中国直接融资市场发展的现状分析

　　第 4 章 中国直接融资市场发展的现状分析

　　4.1 中国金融市场发展现状

　　4.1.1 中国金融体系现状

　　总体来说，随着中国经济体制改革的不断深入，中国的金融体系也在逐步完善。在改革开放的初期，起到分配资金、筹集资金作用的主要是银行，有力地促进了中国经济的发展。

　　随着中国市场经济体制的逐渐完善，直接融资途径较为匮乏的金融系统出现了一系列的弊端，阻碍了中国经济的发展，这些弊端主要表现在：第一，由于历史因素影响，中国的商业银行主要将贷款发放给大中型的国有企业，存在着不利于中小企业发展的情况；第二，商业银行缺乏完善的控制机制出现了存贷款期限的错位，难以满足企业的融资需求；第三，市场风险呈现出不断加大的趋势，商业银行存在明显的风险回避特点，注重股东的短期收益目标；第四，相应的金融风险承担机制尚未形成，企业与银行的风险承担出现了不平衡的情况。

　　随着中国经济的发展与市场经济体制的不断完善，中国的金融系统需要适应市场加以改变，应该扩大资本市场主导型的融资模式，并确立其主导地位，与我们目前的经济发展形势相适应。2从微观的角度看，中国的金融体系还存在着诸多的不足，主要表现在创新不足、金融产品种类较少、交易机制不够完善等方面，与发达国家相比较还存在着较大的差异。但是在纵向相比较，中国的金融市场已经逐步建立起来，并开始逐渐完善，多层次的资本市场已经初步形成，交易的种类也涵盖债券、基金、股票等金融产品。

　　4.1.2 资本市场发展现状

　　1981 年，中国开始恢复发行国库券，中国的资本市场开始建立。随后，在上个世纪八十年代中期，中国建立了一批股份制企业，出现了股票这种金融工具。同时，随着中国经济的逐步发展，各种债券的发行规模也在逐步扩大，债券的种类开始增多。为了满足投资人对于证券交易与变现的需要，在上个世纪80 年代的后期中国实行了证券转让的流通试点，积累了大量的经验。在此基础之上，中国专门的金融市场——上海交易所与深圳交易所先后成立，中国的资本市场正式形成。1经过几十年的完善与发展，中国的资本市场趋于初步完善，但由于建立的较晚，加之改革是一个循序渐进的过程，与发达国家相比较，中国的金融市场还存在着一定的问题，主要表现在：第一，国债发行市场尚未统一，证券交易所市场、银行间债券市场、凭证式国债市场相互独立，缺乏联系，各自为战。

　　在流通领域来看，国债难以在这三个市场间自由流通。第二，没有形成合理的定价机制。第三，金融市场的主体行为扭曲。一些上市公司，特别是国有的上市公司，仅仅把金融市场当作融资的场所，不注重自身治理结构的完善，并产生了一些较为扭曲的行为。第四，监管制度与信息披露制度不够健全。第五，市场推出机制尚未建立。第六，金融市场上的金融工具较为单一，衍生工具较少出现。

　　4.2 中国直接融资市场发展现状

　　从中国金融市场的发展的现状来看，由于中国的金融市场发育得不够完善，间接融资依旧是企业融资的主要方式。据 2013 年最新的数据显示，美国、日本、德国的直接融资比重分别占到本国融资总量的 70%、50%、57%。

　　而在中国，据中国人民银行《2013 年社会融资规模统计数据报告》显示，2013 年全年社会融资规模为 17.29 万亿元，比上年多 1.53 万亿元。在这些融资中，占总规模 51.4%的是人民币贷款，和上一年数据相比较，同比降低 0.6 个百分点；占比 3.4%的是外币贷款，同比降低 2.4 个百分点；占比 14.7%是委托贷款，同比增加 6.6个百分点；占比 10.7%的是信托贷款，同比增加 2.6 个百分点；占比 4.5%的是未贴现的银行承兑汇票，同比降低 2.2 个百分点；占比 10.4%的是企业债券，同比降低了 3.9 个百分点；占比 1.3%的是非金融企业境内股票融资，同比降低了 3 个百分点。由此可见，在社会融资方面，直接融资的比重仅占融资总量的11.7%，远远低于西方发达国家的水平，和美国上个世纪 70 年代的水平较为接近。1从上面的数据可以看出，中国的直接融资比重在逐渐增加，但在总融资比重中所占的比重依然较小，难以满足企业直接融资的需求。

　　下面与发达国家诸如美国从资本资产发展层次角度介绍中国直接融资市场现状。

　　上图反映目前中国资本市场直接融资以上海、深圳市场大市值企业为主，中小企业及场外市场融资欠发达。不合理的资本市场结构，反映着资源配置效率低下，而中国亟待解决资本市场发展结构不合理的现状，深化直接融资改革。

　　4.3 中国直接融资市场发展中存在的主要问题

　　4.3.1 中国企业直接融资现状

　　近几年来，随着一些新的法规出台，中国企业的直接融资比重在逐渐增加，特别是中小企业板与创业板以及风险投资的设立，更是加大了这一趋势。1然而，从总体来看，中国企业的直接融资还处于较原始的阶段，大部分企业的融资还仅仅依靠银行贷款，甚至一小部分企业依靠非法集资来满足融资的需求，严重扰乱了金融市场的秩序，不利于中国金融市场的健康良性的发展。特别是对于广大中小企业来说，融资成为限制企业扩大与发展的重要障碍，银行贷款难以获得，直接融资依旧是可望而不可即。

