资产证券化相关理论与文献综述

　　2 相关理论与文献综述
　　
　　2.1 相关概念与理论
　　
　　2.1.1  资产证券化的定义
　　
　　资产证券化是指将一系列缺乏流动性、但具有预期现金流的资产组合，通过对原资产风险和现金流的结构化重组发行的可交易的证券--它是对原始资产现金流的收益凭证。在资产证券化中，无论采用何种形式，必须实现两点：（1）将基础资产的出售给特定目的机构（Special Purpose Vehicle）；（2）将原始资产的所有权（在过手型证券，即 Pass-through Securities 中）或者原始资产的收益权（在转付型证券，即 Pay-through Securities 中）最终转让给投资者。对于资产证券化，学界有不同的定义，而“证券化之父”F. J. Fabozzi 对此的定义则为：“资产证券化将具有共同特征的贷款、分期付款合同、应收账款、租赁合同以及其他不具有流动性的资产打包为市场化的、具有投资特点的附息证券”.但国内对于资产证券化的定义，可以分为狭义与广义两种。狭义上来说，资产证券化仅指信贷资产证券化。根据不同的基础资产种类，信贷资产证券化产品可以分为住房抵押贷款支持证券（MBS）和资产支持证券（ABS）这两种。从广义上来说，资产证券化是指某一资产或资产组合通过证券资产形态的资产运营方式，它包括如下四类：1、实体资产证券化；2、信贷资产证券化；3、证券资产证券化；4、现金资产证券化。
　　
　　可以看到，无论是根据狭义还是广义的定义，资产证券化必然具备这四个要素：1、能产生稳定可控现金流的资产；2、该资产对于发行人（初始持有者）来说缺乏流动性；3、证券化对资产现金流收入和风险重组分配。4、设立特定目的机构以实现破产隔离。

　　2.1.2  资产证券化产品的类型
　　
　　资产证券化分类主要是依据其基础资产池类型划分。最早出现的类型是抵押贷款支持证券（Mortgage-Backed Securities,下称 MBS）。它的基础资产不仅仅指个人的零售住房抵押贷款（其证券简称 RMBS），还可以是商业地产抵押贷款（其证券简称 CMBS），而 RMBS 则是资产证券化最早出现的类型。接下来出现的类型是狭义资产支持证券（Asset-Backed Securities,下称 ABS 证券），将基础资产从房地产抵押贷款扩展到汽车贷款、信用卡贷款、建设贷款、项目收益权，乃至任何其他信用或担保贷款等。最后出现的一种类型属于广义 ABS 证券的范畴，称为担保债务凭证（Collateralized Debt Obligation,下称 CDO），这一类产品包括担保贷款凭证（CLO）、担保债券凭证（CBO）、担保结构化金融产品凭证（CSF）等，CDO 类产品属于广义 ABS 证券，它的基础资产通常是一些债务工具或其他债权。CDO 标志着资产证券化达到了又一个新的高度，因为它可以基于其他金融产品来再证券化，但最终它们也成为了参与次贷危机的重要角色。表2-1 是资产证券化产品的主要三大类型的简述。

