房地产泡沫的基本原理及效应

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　　【题目】南昌房地产价格泡沫问题探究
　　【第一章】房地产泡沫国内外文献综述
　　【第二章】房地产泡沫的基本原理及效应
　　【第三章】南昌市房地产现状
　　【第四章】南昌市房地产价格泡沫经济效应分析
　　【参考文献】解决房地产泡沐经济的政策建议与参考文献
　　
   
　　2 房地产泡沫的基本原理及效应

　　房地产泡沫是否存在，不能只依靠理论分析，必须选取合适合理的测量方法，从实际数据入手测算南昌市房地产的价格现状。本章首先从学术界普遍认可的房地产泡沫测量方法中选取合适的方法作为测量南昌市房地产泡沫的依据。

　　2.1 房地产泡沫测量指标

　　（1）租售比

　　租售比是国外评估房地产市场的重要方法，近年来也开始被我国的众多学者用来分析我国房地产市场。按照国外的一般定义，租售比的定义为：【1】

　　同一时期房地产的租金费用 与房地产租售比 的乘积与房地产的整体价格的波动误差率小于 ,按照国外标准波动误差率 通常取 5%.房地产整体价格与房地产售价相比还包括了房屋的装修费用、保险费用、税费等其他费用，所以利用租售比分析房地产泡沫，采用的通常是房屋的整体价格。理论上认为最为合理的情况即房地产的租售比 正好等于房屋的产权使用周期。但是，由于我国现行房地产市场的不健全性，使用此种方法得出的房地产售价会极高，明显偏离现实。所以，我国学者认为确定房地产合理租售比的方法通常分为两类：

　　一 按照租金收益率，得出房地产的合理租售比。按照市场规律房屋的年租金收益率应该高于市场贷款利率的 2%至 3%,按照央行贷款基准利率 6.55%计算②.合理的房地产年收益率应该在年均 8.55%至 9.55%之间。对应的房地产租售比应该为：125（对应 9.55%）至 140（对应 8.55%）之间。

　　二 按照房地产的真实使用周期确定租售比。相对于产权使用周期，利用房地产的真实使用周期更能够反映房地产租售比的现实情况。虽然我国规定房屋产权为 70 年，但是大部分房地产的拥有者都不会在一套房子里居住 70 年。所以按照我国房地产的真实使用周期 28 至 35 年计算，房地产的合理租售比应该在 336 至420 之间。

　　以南昌市为例，南昌市 2014 年房地产销售均价为 9000 元/平方米，全市租房均价为 18.6 元/平方米·月③.按照 100 平方米的标准住房面积计算，南昌市的房屋租售比为 483.88.按照租金收益率确定的合理租售比，南昌市的泡沫率高达245%至 287%之间。按照房地产使用周期确定的合理租售比，南昌市房地产泡沫率为 15.5%至 44.7%之间。从两种方法的测量的巨大差异可以得出由于租售比自身的定义存在差异，所以其计算结果通常很难使人信服。

　　即使依照上述两种方法测量房地产租售比，虽然其结果相差很大，但其均得出南昌市房地产市场确实存在泡沫。由于我国传统文化的影响，源自于西方的房地产泡沫测量方法并没有加入对于中西方家庭文化差异的分析：我国居民对于房屋住宅有着超过普通商品的购买热情，住宅对于中国人而言就是家的代名词，所以我国大部分居民不会采取类似于部分西方家庭的长期租房模式，而是会尽可能的凑齐房地产首付，再每月按揭。此种差异就会使得我国居民对于房地产的购买需求高于西方国家，而租房需求低于西方国家，直接结果就会使得我国的住房租售比高于西方。所以依照租售比的方法测量房地产泡沫虽然有其测量准确且直观的优点，但是不能很客观的反应我国房地产泡沫的真实情况。

　　（2） 住房购置动机

　　在测量房地产泡沫时，我国学者提出一种测量房地产泡沫的新思路即：通过购置房地产的动机测量房地产市场泡沫。即通过投机性住房与投机性、自主性住房之和的比值得出某地区房地产泡沫水平。【2】

　　
　　其中 为房地产投机比例， 代表的是投机性房地产，其中包括用于租赁的住房、发生产权变更超过一年未装修入住的住房以及年入住时间少于 3 个月的住房。 代表的是用于拥有产权居住且年均入住时间超过 3个月的住房。本文认为此种方法测量的房地产泡沫率从理论上比较适合我国 国情。据学者羊慧明披露，2009 年以来，京、沪等热点城市投资性购房比例占 30%至 40%左右①.