　　⑴主板市场作用有限

　　在主板市场中，参与投融资的大都是中国的大型企业，特别是国有企业；而广大中小企业，由于受注册资本、盈利情况的影响，难以进入主板市场。目前，随着中国金融市场的不断完善，有关国有企业筹措资金、改善治理结构、国有股份流通等，都越来越依赖主板市场；而中小企业，由于多层次的资本市场尚未建立，金融市场尚未完善，很难获得上市融资的资格。

　　在广大学者看来，主板市场仅仅能够提供大型企业的投融资问题，难以为市场中的其他企业提供投融资服务，因为主板市场一般存在一个进入门槛，限制了不符合条件的企业进入。同时，对于国有企业来说，直接融资除了与间接融资的资金来源不同之外，在公司结构治理、经营管理提高等方面发挥的作用有限。同时，由于存在规模不经济等问题，增加了金融市场的运行成本。1从国外来看，主板市场也是为大型企业服务的，难以服务所有规模的企业。

　　⑵中小企业板与创业板市场功能重复

　　目前，中国的创业板与中小企业板市场发展较为迅速，截至 2013 年 6 月底，中小企业板共有上市公司 701 家，首发融资 4793 亿元；创业板共有上市公司355 家，首发融资 2310 亿元。

　　由此可见，中小企业板与创业板在直接融资领域具有重要的作用，是中小企业直接融资的重要渠道。

　　但是，中国中小企业板与创业板的规则没有进行创新，继续使用了主板市场的规则，不符合中国中小企业的实际情况。更为关键的是，对广大中小企业设置了门槛，广大中小企业难以进入。在定位方面，中小企业板、创业板与主板市场存在重叠现象，不仅浪费了宝贵的金融市场资源，也难以解决广大其他类型企业直接融资难的问题。

　　⑶场外交易市场发展滞后

　　为了解决广大企业直接融资难的问题，有必要大力发展场外交易市场。在上个世纪的 90 年代，中国建立了大量的场外交易市场，但这些市场缺乏规范，相应的法律法规也没有全面地建立起来，在运行中存在着诸多的问题。在 1997年，中国的金融监管部门对这些场外交易市场进行了整顿，中国的场外交易市场开始走向完善。近几年来，场外交易市场的发展呈现一种繁荣的趋势，特别是民间融资出现了遍地开花的局面。然而，由于相应的制度建设与监管难以跟上，场外市场依然比较混乱，一些民间资本的运作带有非法集资的性质。加之政府监督得不足，各地的场外交易市场存在股票质量较低、信息不透明、内幕交易等问题。

　　⑷风险投资发育不均衡

　　目前，证监会 2013 年统计数据显示，中国的风险投资机构有 300 多家，管理着 500 多亿的风险资金，有 2000 多个投资项目。这些风险资金与投资项目大多集中在科技型的中小企业上，适应了时代的发展。1但在这些风险投资的来源中，国内资本仅仅占据其中的 14%。从规模上看，中国的风险投资规模仅仅为美国的 3%。2受到风险投资的实力与规模限制，中国的风险投资难以进行投资组合，无法有效降低投资风险，难以快速滚动发展。

　　同时，中国的风险投资来源主体较为单一，雄厚的民间资本难以进入。另外，政府的支持力度不够，这些都直接制约了中国风险投资的发展。

　　从上面的论述可以看出，中国直接融资的渠道较为狭窄；由此产生的后果就是，直接融资的规模难以发展壮大，难以对相应的实体经济产生有力的支撑。

　　4.3.2 企业直接融资困境分析

　　从上面的分析可以看出，影响企业直接融资的因素有很多，可以归纳为宏观与微观两个方面。宏观方面即企业外的因素，微观方面即企业内因素。

　　⑴ 金融市场尚未成熟

　　还存在着一些比较严重的阻碍直接融资发展的因素，主要表现在：融资结构不合理、资本市场结构不健全、金融创新工具少、资产价格扭曲、产品缺乏、市场分割和金融市场化程度低等。3完善金融市场的功能，需要从完善多层次的资本市场入手，多层次资本市场体系的建立是金融市场发达与完善的重要标志。

　　主板市场、创业板市场以及场外交易市场等构成了直接融资体系，这几个部分要建立起较为密切的关系。同时，中国的政府作用尚未发挥，缺乏相应的制度建设。

　　⑵企业自身治理结构和企业制度不规范

　　中国很多企业是家族式企业，尚未建立科学而完善的法人治理结构。存在管理混乱、决策不科学等问题。同时，由于一些企业为了节约成本，不注重完善财务管理制度，造成财务信息不透明、不公开，投资者与企业信息不对称等情况，难以获得投资者的青睐。

　　另外，由于广大企业忽视信用管理，诚信观念缺失，使得失信现象较为严重，当出现资不抵债的情况时，投资人的利益难以得到维护。最后，一些企业缺乏长期的规划，只看到了短期的利益，不对企业的投融资进行规划，当需要融资时，往往因为准备不足而失败。