　　此外，也有分类是按照资产证券化转让的原始资产权利的类型划分的。将基础资产的所有权转让给投资者的，称为“过手型证券”（Pass-through Securities），该类型证券不会将现金流进行任何改动，全部交给投资者。而仅仅将资产的附属收益权等类似债权的部分转让给投资者的，称为“转付型证券”（Pay-throughSecurities），该类证券会将现金流进行剥离和重组，通过标准化的现金流来方便投资者，目前多数证券都属于此类。【1】
　　
　　2.1.3 国内资产证券化的主要模式
　　
　　目前我国资产证券化主要有三大模式，一是由银监会主导的信贷资产证券化，发行主体主要为商业银行为主的金融机构，面向银行、保险、基金等一系列机构投资者，在银行间债券市场发行，设立信托作为特定目的机构（下称 SPV）；二是由证监会主导的券商资产证券化，发行主体多数为非金融企业，证券公司担任 SPV 的发起机构，设立证券公司专项资产管理计划作为 SPV,在深交所或上交所发行；三是交易商协会主导的资产支持票据（Asset-Backed Note,下称 ABN），发起人为非金融企业，不强制要求 SPV 的设立，在银行间债券市场发行。这三大模式的详细区别和比较参见表 2-2.【2】
　　
　　2 相关理论与文献综述
　　
　　2.1 相关概念与理论
　　
　　2.1.1  资产证券化的定义
　　
　　资产证券化是指将一系列缺乏流动性、但具有预期现金流的资产组合，通过对原资产风险和现金流的结构化重组发行的可交易的证券--它是对原始资产现金流的收益凭证。在资产证券化中，无论采用何种形式，必须实现两点：（1）将基础资产的出售给特定目的机构（Special Purpose Vehicle）；（2）将原始资产的所有权（在过手型证券，即 Pass-through Securities 中）或者原始资产的收益权（在转付型证券，即 Pay-through Securities 中）最终转让给投资者。对于资产证券化，学界有不同的定义，而“证券化之父”F. J. Fabozzi 对此的定义则为：“资产证券化将具有共同特征的贷款、分期付款合同、应收账款、租赁合同以及其他不具有流动性的资产打包为市场化的、具有投资特点的附息证券”.但国内对于资产证券化的定义，可以分为狭义与广义两种。狭义上来说，资产证券化仅指信贷资产证券化。根据不同的基础资产种类，信贷资产证券化产品可以分为住房抵押贷款支持证券（MBS）和资产支持证券（ABS）这两种。从广义上来说，资产证券化是指某一资产或资产组合通过证券资产形态的资产运营方式，它包括如下四类：1、实体资产证券化；2、信贷资产证券化；3、证券资产证券化；4、现金资产证券化。
　　
　　可以看到，无论是根据狭义还是广义的定义，资产证券化必然具备这四个要素：1、能产生稳定可控现金流的资产；2、该资产对于发行人（初始持有者）来说缺乏流动性；3、证券化对资产现金流收入和风险重组分配。4、设立特定目的机构以实现破产隔离。

　　2.1.2  资产证券化产品的类型
　　
　　资产证券化分类主要是依据其基础资产池类型划分。最早出现的类型是抵押贷款支持证券（Mortgage-Backed Securities,下称 MBS）。它的基础资产不仅仅指个人的零售住房抵押贷款（其证券简称 RMBS），还可以是商业地产抵押贷款（其证券简称 CMBS），而 RMBS 则是资产证券化最早出现的类型。接下来出现的类型是狭义资产支持证券（Asset-Backed Securities,下称 ABS 证券），将基础资产从房地产抵押贷款扩展到汽车贷款、信用卡贷款、建设贷款、项目收益权，乃至任何其他信用或担保贷款等。最后出现的一种类型属于广义 ABS 证券的范畴，称为担保债务凭证（Collateralized Debt Obligation,下称 CDO），这一类产品包括担保贷款凭证（CLO）、担保债券凭证（CBO）、担保结构化金融产品凭证（CSF）等，CDO 类产品属于广义 ABS 证券，它的基础资产通常是一些债务工具或其他债权。CDO 标志着资产证券化达到了又一个新的高度，因为它可以基于其他金融产品来再证券化，但最终它们也成为了参与次贷危机的重要角色。表2-1 是资产证券化产品的主要三大类型的简述。

　　此外，也有分类是按照资产证券化转让的原始资产权利的类型划分的。将基础资产的所有权转让给投资者的，称为“过手型证券”（Pass-through Securities），该类型证券不会将现金流进行任何改动，全部交给投资者。而仅仅将资产的附属收益权等类似债权的部分转让给投资者的，称为“转付型证券”（Pay-throughSecurities），该类证券会将现金流进行剥离和重组，通过标准化的现金流来方便投资者，目前多数证券都属于此类。【1】

　　
　　2.1.3 国内资产证券化的主要模式
　　
　　目前我国资产证券化主要有三大模式，一是由银监会主导的信贷资产证券化，发行主体主要为商业银行为主的金融机构，面向银行、保险、基金等一系列机构投资者，在银行间债券市场发行，设立信托作为特定目的机构（下称 SPV）；二是由证监会主导的券商资产证券化，发行主体多数为非金融企业，证券公司担任 SPV 的发起机构，设立证券公司专项资产管理计划作为 SPV,在深交所或上交所发行；三是交易商协会主导的资产支持票据（Asset-Backed Note,下称 ABN），发起人为非金融企业，不强制要求 SPV 的设立，在银行间债券市场发行。这三大模式的详细区别和比较参见表 2-2.【2】

