方面考量，更应主动向银行提供还款能力证明信息，以获得银行信任，从而降低其贷款的利率和成本。

　　2.3.2 不对称信息理论

　　信息不对称概念是由著名经济学家肯尼斯·约瑟夫·阿罗所于 1963 年提出的。该理论自创立后经历了一系列的传承与发展，现已成为经济学领域中较为常见的研究热点。信息不对称是指在交易过程中双方所掌握的信息完全不对等，从而导致交易在不平等对称的情况下进行的现象。经受实践检验的重大经济学理论大都假设信息在充分的、对等的市场经济中，每个个体都较易能得到同样的信息。但这样的假设在显示的市场经济中是不存在的。现实市场经济环境中，信息是不均匀分布的，信息普遍存在偏差的问题，就是所谓的信息不对称。信息和其他一些商品都是同样有价值和成本的，有时可能是稀缺资源。不对称的信息很可能会导致道德风险和逆向选择的问题[25].

　　在资金供需市场上，与一些资产和经营规模较大、长期稳定运营的企业相比，大多中小企业受到自身经营规模有限、行业分布广、数量庞大、管理松散、财务制度不是很健全、企业信息不公开、信用缺失等原因，使银行更难以准确评估贷款风险。所以，银行在贷出资金后就面临着严重的道德风险，在银行做出决定是否向资金需求者借贷出资金的决策审批过程中又存在着一定逆向选择问题。由于金融机构实行的信贷配给多是受信息不对称的影响，再加之中小企业自身制度体系缺乏、管理能力有限、资产和经营规模小、账目不健全、经营不稳定、缺少有效抵押资产等原因，金融机构出于自身利益和放贷安全等，便自然产生了对中小企业“惜贷”的不正常现象，从而减少了对中小企业的资金支持。市场买卖双方信息的不对称问题已经逐步变成现代经济学领域研究及市场实践过程中所面临的核心问题之一。

　　2.3.3 MM 理论

　　莫迪利亚尼和米勒两位美国的经济学家于 1958 年发表了后世瞩目传用至今的著名论文《资本成本、公司财务与投资理论》中首次提出了 MM 理论。后来的现代融资结构理论就是以 MM 理论为前提，该理论经过推导得出了两项不相关命题，第一项不相关命题：（1）采取什么样的融资方式是与企业价值和资本平均成本无关的；（2）企业所持有的股份能带来的预期收益是随着企业负债和企业股权之间的比率呈现出线性规律增加。第二项不相关命题：在假设条件相同的情况下，企业的市场价值不受它的红利政策影响。企业资本结构理论就是以这两个命题为基石建立的，同时，“无套利”分析方法也是在 MM 理论中提出的，“无套利”分析方法对当代微观金融经济理论的发展壮大和科学系统的金融工程的产生和拓展起到了重要而划时代的影响。刚刚问世的 MM 理论得出了三个相当重要的结论：第一，企业价值和资本结构之间是不存在相关联的；其次，资本成本与企业价值是没有联系的；最后，企业股利政策与企业价值也是没有联系的[26].

　　1963 年，莫迪利亚尼和米勒将企业所得税因素加入到了原分析理论中，经过二人修改后的理论认为，在加入所得税因素的情况下，因为企业债务计算出的利息相当于免税支出，所以能够降低企业总的支出成本并增加企业自身价值；如果企业负债率越高，那么它的加权平均成本就越低，企业盈利能力和自身价值就会越高。进过修改完善的 MM 理论虽说比较接近现实，但与实际情况仍有一定差距，即使如此，MM 理论还是为现代融资结构的深入研究奠定了坚实的基础，对后续企业融资相关理论的拓展也做出了卓越而突出的贡献。

