互联网金融下资产证券化问题研究绪论

　　第 1 章 绪论

　　1.1 研究背景以选题意义。

　　1.1.1 研究背景。

　　资产证券化作为20世纪一种重要的新型融资工具，最早起源于1970年美国，即著名的住房抵押贷款证券（mortgage pass through,MPT），此后的几年才将MPT 这一创新型的金融工具称作资产证券化，并在欧美等发达国家之间飞速发展，成为一种新型的融资工具。自上世纪九十年代被介绍到亚洲来，我国展开了对资产证券化多角度的实证探讨，也以试点先行的形式实施了很多具体案例。出自于华尔街的名言"如果你有一个稳定的现金流，就将它证券化"也清晰地揭示了资产证券化作为一种创新的融资手段在金融改革中的作用。

　　在其发展的历程中，基础资产、交易结构、盈利模式以及其运行机制不断变化，与整个金融市场之间的联动也越来越频繁，逐渐成为继直接融资、间接融资之外的另一种融资模式。然而，资产证券化逐渐兴起的同时也暴露出国内外对这个市场的了解和理解的不足与缺陷。在国外，对其认识上的缺乏导致次贷危机的爆发。而在国内，则导致实务层面上长期的裹足不前。

　　国内的资产证券化之路始于 2005 年，之后由于国内外金融市场形势的变化，热度逐渐散去，未有进一步的实质性动作。自 2013 年以来，得益于监管层多项有力政策的推动，资产证券化业务得已重新开展，并在国内迎来了新一轮的创新热潮。此时的资产证券化业务多是信贷资产证券化，以银行为主体的金融机构所主导。随着 2013 年互联网金融的兴起，出现了多种有别于传统模式的新型证券化交易方式，这种多样性的创新产品弥补了传统融资模式的空白，满足了金融市场中不同参与者的融资需求。

　　互联网领域金融创新层出不穷，新型金融模式不断出现。从 2013 年余额宝等宝宝类网络金融产品的出现，2014 年陆金所等 P2P 行业的火爆，到 2015 年以蚂蚁花呗、京东白条为代表的小微消费金融的兴起，都推动着互联网金融市场的不断创新。阿里巴巴、京东商城凭借自身庞大的电商平台通过蚂蚁花呗、京东白条向众多的小微企业或个人消费者进行信用借贷，将资金完美地流向个体买家。

　　电商平台面对着巨大的借款需求，融资问题就急待解决。因此，近年来资产证券化项目越来越多地参与到互联网金融中，成为一种切实可行的融资形式。

　　1.1.2 选题意义。

　　随着互联网金融的介入，资产证券化的运行机制也随之而变，相应的交易结构与风险控制等问题也急需我们的关注。将资产证券化有效的运用到互联网金融中，会扩大传统金融市场的产品种类，带动更多的中小个体参与者，推进金融市场的改革进程。在这个过程中，银行信用被资产信用所替代，而银行的实体渠道则被互联网的虚拟渠道所替代。银行的核心竞争优势--信用和渠道受到了直面的冲击。然而基于互联网金融而发展起来的创新型证券化项目由于缺少更多的理论与实践支持，还存在着诸多不足。

　　新型金融模式的发展大多是在摸索中进行的，我们不能因为理论实践的不足而止步不前。因此，本文对国内首例互联网金融下资产证券化项目（阿里小贷资产证券化项目）的交易结构及风险收益进行充分研究，并从中总结出对今后实践操作的现实意义以及需注意的问题，为我国未来发展"互联网大数据+信用+资产证券化"业务指明方向。

　　1.2 文献综述。

　　发起于欧美的新型融资模式--资产证券化，极大地推动了整个世界金融市场的改革与创新。每个人对资产证券化的内涵、运作流程以及风险收益的理解不尽相同，相关的理论文献研究也各有侧重。大体而言，相关理论研究可以归结为两类：一类是研究国外成熟的资产证券化模式，侧重分析其内涵和风险；一类是研究本土特色的资产证券化业务，侧重分析实施的可行性，并大多以银行为研究对象。

　　国外的资产证券化理论研究以次贷危机为分界点，先前更多地侧重于探讨资产证券化的基本内涵和积极作用，如《结构金融--资产证券化原理指南》的作者斯蒂文认为资产证券化是一种结构性融资手段，公司可利用自身稳定的现金流来进行融资；Gorton&Pennacchi（1990）则指出了资产证券化可以让交易中的信息更透明，让投资者更多的了解基础资产池的风险运行情况，减少因信息不透明而带来的损失；Jure Skaraot（2001）则研究资产证券化对企业资本结构的影响，提出资产证券化可作为企业的表外资产，改善企业的资本结构，降低企业的融资成本。

　　次贷危机爆发后，国外的研究开始更多地关注资产证券化运作过程中的风险隐患问题，更多的文章开始讨论其风险控制、监管措施及信用评级等因素。如Alan P Murray先前认为，进行证券化的基础资产的风险并没有和资产持有人的破产风险有效的区分，因为原始权益人通常会持有分层后的次级资产，相当于持有了大部分的基础资产的风险；Shin（2009）认为，资产证券化作为一种新型融资手段，打破了传统融资额度的限制，拓宽了企业的资金来源，提高了企业融资的杠杆率，从而会给金融市场的稳定性带来一定的冲击。此外，次贷危机的阵痛刺激各国纷纷推出多项严厉的金融监管改革措施，其中最为著名的是美国在2010 年推出的《多德--弗兰克法案》，该法案在资产证券化的信用风险和投资者信息披露两方面严加监管，要求证券化的原始权益人需保留部分信用风险以及评级机构需更加公正地披露相关信息，以保障投资者的收益。