　　从基础资产而言，信贷资产证券化的资产比较单一，主要为商业银行的贷款资产；而券商资产证券化和资产支持票据证券化的资产类型则比较丰富，多数是实体企业，有各类收益权、债权等。而关于券商资产证券化的情况，在第三章第一节的案例背景介绍中有进一步的解析。

　　2.1.4  资产证券化的运行机制
　　
　　目前，有三大原理可以概括资产证券化的设定和运作机制。它们是：1、资产重组机制；2、破产隔离机制；3、信用增级机制。
　　
　　（1）资产重组机制
　　
　　资产重组机制是指将基础资产重新分割组合成符合资产证券化产品要求的资产池和现金流。因为原始资产的现金流往往与证券投资者要求的严格稳定的现金流多多少少存在期限错配等问题，因此需要将原始资产的现金流重新配置和组合，同时相应的风险也相应重组。

　　另外，资产重组原理还会作出以下要求：一、基础资产尽量多样化和分散化，比如贷款在地域、规模、行业上要充分分散，以避免单一区域的风险（例如：美国的次贷的共有的风险--来自于全国房地产价格水平大幅度下跌的风险是无法分散的风险，但是通过不同规模和不同区域的房屋抵押贷款可以分散部分风险）；二、资产现金流必须要有可预测性，否则无法打包成标准化的现金流；三、要求资产池要达到一定的规模，否则完全无法控制风险。

　　（2）破产隔离机制
　　
　　破产隔离机制是资产证券化结构设计的重大创新之一，它使得基础资产的风险可以摆脱原始权益人（发起人）的破产风险，这是因为基础资产已经被“真实出售”给特定目的机构（SPV），从而脱离了发起人的资产负债表，因此发起人的财务状况问题比如破产清算并不会引起基础资产遭受损失，而且发起人一旦转移了资产，就没有对这笔资产的追索权。实现这一关键在于两点：1、要建立具有法律主体地位的 SPV 机构，而 SPV 只能从事与本次证券化有关的行为。2、资产必须构成“真实出售”,这样在发起人破产清算时，SPV 机构中的资产无法作为发起人的清算资产，这意味着发起人自身的证券外的风险已经被 SPV 机构隔离。

　　通过 SPV 机构实现破产隔离的最终结果是，资产证券化产品的风险理论上只与资产池有关，不必考虑发起人的状况。
　　
　　（3）信用增级机制

　　信用增级机制要求采用多种措施增加证券（部分证券）的安全性，降低其风险，通过信用增级机制，可以从高风险的资产池（比如小额贷款、次级抵押贷款等）中打造出高达 AAA 级信用评级的低风险证券。通常有以下几种信用增级措施，分为外部增级与内部增级两种，这里主要详细介绍内部增级措施：1、优先级/次级结构。这是最常见的增级措施，它将发行的证券分为两个或者以上的偿付等级，其中较高等级的债券优先可以获取资产池的现金流，该结构要求必须在高等级证券的本金和利息得到完全偿付以后，低一级的证券才会收到任何偿付。这种设计的结果是，即使资产池无法偿付全部证券的本息，依然可以偿付/部分偿付高等级的证券。2、超额利息。资产池的现金流入的收益率（如贷款利率）高于证券付息的利率，用超额的收益率来弥补资产某些不良部分。3、超额担保。资产余额必须高于证券本身的凭证余额。4、利差账户。专门成立一个账户，由资产池产生的额外收入来弥补证券的违约额。而外部增级措施则主要是通过发起人外部的主体提供担保支持，比如美国着名的“两房”公司。

　　2.1.5  资产证券化的基本流程
　　
　　资产证券化的基本流程如下：

　　（1）设立特定目的机构（Special Purpose Vehicle, 即 SPV）。目前来看，在大陆法系国家，SPV 主要有信托（SPT）和公司（SPC）两种形式（英美法系国家还有合伙制）。其中，公司制主要是设立仅以发行本次证券作为目的的公司，其唯一业务在于购买和持有原始资产，并对资产进行重组后发行证券，在证券相关发行事件彻底结束后，该公司宣告解散。信托制则是通过设立信托的制度，相比起设立公司制更为灵活方便。

　　（2）发起人（原始权益人）即原始资产持有者构建基础资产池，然后将之出售给 SPV 机构。

　　（3）SPV 负责将基础资产中的现金流重组，打包成复合证券化的标准化证券产品。证券承销机构负责证券设计、承销和发行，需要根据基础资产的情况、金融市场和法律法规等来制定。最终，发起人将得到投资者支付的资金。