　　2.3.4 金融约束理论

　　介于金融抑制和金融自由化之间的过渡桥梁就是金融约束。在金融约束条件下，政府就需要及时制定和出台一些有针对性的政策制度规章来约束有关企业，为这些企业提供具有相应约束性的租金，也就是金融约束理论，该理论对深化金融体制改革、提高金融部门效率和完善金融制度体系有着积极深远意义。该理论是由经济学家斯蒂格利茨、赫尔曼等人提出的，该理论成立需要两个前提条件：第一，需要有稳定的大经济环境，宏观市场经济需稳定发展；第二，可以预测和可控的通货膨胀率较低，必须保证实际利率要大于零。该理论的基本思想是：首先，相关金融政策配套措施完备健全且由政府统筹制定，确保实际利率应适度大于零，但市场均衡水平利率高于法定存款利率；其次，企业、个人的存款资产替代要被限制，以保证金融部门的融资保有量；再次，政府应限制后进入市场的金融机构在某个时间内进入新的金融市场，以优先保护早期进入市场的金融机构。此外，该理论限制在整个金融行业中的无序竞争，不公平无序的竞争不利于政府拨付的租金积累，很有可能会引起金融机构出现经营不善或倒闭的情形，最终影响整个国家金融业稳定[27].

　　该理论为各国政府部门提供了动态的金融业政策工具，繁荣发展了各国的金融市场，伴随金融行业的不断发展而逐渐完善，它又及时弥补了金融制度体系层面出现的一些缺陷。同时，该理论又是动态灵活的，它伴随着金融行业的逐步发展而自我调整，根据市场实际，有选择的使用该理论，提供有针对性的专业化政策建议。

　　2.3.5 企业平衡理论

　　本世纪以来，一些经济学家提出的企业平衡理论是站在公司财务的角度详细地分析了企业价值与资本结构之间的关系。该理论认为企业的债务与风险是成正比的，往往企业的债务上升就会迫使企业增加成本，伴随而来的就会使企业的市场价值下降，增大企业未来风险，企业价值与资本结构不会因为财务亏空率上升而导致各种成本权衡的结果就是公司最佳资本结构。企业代理成本和企业破产成本构成了企业财务亏空成本，由利益冲突引起的额外费用即是代理成本，破产成本是公司因财务危机而产生的成本，也叫财务拮据成本。企业的破产过程，实质就是债权人和股票持有者利益的再安排，企业破产带来的结果就是股票收益和权益的消失，企业经营者代表的是所有者利益，为防止破产发生而减少负债额，利用各种措施降低债务，尽最大可能降低各类公司风险[28].简单明了的说，企业平衡理论就是研究企业市场价值与债务结构在企业自身存在代理成本、破产成本、财务风险的情况下的关系。纵观世界来看，因为该理论比较贴近各国企业融资的实际，故此得到了各国经济学界和企业界的普遍认可和推崇，它曾经风靡全球，备受追捧，还成为公司资本结构理论研究中的重要学派，在学术理论界享有较高声誉，影响广泛。

　　2.3.6 激励理论

　　在现代公司制企业中，企业实际拥有者和日常控制管理者是相分离的，原因在于许多企业所有者权力下放，任用有能力的管理者负责企业日常经营管理，这些管理者实际上是高级打工者，雇佣他们的目的就是要实现企业利润的最大化，创造更多的价值和财富，但从资产所有者来说，他们的本质目标并不完全是利益目标，也有较强的社会责任、自身价值和政治使命等。怎样让融资成为有效激励企业管理者的手段，使这些管理者真正参与到通过融资使企业规模在不断扩大的过程中，随着企业经济效益的不断增加、企业规模的不断壮大，使企业管理者切实体会到自身价值，让他们的利益目标与资产所有者的利益目标达成一致，就些正是激励理论所要解决的重大问题。激励理论通过激励刺激企业管理者，让资产拥有者的利益目标与经营者的利益目标达成一致，使二者的利益目标达到基本平衡。大多经济学家认为，激励机制下的代理成本模型存在两种利益关系，即债权人和股东之间的利益关系、企业所有者与企业管理者之间的利益关系，达到代理成本的最小化就应做好融资结构的选择。激励机制下的担保模型存在着不对称信息和不完备契约，企业所有者是为了自身长远利益，而有的企业管理者却出于自身利益考虑，不按企业长期规划行事，存在明显的短期行为，这样自然而然就出现了对企业管理者具有较强激励和约束作用的债务融资担保机制[29].