　　国内由于资产证券化市场起步较晚，大多数文章以商业银行的不良资产或信贷资产为研究对象，主要围绕资产证券化的概念、功能以及操作中存在的风险展开讨论。何小峰等在《资产证券化：中国的模式》一书中将资产证券化的涵义分为广义和狭义两个方面，认为狭义上资产证券化作为一种重要的金融创新工具，是指对具有稳定现金流的信贷资产的证券化，而广义上的基础资产还包括现金流、实体资产和证券资产；梁志锋（2008）则从两个方面阐述了防范证券化风险的手段，即在"破产隔离"机制的基础上不仅要注意资产自身的风险，还应密切关注由于发行方等的操作不当而带来的外部违规风险；于凤坤在《资产证券化：理论与实务》中提出资产证券化具有盘活沉淀资产存量、扩大企业融资手段、提高资金使用效率的功能。

　　然而，国内关于互联网金融下的资产证券化研究并不是很多。谢平（2012）对互联网金融的支付手段、大数据应用等问题进行了探讨，指出互联网金融为中小企业的融资提供了有利的土壤；杨智杰，陈如心（2014）讨论了资产证券化在互联网平台 P2P 行业中应用的可行性与未来发展前景，指出资产证券化可以加快中小企业的资金周转效率，降低融资成本，使得多方参与者得到共赢；徐静娴，饶海琴（2014）以东证资管--阿里小贷证券化模式为切入点，详细分析了该专项计划的交易结构和风险因素，最后给出对我国小贷资产证券化的发展建议。

　　综合看来，国外多是成熟的理论研究，认为资产证券化可以作为一种有效的融资手段，增加资产信息的透明度，优化企业资本结构，同时，在运行的过程中也应注意相应的风险隐患，尤其对经多次证券化的产品更应加强风险监控；国内的证券化研究多集中在住房贷款和不良资产两方面，对互联网参与的创新型证券化模式研究甚少，仅有少数文献涉及到证券化可以为互联网金融中的小贷公司或中小企业带来发展机遇，解决其融资难的瓶颈，降低相应的资金使用成本，但在交易结构、流程设计和收益风险方面未做过多的探讨。因此，本文旨在通过理论与实际案例相结合的方式，借助现阶段的成功案例，详细分析其交易模式以及风险收益的特点，从而总结出适合我国互联网金融市场发展的资产证券化运作方式，进而促进互联网金融的创新发展，同时也为互联网金融中的小贷公司、小微消费金融企业开展资产证券化项目提供可行的建议。

　　1.3 本文的研究内容。

　　目前，我国对资产证券化的研究多数是以商业银行为主体的信贷资产证券化方面的问题，对创新型的资产证券化的案例研究关注较少，尤其是结合互联网金融大背景下的研究更是寥寥无几。因此，本文立足于"互联网+金融+资产证券化"的创新模式对互联网金融下的资产证券化的实现条件和具体实施步骤以及收益风险等问题进行深入探讨，从而为我国今后互联网金融下创新型资产证券化发展提供可参考的指导意见。

　　文章内容大致可分为六个方面：

　　第一章 绪论。首先论述文章的研究背景、选题意义及国内外文献综述，再指出研究内容和方法，最后根据研究结论指出本文的创新和不足之处。

　　第二章 资产证券化的涵义和基本原理。详细介绍资产证券化的涵义、特征、适合的金融产品类型、核心原理和基本要素以及运作的一般流程。

　　第三章 我国互联网金融下资产证券化的发展概述。介绍现阶段发展的基本情况，并探讨将资产证券化运用到互联网金融中的必要性。

　　第四章 基于阿里小贷资产证券化的实证分析。介绍阿里小贷证券化项目的基本情况，包括发起人、基础资产、交易结构、收益风险和信用增级等方面，总结出其创新之处与不足之处，为我国未来开展创新模式提供借鉴。

　　第五章 互联网金融下资产证券化的未来创新方向。首先介绍了互联网金融下开展资产证券化尚存的问题，分别从监管政策、信用体系构建、产品流动性和基础资产获得等方面指出未来仍需注意的问题。接着指出未来可行的创新方向，分别从小额贷款和 P2P 行业、小微消费金融和商业银行变革三个方面说明。

　　1.4 本文的创新与不足。

　　1.4.1 本文的创新之处。

　　本文的主要创新之处在于在互联网金融的大背景下分析创新型资产证券化的新行运作模式，区别于国内传统的运作形式与盈利模式，通过分析现阶段成功实践经验，总结出适合我国未来开展互联网金融下资产证券化业务的新模式，并为互联网金融中的小贷公司、小微消费金融行业等提供有益的建议。

　　1.4.2 本文的不足之处。

　　基于互联网金融下开展资产证券化项目并没有过多的案例及数据，本文仅对现有的成功案例进行了简单的分析总结，未对阿里小贷中基础资产的信用评估手段、风险评估模型以及资产池的利率定价机制等方面进行详细的探讨，最终得出的结论仅对未来的创新方向有一个借鉴的意义，并非完善。