　　（4）进行信用评级和增级。SPV 通过结构化、超额担保等各种内部增级措施增级，也可以引入外部担保等外部增级措施。外部评级机构通常是权威的评级机构，必须保证客观公正，并采用科学的方法对证券风险进行估计并给予其级别。评级工作并非是一劳永逸的，评级机构需要定期追踪证券，编写跟踪评级报告，随时可以更改证券的评级，直到证券发行事件彻底结束。

　　（5）资产服务机构（常常就是发起人自身，但可以聘用外部机构）负责将基础资产池的现金流收支管理，定期将基础资产产生的现金流支付给 SPV,SPV 将现金流重新安排成证券的收益支付给投资者。（6）证券到期后完全全部偿付和清算，SPV 机构解散。

　　为了方便理解，图 2‐1 说明了资产证券化的通常流程。【3】

　　
　　2.1.6  小额贷款与小额贷款公司概述

　　小额信贷（Micro-Finance）产生于 20 世纪 70 年代的亚洲、非洲和拉丁美洲等地的发展中国家，其主要目标是向中低收入人群和微型企业提供小额度的信贷。小额贷款在具体金额上则依国民收入水平而定。国际上曾定义小微贷款为扶持有经济困难的家庭和工商户的贷款，实际上，当代社会中的小额贷款并不仅仅是用来扶持有经济困难的主体，更多是为广泛的小微个体解决资金问题，伸向传统商业银行体制服务的盲区。

　　目前，我国主要的商业银行对小微金融服务和产品更多地保持谨慎态度，将风险控制在有限的范围之内，更多是提供抵押贷款或者有担保的信用贷款，进而就是对有良好的信贷记录和财务状况的小企业发放信用贷款，而对于风险偏大的个体工商户等类似的经济主体的小额信用贷款而言尚处于尝试的阶段。

　　事实上，如果要完全服务好小微经济主体，就需要建设大量的网点，改进乃至创建专门针对小微的贷款审批流程，以及建立所谓“社区银行”形态的机构体系，这对于传统中大型银行而言并不是短时间内可以做到的，投入成本也很高。

　　对于监管层而言，在我国设立小额贷款公司，主要是为了将民间借贷市场规范化，避免传统的民间“高利贷”对中小企业产生不良的影响。而 2008 年 5月银监会和人民银行联合发布的《关于小额贷款公司试点的指导意见》中并没有具体详述小贷公司的定义，而是将小额贷款公司规定为一种非吸收存款类贷款的有限责任公司或股份有限公司，它是以工商企业而不是金融机构的名义设立和征税，对小贷公司的征税为 5%的营业税和 25%的增值税，税负相比其他金融机构较重，而在管理上则同时受到地方政府、银监会、人民银行的至少三方面的监管，因此和法律上定义的传统金融机构还是重大区别的。

　　目前对于小额贷款公司解决不能吸收存款的问题，监管部门允许小贷公司经营 3 年达标后可以转型为村镇银行，但目前来看没有一家小贷公司完成转型，其根本原因在于银监会对于村镇银行的设立中，要求其最大股东必须是商业银行，且不得低于村镇银行股本的 20%,由此可见，村镇银行的本质依然是商业银行控股的银行，而目前小贷公司多为民间私人资本控股，这与村镇银行的要求互相矛盾，如果要转型，则必须要求民间资本退出并放弃对原企业的控股权，这是十分困难的。

　　2.2 相关文献综述
　　
　　2.2.1  资产证券化的效应
　　
　　（1）资产证券化效应的理论关于资产证券化的主要理论和假设都来自于国外研究。在这一方面，国外的文献较多。关于资产证券化对于微观主体的效应的假说以及理论，主要有以下研究：

　　Greenbaum 和 Thakor（1987）提出了管制税假说，该文主要认为，如果因为金融监管机构的要求，银行资产负债表的某些指标（比如资产负债率、核心资本充足率等）达到一定比例，那么银行一方面为了满足指标，另一方面为了寻求突破监管的融资方法从而表外模式的资产证券化。Benvensite 和 Berger（1986）提出了担保假说，该文认为通过资产证券化，银行可以将风险从风险回避的投资者那里转移到风险接受度更高的投资者，实现帕累托改进。因为银行将高风险资产自留（次级化结构），低风险资产通过证券化变相转让给表外的证券投资者，而金融市场的投资者对于自己购买的证券的风险是完全自担的。如果将风险资产和安全资产混在一起放在资产负债表内并相同的固定利率，则会造成风险中立的投资者对银行“投资不足”的状况。