　　若用住房购置动机分析南昌市房地产泡沫率，据搜房网数据，截止 2013年12月底南昌市已办证住宅房地产总套数为 75.58万套，入网签约租赁房屋总套数为 8.56 万套，占比 11.32%.对于发生产权变更超过一年未装修入住的住房、年入住时间少于 3个月的住房并无现成数据，所以本文拟采用家庭年用电量度数测量一套住房是否为投资性房地产，据南昌市统计局公布 2013 年南昌市家庭年均用电量为 1098.63 度。所以按照三个月计算，本文认为年均用电量小于 300度的住宅即为尚无人长期居住的投资性房地产。如图 2-1 所示，居民家庭年用电量在300 度以下的比例为 8.54%.所以按照住房动机的方法测量，南昌市房地产泡沫为 19.86%.住房购置动机的优势在于其理论可行性强，本文认为其作为一种测量房地产泡沫的方法有其理论依据，但其也存在着实际操作中的局限。同上文提到的租售比不同，住房购置动机的问题在于很难获得准确的数据，一方面由于租赁住房的数量每天都在变化所以很难准确计算测量。另一方面本文利用居民用电量测量其是否为投资性房地产也是因为没有该问题的实际数据的替代办法，所以该方法的计算结果可能存在较大误差。

　　（3）空置率

　　空置率顾名思义其本意是通过所测定的区域内房地产空置面积占比来判定该区域内是否存在房地产泡沫。按照我国城乡住建部的规定，空置率在 14%以上的地区属于出现房地产泡沫；也有我国学者认为根据我国国情，出现 30%以上的中度空置率才能算出现房地产泡沫。对于空置率的测量，本文通过查阅相关文献总结出学术界对于空置率的测量大致基于如下两种思路，如公式 2-3 所示：【3】

　　
　　第一种思路认为，房地产空置率的比较对象只限定于 ,即当年房地产可售面积；第二种思路认为，在 的基础上还应该包括近三年房地产的可售面积，并计算其总和；如表 2-1 所示。按照思路 1测量南昌市 2011年至 2013年的房地产空置率，可以得出南昌市房地产空置率在 2012 年至 2013年处在 15%至 25%之间波动，高出我国住建部设置的空置率 14%的警戒线，但是南昌市的房地产空置率也并未到达 30%以上的中度空置的水平。综合比较，在思路 1 的测量下南昌市的房地产基本属于温性泡沫的范围【4】

　　
　　如果将近三年的房地产可售面积全部纳入测量，有学者预测按照思路 2 测量的南昌市房地产空置率，其结果大约在 1%至 3%之间。由于我国的人口基数庞大，所以导致原有住房的基数明显大于西方国家，所以第二种测量的结果明显偏小，并不适用于我国国情。

　　对于空置率测量房地产泡沫，学术界对其普遍存在质疑的根本性原因在于：空置率是否与房地产泡沫具有正相关性。在房地产市场出现非理性繁荣的时期，通常市场上会出现房地产购买浪潮，其结果会使房地产空置率下降。而另一方面当房地产市场泡沫破裂，房地产出现市场无人问津的状况，其空置率反而会很高。

