对赌协议法律适用(2)

　　针对这一情况，国家有关部门明确境内居民可以通过境外融资平台在国际资本市场进行融资活动。但是，与此同时，令人始料未及的是，国务院六部委紧接着出台了《关于外国投资者并购境内企业的规定》，又对这一活动进行了更为严格的审核条件限制，要求在设立境外目的公司以前、特殊目的公司境外融资和将境外资金调回国内都必须要经过国家相关职能部门相当严格的审批和核准。也就是把这一类特殊目的公司的活动统统纳入到国家监管之下。如此一来，使离岸操作受到限制，制约了此类投资活动的发展。

　　4.3针对对赌协议的立法建议

　　4.3.1承认合法地位，健全管理制度

　　正如前文分析，对赌协议的合法地位毋庸置疑。在中小企业亟待发展、对赌应用曰趋频繁的大背景下，只有首先在法律上为其正名，才能使实践中的具体操作有法可依，进而实现定纷止争的法律职能。因此，不论是将对赌协议纳入附条件合同的范畴，亦或是为其单独立法，都应当加快立法步伐，尽快制定专门法律。

　　其次是完善《公司法》的有关制度，以《公司法》为代表的商法体系的健全和完善对私募股权投资的发展极为重要。对于《公司法》中关于优先股权的规定，有观点认为，如果承认优先股权的合法地位，就等于违背了 “同股同价”的公司法原则。但是，关于优先股的最大争议是“同股同价”,但在类别股制度下，优先股股东的权利和普通股股东的权利是不同的，即使以不同的价格购买，也不违反“同股同价”原则14.而且，经过返程投资关于优先股权的检验，并未出现扰乱公司经营、损害中小股东利益的不利后果。因此，与其限制“离岸对赌”的发展，不如放开优先股管理，为对赌协议的适用在中华大地上制造一片法治沃土。

　　再次，放宽创业板上市中对于“IPO”的审查，与其让创业者遮遮掩掩与PE签订对赌协议，不如适当放宽，针对对赌条款制定严格详细的审核标准，仅仅取缔那些的确不利于公司稳定的对赌条款，而不是“谈赌色变”、“一杆打死”.

　　4.3.2制定对赌协议合同范本

　　针对风险投资市场信息不对称、高风险、高不确定性等特点，美国创业风险投资协会（National Venture Capital Association）召集了大量的专家起草了一整套的创业风险投资示范合同。诚然，由于我国具体国情与美国不同，意识形态也不同，所以，我们不能直接把其做法移植应用。但是，这种规范化的合同范本可以同时为融、投资双方提供参考，同时降低投资谈判过程中的交易成本，控制法律风险，减少纠纷发生的概率。

　　对赌协议以其精巧的权利义务设置、复杂的厉害制约关系，当之无愧的被称为投资领域最繁复的契约关系。可以说所有的对赌协议的订立都必须根据实际情况进行分析，在具体情境中讨论对赌条款的设计，在许多情况下几乎没有提供统一模板的可能性。但是其涉及的主要法律问题依然可以通过示范合同明确。

　　4.4针对对赌协议的实践建议

　　4.4.1估值标准与国际接轨

　　诚如本文所述，对赌协议这一调整机制存在的原因之一是融、投资双方对于目标企业的估值存在分歧。而双方所采用的估值标准不统一是产生该分歧的重要原因。目前，国外通行的估值方法是“动态调整评估法”,该评估法的着眼点是企业未来的发展和成长性。而在我国，实践当中通常采取的是采用净资产、账面价值等静态估值的方式，企业整体资产未来的盈利能力往往没有被考虑进去。这种估值方式的弊端在于，容易忽略企业产权中市场增值、无形资产或控制权价值等因素而最终导致企业价值被低估，也可能会因为忽略账面资产的流动性或折旧的不规范性等因素而导致公司价值被高估。因此，为了解决估值争议，第一步在于与国际接轨，统一估值标准。

　　4.4.2加强信息的透明度

　　产生估值分歧的另一个重要原因在于融、投资双方信息不对称，融资方在信息掌握上拥有绝对优势。为了吸引PE,成功获得投资，融资方往往会不自觉得夸大对于目标企业的估值，或者有意隐瞒对企业不利的信息。由此可以看出，为了防止因为融资方的原因而造成的投资方产生了重大的损失，或者是由于融资方的故意，隐瞒了投资方本身的一些债务，使得投资方因此利益受损，为了防止上述情况的发生，通过一系列的方法对融资方进行限制，从而保护投资方的利益，投资方享有的权利有以下几点：首先，如果融资方发生上述行为，投资方可以直接要求对赌协议无效，并且，可以要求融资方赔偿自己因此产生的损失。如果这样的话，对于融资企业是一种不利的状态，因为在这种情况下融资方很被动，而且融资方的管理人员甚至要其本人承担一些必要的责任，基于这种情况的考虑，故而融资方在和投资方订立投资合同时，必须尽可能的减少融资方应承担的责任，在协议中明确融资方在什么情况下承担责任，即只对融资方知道或应当知道的事务承担责任，同时，也需要声明如果这些损失是在一个合理的误差承受范围之内，则融资方就承担相应的责任。所以，融资方如果想要减少和投资方将来的有可能会发生的不必要的矛盾和纠纷，融资方就必须在订立协议时就要明确其应当承担的责任以及其应当承担的责任限度。
　　
　　4.4.3事先进行“对赌演练”

　　基于估值标准不统一等种种原因，融、投资双方对于目标企业的估值存在很大分歧。退一步讲，即便双方持相同的估值标准，基于双方都是理性经济人的考虑，追求自身利益最大化始终是其最终目标。因此，即便选择了相同的估值方法，由于计算过程带有极大地为自身考虑的主观性，计算结果也会出现一定偏差。因此，与其使一方妥协解决问题，不如在签订对赌协议之前先进性一次短期的“对赌演练”.即在正式订立对赌协议以前，双方都给出自己在一个约定的较短时间内的估值结果，然后根据目标企业在约定时间的业绩结果来进一步调整自己的估值方式，从而将经营业绩这一抽象未知的未来结果一下子变得具象可视化，也使约定的业绩目标更加理性、客观、容易实现。

　　4.4.4尝试采用“柔性标准”

　　根据本文分析，在各种形式的对赌协议中，采用的对目标企业的考核标准一般都是“企业能否上市”、“企业净利润”等硬性指标。如果企业到期未达标，则意味着对赌失败。但是，即使企业未达到约定的经营目标，也并不意味着企业在此期间的发展过程中毫无可取之处。因此，笔者通过严密的分析后提出如下建议：融、投资双方订立对赌协议时，是否可以共同探索在协议条款当中尝试加入一些诸如盈利水平这类硬性标准以外的柔性标准作为对赌协议中对目标企业的评价标准，并且尝试着加强双方进行估值过程中的灵活性以及多样性.