　　Gorton 和 Haubrick（1990）提出了流动性假说，该文认为商业银行需要流动性，而资产证券化使得可以变相使持有的贷款资产流动性增加，也降低了流动性风险。

　　Berger 和 Udell（1993）提出了监督技术假说，该假设认为，随着信息技术、统计分析技术和监督技术的进步，会使得市场融资从通过间接融资转向通过市场的直接融资，即所谓的“脱媒现象”.“脱媒现象”逼迫传统商业银行进行转型，使其更需要依赖金融市场而不是单单依靠传统的投资者和存款人来吸纳资金。

　　Pennacchi（1998）提出了比较优势假说，该文主要通过商业银行的资产证券化的角度来分析，认为规模是商业银行资产证券化的有效性有重要的因素，它认为大型商业银行在这方面有较大的比较优势，而小银行规模小，同时对自身贷款信息掌控较好（而大银行更倾向于粗放式经营贷款），故通常不会将自身贷款资产证券化。

　　Freixas 和 Roche（t1997）的研究则根据信息不对称理论以及交易成本理论，再从比较优势、预防投资不足和信号显示等各角度分析了资产证券化是如何具备代替金融机构的作用。

　　在国内的研究文献中，张超英（2003）是国内较早的且比较完整的从基础理论角度来分析资产证券化的文献。文中结合对国外的文献研究而总结了七个假说，其中包括监管技术假设、流动性假说、规避监管、风险转移、降低融资成本假说等，该文认为监管技术假说是最主要的深层次原因。沈炳熙（2006）认为，资产证券化对于商业银行银行而言，有助于解决资产负债期限结构错配问题，即贷款的长期性与存款的短期性的矛盾性。另外资产证券化还能提高银行的资本充足率从而降低银行风险。胡威（2011）则认为，从微观上而言，资产证券化不会影响企业价值以及融资成本，MM 理论依然有效，此外，通过博弈论的简要分析，该文得出，评级机构和证券发行人互相隐瞒风险会是博弈的均衡结果。

　　在宏观经济效应方面，前期研究多数支持资产证券化对于金融市场的正面作用，比如 Lorenzaon（2008）认为，资产证券化可以为金融市场提供流动性以满足流动性需求，高保中（2005）也持有类似的观点，而且认为资产证券化的循环趋势对于实体经济的发展有倍数放大的效应。而张英超（2005）、胡威（2011）则认为，资产证券化在短期内使得产出增加，但长期内会引发通货膨胀并导致产出的波动。

　　然而在次贷危机以后，学界重新开始反思资产证券化对于宏观经济的负面效应。比如，Gai,Kapadia,Millard 和 Perez（2008）认为，资产证券化等产品在经济萧条时期无法顺利销售，导致无法有效增加市场流动性，最终引发系统性的金融危机。王晓和李佳（2010）通过基于理论角度来说明资产证券化与市场流动性的关系，该研究认为在次贷危机之前，基础资产的价格变动方向相同，资产证券化能增加金融市场的流动性，但是如果基础资产的价格变动方向出现不同的情况时，资产证券化便不能很好地发挥它的基本功能，使得市场流动性萎缩。后期的这些研究普遍认为，在经济萎缩时，资产证券化无法发挥对于金融市场的流动性增加作用。

　　（2）资产证券化效应的实证研究国外资产证券化运行时间较长，数据较为充分。其实证研究的典型成果包括：

　　Amelia Pais（2005）通过实证检验英国证券化市场数据，既分析了银行在贷款资产证券化前后的特征，还采用了事件分析法分析证券化带来的市场反应。该文结论是：资产质量较差的银行可以通过发行高质量的证券降低融资成本。Dionne和 M.Harchaoui（2003）通过分析加拿大的市场数据，分析了证券化对银行资本充足率和风险的作用，并证实了对上述两方面确实存在作用。Hugh Thomas（2001）研究了非政府担保资产证券化交易数据，结果表明，通过资产证券化平均每笔可以为股东带来 5%的超额收益。