　　国内部分媒体在报道空置率时，时常采用计算楼盘的亮灯数判定房地产的空置率。其结果是我国部分省市的房地产空置率在 60%至 80%之间，按照此种计算方法有学者估计南昌市的空置率在 40%以上。本文认为，此种预估办法很难确定区域内房地产市场的真实空置率，原因是房地产并不是类似于服装、日化、电子产品等单独存在的商品，其居住率与周边的配套设施密切相关。单从教育问题考虑，很多家庭在购置新城区新房的同时会保留老城区的旧房，其目的并不是为投资而是为单纯的教育目的，所以很多新城区的楼盘会出现周一至周五冷清而周末热闹的现象。根据计算亮灯率的做法是统计一周或一月的平均亮灯率再估计其空置率，所以此种测量必定使空置率上升，导致准确性降低。（4）房地产贷款占比房地产贷款占比是银行业以及房地产业从业人员评估房地产泡沫的方法，其评估方法是利用金融业房地产贷款的总额与商业贷款总额相比，业界认为其比值超过 16%即表示存在房地产泡沫。本文通过数据查阅发现 2008 年至 2013 年南昌市累积发放住房贷款 566.20亿元，贷款余额 332.26 亿元。而同期个人贷款及信用卡贷款总额超过 6000 亿元。所以按照房地产贷款占比的算法得出南昌市住房贷款总额只占个人贷款总额的 9.43%,也就是不存在泡沫而且还存在房地产市场发展不足的现象。所以此种算法明显偏离实情，实际测量意义不大。

　　2.2 住房收入比测量房地产价格泡沫的优势

　　相对于租售比、住房购置动机、空置率以及房地产贷款占比，住房收入比可以比较客观的分析我国房地产价格现状，也比较符合我国国情。相对于其他四种测量房地产价格泡沫的方法，住房收入比的优势在于：

　　数据收集便利，对于研究房地产价格泡沫问题，数据收集显得非常重要，因为房地产市场的购买基数非常大，可以认为是我国大部分居民进行的最大金额单笔交易。所以数据收集的便利性可以保证研究区域内房地产泡沫的准确性和及时性。

　　概念通俗易懂，相对于其他四种测量房地产价格泡沫的方法，住房收入比可以使非专业的普通民众一样了解房地产泡沫的现状，有利于指导其进行更加合理的置业选择。另外住房收入比在我国研究制定房地产政策时也被各级政府作为参考房地产现状的主要测量指标，所以采用住房收入比可以使房地产价格泡沫问题的研究与最新政策结合。

　　分析全局性，住房收入比的最大优点在于其分析房地产价格泡沫问题的全局性，房地产价格泡沫的表象因素是前文四种分析方法所提出的：租售比、投机比例、空置率、住房贷款率等因素。本文认为，决定房地产价格泡沫的本质原因应该是衡量房地产价格影响居民生活水平的高低，是一个相对概念。据世界银行网站发布的 2013 年全球房地产泡沫排行，瑞士的房价远高于我国，但是其房地产价格泡沫比值却小于我国；尼日利亚的房价水平低于我国，但是其房地产价格泡沫严重。所以，衡量区域内房地产价格泡沫的程度应该综合其影响居民生活水平的程度。而通过住房收入比就可以分析我国居民每年乃至每月在住房问题上的花费所占其总收入的比例，进而可以分析出其影响居民生活水平的比例从而判定区域房地产泡沫的程度。
　　
　　2.3 房地产价格影响因素

　　房地产市场泡沫主要指价格与泡沫之间的联系，所以在测定南昌市房地产泡沫之前首先应该分析房地产价格的组成，以及其如何产生泡沫从而才能找到合理挤出泡沫的方法。

　　成本因素：房地产的成本中包含两项主要内容，一是土地转让价格，二是房地产建造价格，二者共同构成房地产的总体成本，在此基础上加上房地产开发商的利润和各种税费便形成房地产的销售价格。表 2-2 反映了以城市商品房住宅为代表的房地产成本及价格构成。从该表中可以得知：房地产价格的形成是受到诸如政策因素、市场因素、房地产自身属性在内的多种因素的相互作用影响的。自然因素：影响房地产价格的自然因素主要指反映房地产自身特质、质量和权益的因素组合。一般可将自然因素分为自身因素和环境因素两类，具体参见表2-3.【5】

　　
　　政策因素：政策因素中房地产税收政策是影响房地产价格的最重要因素之一。房地产税收涉及到房地产开发阶段、交易阶段、持有阶段和拆毁阶段，即房地产从构造到拆毁都涉及到各种诸如营业税、印花税、土地使用税、土地增值税、房产税、契税等各种税收。无论是直接还是间接对房地产课税，本质上是增加了房地产开发、交易或持有的成本，因此税收的存在一方面提高了房地产的交易价格，另一方面对房地产持有或交易有一定程度的抑制作用。

　　除此之外，政府稳步推进的住房制度改革是影响房地产价格的最主要政策因素，从 1998 年开始推行的城镇房改制度极大地促进了房地产市场的繁荣和交易量的提升，同时也使得房地产价格更加符合市场规律。另外，各城市的总体发展规划和战略规划也影响到自身的用地结构、土地用途等因素，也产生对房地产价格的巨大影响。

　　经济因素：经济因素无疑是影响房地产价格的关键性因素。无论是居民自身的可支配收入水平的变动，还是房地产行业的动态调整，还是国家宏观经济的周期性变动和国际金融体系的变迁都直接或间接地冲击着房地产均衡价格的形成与调整过程。房地产价格泡沫一旦发生也能反作用于经济发展，所以经济因素是决定房地产价格的核心因素。

　　从我国发展过程看，不断提高的居民收入水平形成了对房地产市场的巨大需求，进而极大地提升了房地产价格上涨的空间。近年来，中国一线大城市房价的增长速度远远超过国外大都市。根据国家建设部的测算，如果假设 2020 年我国城镇居民人均住房面积为 32平方米的目标可实现的话，那么从 2013年至 2020 年我国城镇新增加的住房面积应该在 72 亿平方米左右，年均达到新增住房面积 9 亿平方米。另外，建筑成本是影响房地产价格的另一关键因素。建筑成本中的原材料价格和人工价格的持续性上涨将会引致房地产价格的持续增加。

　　2.4 房地产泡沫的影响因素

　　房地产泡沫有多种表现形式，价格泡沫只是其中最为显着的表现形式，所以在分析房地产价格泡沫之前也应该从理论概念中分析房地产泡沫的影响因素。经济增长：经济的快速增长会通过对房地产市场供给和需求的调整进而调整均衡价格。从供给调整角度看，经济的快速增长往往伴随着轻微的通货膨胀，同时经济增长会使得经济交易更加活跃，房地产的实际市场价值会逐渐提升，从而房地产开发商会增加房地产供给。从需求角度看，经济的快速增长会提高居民的收入水平，同时会进一步促进城市化和工业化进程，这两者都会导致居民对房地产需求的大幅上涨。由于经济增长会通过供给和需求机制影响房地产市场，从而会导致房地产市场价格虽市场供需的变化而同向变动。事实上，房地产市场的均衡价格总在不断地受到经济发展的冲击而适时调整的。该逻辑如图 2-2 所示。【6】

　　
　　图 2-3 显示了 1994-2013 年房地产价格指数与 GDP 增长率的动态关系，可知：二者的动态走势基本趋于一致，除了个别年份如 1995 年、1999 年出现明显的反向相关外，其余年份基本保持动态稳定的正相关关系。可见，GDP 增长率对房地产市场价格的影响是显着地。人口规模：人口规模的增长并不一定会带来房地产需求的上升，因为人口年龄结构的变化会直接影响到房地产市场的需求弹性和需求结构。一般认为房地产市场的适龄需求群体的年龄应该在 20 岁至 50 岁之间，也有学者认为应该只有 25岁至 35 岁之间。只有这部分人口是稳定增长的，对房地产市场的需求才会稳定增长，而如果进入老龄化社会，那么即使人口总量在持续增长，但是老龄人口的增长速度快于人口总量的增长速度，也有可能会引致房地产需求的结构下行调整。由于数据收集限制，图 2-4 中以 15 岁至 64 周岁的人口增长率作为购房适龄人口增长率的替代变量，可以发现：房地产价格增长率和适龄购房人口增长率之间呈现显着地波动一致化趋势，二者呈现出显着地正相关关系。
　　
　　城市化