　　由于国内资产证券化在开展时间有限，数据披露也不完善，缺乏进行实证研究的充分数据，因此国内对资产证券化的实证研究主要是针对国外的市场数据，通过这些研究对我国资产证券化予以启示。

　　管同伟（2007）研究了美国资产证券化的数据，研究了 CDO 产品和美国债市的关系。该文认为，美国的资产证券化已由流动性需要上升为资产负债综合管理层面。同时风险分割和建模技术的进步将促进资产证券化的进一步发展，但商业银行风险也随之增高。宣昌能和王信（2009）通过对欧美资产证券化模式的比较分析，总结次贷危机的教训经验，认为欧洲发行的表内证券化模式--为房贷发行双担保债券的安全性比较高，而美国通过“发起-配售”的表外证券化模式则风险过高并最终诱发次贷危机。倪志凌（2011）基于美国的数据的研究发现，资产证券化会造成银行动机扭曲，是流动性的增加而不是风险的转移对银行的行为动机造成影响，该文认为新的《多德法案》要求自留 5%并不能防范个体风险，必须引入流动性监管。

　　2.2.2  我国资产证券化的会计法律问题研究
　　
　　由于我国资产证券化推行时间较短，加之美英法系国家法律与大陆法系的不同，在 SPV 的设立和相关法律方面有较大的差异。我国目前在信贷资产证券化上采用特殊目的信托模式（SPT），但在券商资产证券化和资产支持票据（ABN）两个模式上则未有确立可以完全隔离破产风险的机制。由于问题主要针对我国现行的法律法规，本文仅回顾国内针对资产证券化法律问题的研究文献。

　　王元璋和涂晓兵（2011）认为，尽管在商业银行的信贷资产证券化中设立了信托的模式，但相关的法律位阶较低，适用范围窄，与高位阶的法律存在冲突。

　　另外，陈冰（2011）除了提出了上述的法律问题，还指出，我国关于资产证券化的法律上尚无法认定属于“真实出售”还是“抵押融资”,建议在立法上指定实现“真实出售”的法律认定标准，此外还要解决信托法律上未能将受托财产的法定所有权从发起人转让给受托人的问题，为此需要对《公司法》、《信托法》、《破产法》等一系列法律进行相应的司法解释并出台临时性的指导文件。

　　而在资产证券化有关的会计问题上，崔洁（2010）总结国内的相关研究，提出了几点会计确认上存在的问题：1.我国目前的金融工具仍按历史成本或修正的历史成本计量，对资产支持证券来说并不适合；2.信托形式或者公司形式设立的SPV 可能被判断为属于发起人的一个准子公司，如果发起人实际控制着 SPV,则须将其纳入财务报表的合并范围，违反了资产证券化破产隔离的精神；3.表外披露方面缺乏监管。该文章认为，我国应借鉴国外的做法，加强立法并完善披露。可以看到，在会计和法律方面，我国目前的资产证券化仍然不够成熟，最大问题在于未能真正实现 SPV 在法律意义上的破产隔离以及真实出售。

　　2.2.3  我国小额贷款公司融资的研究
　　
　　小额贷款公司在我国是新兴事物，对于我国小额贷款公司融资方面的研究上，由于探索处于初创阶段，关于小额贷款资产证券化的分析较少，多数是针对小额贷款公司融资的困难和可行渠道进行探讨。关于小额贷款公司的融资问题上，傅穹和潘为（2012）认为，小额贷款公司可以通过银行合作、信托合作和信贷资产证券化这三种方式获得额外融资，并提出政府设立“小贷基金”和建立非银行信贷资产转让平台来解决小贷公司融资难的问题。黄星澍和乐韵（2013）则在其研究中提出了通过发行小额贷款公司债、小贷资产证券化以及成立小贷再贷款公司作为小额贷款公司的“最后贷款人”等一系列方式来解决小贷公司的融资问题。
　　
　　在小贷公司资产证券化的研究中，孙俊东和王明吉（2011）针对小贷公司“只贷不存”的尴尬现状，提出了运用资产证券化解决小额贷款公司融资难问题。而胡颖毅（2013）则主要分析了重庆金融交易所的小额贷款资产收益权产品，认为重庆金交所的产品模式有如下缺点：未能通过 SPV 的设立实现破产隔离；一味将风险转移给担保公司；金交所在证券发行中参与的部分太多；承销商兼任流动性提供者的角色；投资者范围有限。该研究认为，需要通过改进制度并完善法规以解决上述问题。