　　美国地理经济学家 Ray. Northam 1975年在世界各地城镇发展的历史数据基础上，构建了世界城市化进程的“S”型曲线，如图 2-5 所示。该理论将世界城市化进程分成四个阶段：第一阶段为城市由村镇演化而来的初始状态，城镇化程度以及发展速度相对缓慢，城市人口比很小，不会超过 25%,全社会依然处在小农经济发展进程中；第二阶段是城市化进程的加速阶段，此阶段大量农村剩余劳动力进入城市，城市人口比重增至 40%左右，城市经济和城市圈有了很大进步，城市数量日益增多，城市规模也逐渐变大；第三阶段是城市化发展的成熟阶段，城市人口增长速度与总人口增长速度开始趋同并且最终同化变动，城市经济在相当一段时间内发展平缓，初级阶段的城市化率约在 60%至 75%之间；第四阶段的特点是：特大城市和大城市的人口逐渐回迁至一些中小型城市。此时表现出逆城市化的局部特征。2013 年我国的城市化率已经达到 50%,按照“S”型曲线，我国依然处在城市化进程的加速过程中。
　　
　　图 2-6 显示了我国 1994 年至 2013 年城市化增长率与商品房价格增长率之间的动态关系，可见二者基本呈现动态一致性，只是商品房价格增长率的波动幅度显着大于城市化增长率的波动幅度，但是两者从总体上看依然表现出动态正相关的波动一致性，可见城市化率的提高确实对我国房地产价格的提升和泡沫的出现起到了拉动作用。再将上述房地产泡沫影响因素对应南昌市现状 :首先从经济增长的角度而言，近年来随着国家打造第四经济圈以“中三角”为核心的中部城市圈开始崛起，从 2010 年至今，无论 GDP 增速、全省人均收入增幅江西省都处于全国前 10的位置，省会南昌近年来更是大幅提升自己的发展速度。其次、南昌市从 2011年开始，正式确定为包含四县五区，再加上我国在十八大之后明确提出建设新型城镇化社会，导致南昌市近年来加快提升自身城镇化的水平。从人口规模以及南昌市主城区总体拆迁情况看，从 2012 年至今南昌市的人口基数上升了 10%,近50 万人口，各类拆迁户超过 50000 户。所以从理论上分析南昌市的发展现状可以看出其完全对照上述三点造成房地产泡沫的影响因素。

　　2.5 房地产价格泡沫的经济效应

　　本文以为研究房地产价格泡沫并不是房地产价格泡沫自身，而是通过房地产价格泡沫对居民生活造成的影响程度，测度房地产价格泡沫的程度并且通过合理的方法进行测量，从而找到治理房地产价格泡沫问题的依据。国外对于房地产价格泡沫的经济效应主要从财富效应、储蓄效应、投机效应、噪声效应等分析。

　　（1）财富效应财富效应，又可以称之为财富转移效应，其具体指在某地区出现泡沫现象的时间内，社会财富会向泡沫产生行业聚拢。历史上有名的泡沫现象有荷兰郁金香事件、法国密西西比泡沫以及英国南海泡沫等。其最终的结果都是，泡沫破裂导致经济利益损失惨重。离现在最近的泡沫事件应该属 20 世纪 80 年代日本房地产价格泡沫，当时几乎所有的日本人都热衷于投资房地产业，其房地产价格增长速度也远超日本当时的人均收入增长速度，最终日本房地产价格泡沫破裂的结果引发日本经济出现“失去的 20年”.由于社会总财富在较短的时间段内相对固定，所以判断房地产价格泡沫对居民财富的影响最直接的方法就是测算其在多大程度上抑制了居民的正常消费。当某地区居民因为房地产市场相对其他地区的居民抑制了更大比例的消费倾向的时候，可以认为该地区的房地产价格泡沫越发严重，更大程度的影响了居民生活。

　　（2）储蓄效应储蓄效应通常与财富效应呈反方向变动，即某地区出现泡沫的同时财富更多的向泡沫行业转移，同时居民的储蓄量会随着泡沫的衍生而出现波动。

　　通常某地区储蓄效应会受到多方面因素的影响，但是泡沫的出现是否会增加某一地区的储蓄效应，却要通过出现价格泡沫行业的基础价格而决定。如：郁金香泡沫，由于郁金香基础价格偏低导致即使出现行业泡沫，其效果只是会抑制居民的其他消费倾向，不会产生显着的储蓄效应。但是房地产行业却不同，由于房地产本身基础价格基数大，一旦出现泡沫更会提高其价格，导致无论是住房的刚需者或是房地产市场中的投机者想要参与市场行为，必须拥有大量现金。即使2014 年，我国不少地区为抑制房地产价格泡沫将首付比例重新调低至 2 成，但其资金量对于普通居民而言依然巨大。所以，本文以为房地产价格泡沫的出现必定会增加该地区的储蓄效应。

　　（3）投机效应投机效应通常发生在房地产价格泡沫产生或者破裂之后，有助涨助跌效果。

　　投机效应由于其追求在一定时间内的利润最大化，所以通常在某地出现轻度房地产价格泡沫时，房地产市场中的某些投资者一旦认为市场行情向好，并且会持续一段时间（至少一年） 就会将大量的流动资金投入房地产市场，以期获得投机利润。激进的投机者还会不断的利用房地产抵押按揭，产生类似于货币传导机制的乘数效应，即利用能够全款买一套房或者两套房的资金，利用不同的户名同时按揭多套房，并将房屋出租利用租金偿还每月月供。等待房价上涨到一定程度后再将房屋倒卖出售。所以投机效应并不是房地产价格泡沫出现的根本原因，但是可以认为是房地产价格泡沫开始恶化的主要原因。

　　（4）噪声效应噪声效应的概念来源于金融领域，最早是由 F.Black 在 1986 年提出的，他认为“噪声与信息相对，是人们当作信息一样作为交易决策基础的信号”.噪声的产生通常伴随着市场的不完全信息公开以及市场中的某些既得利益者为了使自己的获益更大从而操纵舆论造成的。在我国的房地产市场中，经常听到某些所谓的房地产大鳄或者着名学者抛出惊世之言，使得房地产市场产生焦躁的情绪。再加上房地产价格的上涨通常会反过来导致地价上涨，所以地方政府对于某些大鳄的言论通常采取缄默的态度，使得房地产市场中的大量需求者会认为房地产价格的上涨是一种常态，导致整个房地产价格市场出现泡沫。

　　以上四种经济效应的程度都能在不同的方面体现房地产价格泡沫对居民的影响，但限于时间及能力有限，本文拟重点分析南昌市房地产价格泡沫的财富效应以及储蓄效应。

　　本章小结

　　本章首先通过对多种房地产价格泡沫的测量方法的比较，分析出利用住房收入比测量房地产价格泡沫的优势。随后，介绍了房地产价格的影响因素以及房地产泡沫的影响因素。最后，简单介绍了房地产价格泡沫的经济效应及如何影响居民的日常生活。但是，从经济周期角度看，由于房地产行业兼有消费品和投资品的特性，又在 GDP 中占据较大的分量，因此经济周期波动往往和房地产市场波动具有显着地一致性，其发展趋势往往表现在内生性的趋同。如 20 世纪 80 年代至 90 年代的新加坡、中国台湾、中国香港和韩国等国家地区，房地产价格高速上涨、土地价格高速上涨和经济的高速增长产生出波动的一致性。所以，单纯的认为房地产价格泡沫是不好的，不容许任何泡沫的存在也是不科学的理解经济泡沫。所以，解决南昌市房地产价格泡沫的问题，首先应该了解南昌市房地产现状再利用住房收入比作为测定南昌市房地产市场是否存在泡沫以及其程度，才能再去分析要不要治理房地产价格泡沫以及如何治理房地产价格泡沫。随后，本文拟通过南昌市房地产价格泡沫财富效应与储蓄效应与全国 31 个省会城市的横向比较，分析南昌市房地产价格泡沫的程度。